BAB II LANDASAN TEORI

Transkripsi

1 BAB II LANDASAN TEORI 2.1 Kosep Risk ad Retur Retur Hore da Wachoviz (1998) medefiisika retur sebagai Beefit which related with ower that icludes cash divided last year which is paid together with market cost appreciatio or capital gai which is realizatio i the ed of the year. Meurut Joes (2000) Retur is yield ad capital gai(loss). Yield adalah cash flow yag dibayarka secara periodik kepada pemegag ivestasi. Sedagka capital gai (loss) adalah selisih atara harga sebuah ivestasi pada saat pembelia dega harga pada saat pejuala. Berdasarka pegertia di atas, dapat diambil kesimpula retur adalah keutuga (kerugia) yag didapat dari jumlah cash flow (divide/ kupo) saat memegag suatu ivestasi ditambah gai (loss) yag didapat saat mejual kembali ivestasi tersebut. Dalam melakuka pemiliha da evaluasi istrume ivestasi di masa depa, setiap ivestor aka berhadapa dega ketidakpastia karea suatu retur yag aka diperoleh bukalah sesuatu yag bear-bear pasti. Bayak faktor yag berpera di belakag semua itu. Oleh karea itu, ivestor aka memberika perhatia kepada retur yag diharapka terjadi (expected retur) dari ivestasi yag aka dilakuka di masa depa. Retur dari suatu ivestasi dipegaruhi oleh faktor iteral maupu faktor eksteral. Faktor iteral yag berasal dari dalam perusahaa, jika dalam ivestasi obligasi seperti kierja perusahaa, risiko gagal bayar perusahaa. Sedagka faktor 6

2 eksteral berasal dari luar peusahaa ataupu hal-hal yag berhubua dega kodisi makroekoomi Risk Meurut Reily, et al. (2000), Risk is the ucertaity that ivestmet will ear its expected rate of retur. Risiko merupaka ketidakpastia atas ivestasi yag aka diperoleh dega imbal hasil yag diharaka. Keow, et al. (2005) medefiisika Risk is the likely variability associated with expected reveue or icome streams. Risiko adalah kemugkia terjadi variabilitas dari retur yag dihasilka. Berdasarka pegertia diatas dapat disimpulka bahwa risiko adalah peyimpaga yag terjadi atara aktual retur dega imbal hasil yag diharapka (expected retur). Expected Retur Expected retur saat risiko bertambah Expected retur saat meuda kosumsi RISK Gambar 2.1 Risk-Retur Trade Off (Sumber: Fiacial Maagemet, Keow hal ) Pada gambar diatas dapat dilihat bahwa risk da retur mempuyai hubuga yag searah da liier. Meurut Keow (2005) ada sepuluh prisip yag medasari 7

3 pembelajara dari Maajeme Keuaga. Prisip pertama dari sepuluh prisip tersebut adalah The Risk-Retur Trade-Off: We wo t take o additioal risk uless we expect to be compesated with additioal retur. Pejelasa dari prisip ii sederhaa saja. Tigkat pegembalia yag diharapka mecermika tigkat risiko ivestasi yag bersagkuta. Apabila suatu betuk ivestasi mempuyai resiko yag lebih tiggi, maka sudah tetu ivestasi ii digajar dega tigkat retur yag lebih tiggi pula. Begitu juga sebalikya. Dalam memilih istrume ivestasi, ivestor aka mecari istrume yag dapat memberika kompesasi atas risiko yag ada pada istrume ivestasi tersebut. Risiko dibagi mejadi dua jeis : Risiko sistematik (systematic risk) yaitu risiko yag tidak dapat dihidari melalui diversifikasi atau pembetuka portfolio dari sejumlah aset. Risiko ii berkaita dega kodisi pasar secara umum, misalya perubaha dalam perekoomia secara makro, risiko tigkat buga, risiko politik, risiko iflasi, risiko ilai tukar da risiko pasar. Risiko o-sistematik (usystematic risk) yaitu risiko yag dapat dihidari atau diperkecil besarya dega melakuka diversifikasi pembetuka potfolio sejumlah aset. Ada tiga karakteristik ivestor dalam meghadapi situasi yag megadug risiko: Risk taker (seeker). Ivestor jais ii adalah ivestor yag seag meghadapi risiko, bila dihadapka dega dua piliha ivestasi dega tigkat pegembalia yag sama amu risiko yag berbeda, maka ia aka memilih ivestasi dega risiko yag lebih tiggi. Risk Neutral. Ivestor jeis ii adalah ivestor yag bersikap etral terhadap risiko, dia tidak ati-risiko, tapi juga tidak mecari-cari risiko. Ivestor jeis 8

4 ii aka megaharapka kompesasi yag setimpal setiap keaika dari risiko ivestasiya. Risk averter. Ivestor jeis ii adalah ivestor yag tidak meyukai risiko da bahka cederug meghidari risiko. Ivestor ii haya aka memilih ivestasi dega tigkat risiko yag kecil. 2.2 Pegertia Obligasi Istrume pasar modal pada dasarya terdiri dari dua jeis, yaitu equity da debt. Equity istrumet biasa kita keal dega sebuta saham. Sedagka debt istrumet adalah obligasi. Esme Faerber (1993:20) meyataka bahwa obligasi pada dasarya sama seperti tabuga pada bak. Pada saat ivestor meempatka uag, hal ii berarti ivestor memberika pijama uag kepada bak. Bak aka memberika buga kepada ivestor. Hal ii juga berlaku pada obligasi, ivestor yag membeli obligasi memijamka uag kepada pihak peerbit obligasi utuk kemudia medapatka buga bagi pijamaya tersebut. Saat obligasi jatuh tempo, ivestor aka meerima ilai prisipal (dasar) dari apa yag telah dia ivestasika. Hal ii sama dega pemilik tabuga aka medapat jumlah uag yag mereka taruh di bak saat mereka melakuka pearika. Obligasi adalah surat perjajia hutag. Perbedaa terbesar atara tabuga da obligasi adalah bahwa ivestor dapat mejual kepada ivestor lai obligasi tersebut sebelum jatuh tempo. Sedagka tabuga tidak dapat dijual kepada ivestor lai. Oleh karea itu, obligasi adalah surat hutag yag bisa diegosiasika tidak seperti tabuga. Frak J. Fabozzi (2000:1) megataka bahwa obligasi adalah istrume hutag yag megharuska peerbit (debitur) utuk membayar sejumlah uag yag dipijam 9

5 ditambah dega buga kepada ivestor (kreditur) pada jagka waktu yag ditetuka. Zvi Bodie, Alex Kae, da Ala J. Marcus (2007:277) megataka bahwa obligasi adalah sekuritas yag mewajibka peerbitya utuk melakuka pembayara tertetu kepada pemegag obligasi pada jagka waktu tertetu. Arthur J Keow (2004: 224) megataka bahwa obligasi adalah suatu jeis utag atau surat kesaggupa bayar jagka pajag, yag dikeluarka oleh pemijam, yag berjaji membayar ke pemegagya dega sejumlah buga tiap tahu yag ditetuka sebelumya. 2.3 Jeis obligasi Berdasarka peerbitya Obligasi Pemeritah (govermet bod) Obligasi pemeritah adalah obligasi yag dikeluarka oleh pemeritah pusat dari sebuah egara. Obligasi ii umumya dikeluarka utuk membiayai pembagua egara. Obligasi Korporasi (corporate bod) Obligasi korporasi adalah obligasi yag dikeluarka oleh perusahaaperusahaa, baik perusahaa swasta maupu Bada Usaha Milik Negara (BUMN). Obligasi daerah (muicipal bod) Obligasi daerah adalah obligasi yag dikeluarka oleh pemeritah daerah seperti pemda DKI, yag atiya diguaka utuk membiayai pembagua daerah setempat. 10

6 2.3.2 Berdasarka tigkat suku buga Suku buga tetap Obligasi dega tigkat suku buga tetap adalah obligasi yag membayarka tigkat kupo yag sama yag terus meerus higga saatya jatuh tempo. Obligasi dega pembayara kupo yag tetap disebut berseri Fixed Rate (FR). Suku buga megambag Obligasi dega tigkat suku buga megambag adalah jeis obligasi yag pembayara buga kupoya dapat berubah dari waktu ke waktu. Besarya kupo obligasi umumya didasarka kepada tigkat buga tertetu seperti SBI ditambah beberapa perse. Sehigga jika tigkat SBI meigkat, maka besarya kupo juga ikut meigkat, da sebalikya. Obligasi dega pembayara kupo yag megambag ii biasaya disebut berseri variable rate (VR). Suku buga campura Terkadag tigkat kupo dari obligasi juga merupaka campura fixed rate da juga variable rate. Zero coupo bod Obligasi yag merupaka zero coupo bod dijual pada harga disko, pemegag obligasi juga tidak meerima pembayara kupo. Namu pada akhir periode pemegag obligasi meerima pembayara par secara peuh. Obligasi Syariah Obligasi syariah tidak mempuyai tigkat pembayar kupo, biasaya merupaka bagi hasil. 11

7 2.3.3 Berdasarka kepemilika Register Bod Kepemilika obligasi berada di taga siapa saja yag memegag obligasi. Bearer Bod Kepemilika obligasi terbatas pada pemilik yag tercatat di kustodia setral. 2.4 Risiko Obligasi Ada bayak hal yag mempegaruhi retur dari sebuah istrume. Ada sebuah ugkapa yag sagat populer di bidag keuaga yaitu high risk high retur, lo risk lo retur. Ugkapa tersebut merupaka salah satu simbol bahwa retur dari sebuah istrume sagat dipegaruhi oleh resiko istrume tersebut. Oleh karea itu, mari kita tegok lebih lajut apa saja yag mejadi resiko dari sebuah obligasi. Sebagai salah satu istrume ivestasi, tetu saja obligasi mempuyai risiko. Aka tetapi tetu saja tigkat resiko bervariasi tergatug jeis obligasi da juga peebitya. Berikut adalah jeis-jeis resiko yag dihadapi oleh pemegag obligasi. Iterest rate risk. Perubaha pada tigkat buga pasar dapat terjadi kapa saja, da ii mempuyai dampak lagsug bagi istrume obligasi. Harga dari obligasi berbadig terbalik dega perubaha pada tigkat suku buga. Saat suku buga bergerak aik, maka harga obligasi aka turu, begitu juga sebalikya. Credit Risk/ Default Risk. Resiko ii berkaita dega kemampua pihak peerbit obligasi utuk membayar kupo da prisipal dari sebuah obligasi. Tigkat resiko ii juga berbeda-beda meurut perusahaa peerbit obligasi. Credit risk ii biasaya digambarka dega megguaka ratig. Purchasig Power Risk. Pembayara kupo biasaya dalam jumlah yag tetap, tetu saja ilai pembayara ii aka meuru karea dipegaruhi oleh iflasi. 12

8 Saat tigkat iflasi meigkat, harga obligasi aka cederug turu karea purchasig power dari pembayara kupo berkurag. Tigkat iflasi yag lebih redah dari yag diharapka aka membuat harga obligasi aik. Call Risk. Risiko ii dihadapi bagi pemilik obligasi yag mempuyai fitur call di dalamya. Risiko dimaa obligasi aka dibeli oleh peerbit dega harga yag lebih redah daripada saat dibeli oleh ivestor. Seperti misalya ivestor membeli pada harga premium, sedagka peerbit membeliya pada harga par. Liquidity Risk. Resiko ii mucul akibat tidak likuidya obligasi di pasar sehigga dapat meimbulka kesulita megubah obligasi ii mejadi uag. Likuiditas petig sekali karea ivestor yag membeli obligasi aka lebih puas bila bisa dega mudah mejual obligasi tersebut ke pasar, sehigga kas dapat dimiliki kapa pu. Risiko ii petig bagi para ivestor yag tidak merecaaka utuk memegag obligasi higga jatuh tempo. Maturity Risk. Risiko ii juga ada pada semua obligasi tetapi terutama pada obligasi korporasi. Secara umum, semaki lama jatuh tempo suatu obligasi, semaki besar tigkat ketidakpastia sehigga semaki besar risiko maturitas. Risiko maturitas dari obligasi (pemeritah da korporasi) egara berkembag seperti Idoesia wajarya lebih besar daripada risiko maturitas obligasi egara maju seperti Amerika. Foreig Exchage Risk. Risiko yag mucul apabila memiliki ivestasi obligasi pada mata uag asig, da terjadi area pergeraka kurs dari mata uag asig tersebut. 2.4 Valuasi Obligasi Nilai dari sebuah obligasi dapat dijelaska sebagai jumlah uag atau juga tigkat pegembalia yag dijajika aka diterima oleh ivestor disertai dega 13

9 asumsi-asumsi tertetu. Reily da Brow (2003), megataka bahwa valuasi dari sebuah obligasi dapat dilakuka dega dega pedekata yield model. Namu sebelum membahas lebih lajut megeai model tersebut ada baikya utuk megetahui dasar rates of retur dari obligasi. Rates of retur dari obligasi dihitug sama dega meghitug retur saham atau aset maapu. Melihat perbedaa atara edig price da begiig price da juga cash flow selama holdig period. Elto & Gruber (1991) pada bukuya megataka bahwa retur dari obligasi mempuyai dua kompoe yaitu pedapata buga (dari pembayara kupo), da juga capital gai/loss dari perubaha harga obligasi. HPR i, t + 1 = P i, t It Pi, t i, t + 1 HPRi,t+1 Pi,t+1 Pi,t Iti,t+1 = Holdig period retur utuk obligasi i selama periode t = Harga pasar dari obligasi pada akhir periode t = Harga pasar dari obligasi pada awal periode t = Iterest yag diberika atau accrued pada obligasi i selama periode t+1. Ada beberapa jeis yield yag dikeal dalam ivestasi obligasi, yaitu : Nomial Yield. Tigkat buga kupo saat peerbita. Curret Yield. Imbal hasil obligasi saat ii, kalau pada saham adaah seperti divide yield. CY = Ci / Pm CY Ci Pm = curret yield obligasi = pembayara kupo tahua = harga pasar obligasi saat ii 14

10 Yield To Maturity. Imbal hasil yag aka didapat sampai tiba waktuya jatuh tempo dari sebuah obligasi. = Pp Pm Ci + t = 1 (1 + i) t (1 + i) Dimaa, Pm Ci i Pp = harga pasar obligasi saat ii = waktu jatuh tempo (tahu) = ilai pembayara kupo = yield to maturity = par value Yield To Call. Salah satu fitur obligasi adalah callable. Maka yield to call adalah imbal hasil yag diterima oleh pemilik obligasi samapi dega oblgasi dibeli kembali oleh peerbit obligasi. Pm = Ci + Pc t = 1 (1 + i) t (1 + i) Pm Ci i Pc = harga pasar obligasi saat ii = waktu jatuh tempo (tahu) = ilai pembayara kupo tahua = yield to call = harga call dari obligasi Realized (Horizo) Yield. Pegguaa realized yield adalah utuk megestimasika tigkat retur dari obligasi yag aka dijual sebelum waktu jatuh tempoya. 15

11 = Pf Pm Ci + t = 1 (1 + i) t (1 + i) Pm Ci Pf = harga pasar obligasi saat ii = waktu jatuh tempo (tahu) = ilai pembayara kupo tahua = harga masa depa 2.5 Karakteristik Obligasi Keow, et al. (2005) dalam bukuya Fiacial Maagemet megataka bahwa ada 7 karakteristik da termiologi dari obligasi, yaitu : Klaim terhadap pedapata da aset perusahaa. Obligasi merupaka surat utag, maka klaim terhadap pedapata da aset perusahaa bagi pemegag obligasi aka lebih didahuluka daripada pemegag saham. Pemegag saham haya aka medapatka divide setelah pemegag obligasi da pemegag saham prefere memiliki hakya. Begitu juga dega dalam kodisi kebagkruta, klaim utuk pemegag obligasi harus dipeuhi terlebih dahulu. Par Value. Nilai par/ face value dari obligasi adalah jumlah yag aka diterima ivestor saat obligasi jatuh tempo. Coupo Iterest Rate. Tigkat buga kupo megidikasika persetase dari par value yag aka dibayarka kepada pemegag obligasi dalam satu tahu sebagai buga dari obligasi tersebut. Maturity. Maturitas adalah waktu sampai dega peerbit obligasi megembalika uag sejumlah ilai par kepada pemegag obligasi. 16

12 Ideture. Ideture adalah kotrak perjajia legal atara perusahaa peerbit obligasi da bada pejami obligasi (trustee) yag berpera sebagai wakil dari pemegag obligasi. Ideture meyediaka jagka waktu yag spesifik dari perjajia pijama (obligasi) tersebut, termasuk deskripsi obligasi tersebut, hak dari pemegag obligasi, hak dari perusahaa yag megeluarka obligasi, da kewajiba dari bada pejami (trustee). Bada pejami biasaya adalah istitusi perbaka yag kemudia diberi tugas utuk megawasi hubuga atara pemegag obligasi da perusahaayag megeluarka obligasi, melidugi pemegag obligasi, da melihat apakah syarat syarat dari Ideture dilaksaaka dega baik. Biasaya ketetapa yag dibuat dalam Ideture berusaha utuk melidugi posisi keuaga pemegag obligasi. Ketetapa tersebut biasaya meligkupi : o Memperbolehka utuk mejual piutag o Membatasi divide dari saham biasa o Melarag pembelia ataupu pejual dari aset tetap o Melakuka pembatasa pada pijama tambaha Curret Yield. Rasio dari buga yag diterima tahua dibadigka dega harga pasar, atau secara matematis ditulis sebagai: CY = C P t m CY = curret yield C t = pembayara kupo per tahu P m = harga pasar Ratig. Ratig didefiisika sebagai opii formal tetag kemampua perusahaa (emite) dalam memeuhi kewajiba fiasialya dega 17

13 meghitug faktor-faktor risiko yag releva. Perusahaa pemerigkat atau yag megeluarka ratig dari sebuah emite di Idoesia adalah Pefido da Kasic yag kemudia berubah mejadi Moody s. Perusahaa perusahaa ii meyediaka perigkat bagi perusahaa yag megeluarka obligasi. Perigkat yag dikeluarka biasaya meliputi peilaia terhadap resiko dimasa yag aka datag yag berpotesi terhadap obligasi tersebut. Perigkat obligasi juga bisa dikataka sebagai cermia kemampua da keigia suatu perusahaa utuk membayarka kembali hutagya. Perigkat obligasi dibuat oleh perusahaa pemerigkat berdasarka aalisis berbagai aspek perusahaa dari iformasi disediaka oleh pihak peerbit da didapatka dari berbagai sumber dega mempertimbagka keasliaya. Perigkat kredit tersebut dapat diubah, ditagguhka, atau ditarik kembali sebagai hasil dari perubaha material dalam struktur hutag perusahaa. Karea peelitia ii haya megguaka ratig dari Pefido, buka dari lembaga lai, sebagai salah satu variabel idepedeya, maka haya aka dibahas megeai defiisi perigkat obligasi pada Pefido. Perigkat idaaa Keteraga idaaa merupaka perigkat palig tiggi dalam PEFINDO. Kemampua perusahaa utuk memeuhi kewajiba jagka pajagya melebihi dari perusahaa laiya sehigga bisa dikatak bahwa perusahaa ii superior. idaa Obligasi yag berada pada perigkat id AA memiliki perbedaa yag sedikit dega perigkat diatasya sehigga bisa dikatak bahwa kemampua perusahaa ii utuk memeuhi kewajibaya sagat kuat (very strog). 18

14 ida Obligasi yag memiliki perigkat id A bisa dikataka kuat (strog) tetapi obligasi perusahaa ii lebih mudah terkea dampak dari perubaha ekoomi. idbbb Obligasi dega perigkat id BBB meyataka obligasi yag cukup memadai (adequate) tetapi perubaha ekoomi atau perubaha kodisi lebih mudah megubah kemampua obligor dalam memeuhi kewajibaya. idbb Obligasi dega perigkat id BB meyataka bahwa obligasi ii agak lemah (somewhat weak). Obligasi idb Obligasi dega perigkat id B meyataka bahwa obligasi ii lemah (weak). Obligor masih mampu membayar komitme jagka pajagya. Tetapi apabila ada perubaha ekoomi atau bisis amak aka memperburuk kemampua obligor utuk dapat membayar kewajibaya. idccc Obligasi dega perigkat id CCC sagat mudah utuk megalami default (vularable) da sagat terpegaruh terhadap kodisi bisis da ekoomi utuk memeuhi kewajibaya. idsd Obligasi dega perigkat id SD (selective default) meyataka bahwa obligor telah gagal (failed) utuk membayar satu atau lebih obligasiya. Ketika suatu obligasi telah diyataka dega perigkat SD maka PEFINDO telah meyataka bahwa obligor telah gagal bayar pada beberapa obligasi tetapi aka dapat melakuka pembayara terhadap obligasi laiya. idd Obligasi dega perigkat id D maka perusahaa yag megeluarka obligasi tersebut telah gagal bayar (default). Tabel 2.1 Defiisi Perigkat Obligasi (Sumber: Publikasi Pefido) 19

15 Catata : Sebagai tambaha tada tambah (+) atau kurag (-) dapat dicatumka mulai AA higga CCC. (+) : medekati kategori yag diatasya. (-) : berperigkat lebih baik dari ratig dibawahya, amu medekati. 2.6 Teori Volatilitas Harga Obligasi Sebelum membahas tetag volatilitas harga obligasi lebih lajut, ada baikya megetahui tetag bagaimaa sebearya harga obligasi. Berbeda dega harga saham yag diyataka dalam betuk mata uag, harga obligasi diyataka dalam persetase (%), yaitu persetase dari ilai omial. Ada 3 (tiga) kemugkia harga pasar dari obligasi yag ditawarka, yaitu: Par (ilai Pari) : harga obligasi sama dega ilai omial. At premium (dega Premi) : harga obligasi lebih besar dari ilai omial. At discout (dega Disko) : harga obligasi lebih kecil dari ilai omial Price Yield Gambar 2.2 Price-Yield Relatioship (Sumber: Essetial of Ivestmets, 5 th ed, Bodie, Kae, Markus. 2003) 20

16 Volatilitas harga obligasi adalah persetase perubaha pada harga obligasi, da dihitug dega megguaka rumus, sebagai P = EPB BPB 1 EPB BPB = harga akhir dari obligasi = harga awal dari obligasi Malkiel (1962) megguaka model valuasi obligasi utuk meujukka bahwa harga pasar dari obligasi merupaka fugsi dari 4 faktor yaitu ilai par, tigkat buga kupo, jumlah tahu meuju jatuh tempo, da tigkat buga pasar. Hubuga atara perubaha yield da perubaha harga obligasi digambarka oleh malkiel seperti di bawah ii : 1. Pergeraka harga obligasi berbadig terbalik dega yield obligasi. 2. Pada tigkat perubaha yield tertetu, semaki lama maturitas dari obligasi maka semaki besar juga perubaha harga dari obligasi. Maka, volatilitas harga obligasi berhubuga secara lagsug dega lama waktu jatuh tempo. 3. Volatilitas harga obligasi meigkat, amu maki lama peigkata maki meuru, sejala dega peigkata lama waktu jatuh tempo. 4. Pergeraka harga obligasi yag dihasilka dari perubaha yield tidaklah simetris. Pegaruh peurua pada yield yag meaikka harga obligasi lebih besar daripada pegaruh peigkata yield yag meuruka harga obligasi. 5. Semaki besar kupo yag dikeluarka, maka semaki kecil perubaha harga. Maka, volatilitas harga obligasi berhubuga terbalik dega kupoya. 21

17 2.7 Teori Durasi Obligasi Durasi adalah tolak ukur seberapa resposif harga sebuah obligasi terhadap perubaha tigkat suku buga. Selai itu durasi juga berfugsi sebagai rigkasa statistik maturitas efektif obligasi. Durasi ii dihitug sebagai rata-rata tertimbag dari waktu dikalika dega kupo atau omial pembayara atas obligasi, atau secara matematik tertulis sebagai, Dimaa, D = 1 1 P tc t ( kb) t= + o t D C t k b P o = durasi Macaulay = jumlah tahu meuju jatuh tempo = arus kas yag aka diterima pada waktu t = required rate of retur dari pemegag obligasi = ilai sekarag dari obligasi Jika terjadi perubaha suku buga, persetase perubaha harga obligasi adalah proporsioal dega besarya duratio, yaitu semaki lama duratio aka semaki besar pula perubaha obligasi. Perubaha secara proporsioal harga obligasi karea perubaha suku buga atau yield to maturity ii disebut durasi modifikasi (modified duratio), adapu secara matematik ditulis sebagai Dimaa, D* = 1 + D y m D = durasi Macaulay D* = durasi Modifikasi 22

18 Y m = yield to maturity = jumlah pembayara kupo per tahu 23