Unilever Indonesia Tbk (UNVR) Menikmati Pertumbuhan Kuat Pasar Konsumen Indonesia Penjualan UNVR yang Berbalik Arah UNVR mencetak kinerja gemilang dengan pertumbuhan penjualan sebesar 6,3% y-y pada 3Q17 dibandingkan dengan penurunan penjualan sebesar 3,2% y-y pada 2Q17. Selain itu, semua divisi UNVR mengalami perbaikan pertumbuhan penjualan pada 3Q17. Divisi Home and Personal Care (HPC) mengalami peningkatan penjualan sebesar 5% y-y pada 3Q17 dibandingkan dengan penurunan penjualan sebesar 5% y-y pada 2Q16. Divisi Food and Refreshment (FR) juga mengalami perbaikan pertumbuhan penjualan menjadi sebesar 10% y-y dibandingkan dengan penurunan tipis penjualan sebesar 0,2% pada 2Q17. Mengamati perbaikan pertumbuhan penjualan ritel di Indonesia pada 2H17, kami memperkirakan bahwa pada FY2017E, penjualan UNVR akan meningkat 5,3% yang ditopang oleh pertumbuhan penjualan sebesar 9% y- y yang dibukukan oleh divisi HPC pada 4Q17 dan pertumbuhan penjualan sebesar 14% y-y yang dibukukan oleh divisi FR pada 4Q17. Membaiknya Efisiensi Beban Iklan Salah satu beban terbesar bagi UNVR adalah beban iklan dan promosi. Namun, kami mengamati bahwa rasio beban iklan dan promosi terhadap penjualan terus menurun dari tahun ke tahun. Pada 2015, rasio beban iklan terhadap penjualan sebesar 12%. Kemudian pada 2016, rasio tersebut turun menjadi 11%, dan diperkirakan akan menurun menjadi 10% pada 2017. Semakin membaiknya efisiensi akan terus mendongkrak laba UNVR. Target Harga Rp57.275 Kami menggunakan estimasi forward P/E sebesar 55,1x (2SD di atas ratarata 3 tahun sebesar 48,1x) sebagai basis metode valuasi untuk memperoleh target harga. Target harga ini mengimplikasikan P/E 2018E sebesar 58,2x. Saat ini, UNVR diperdagangkan pada P/E 2017E sebesar 52,9x. Unilever Indonesia, Tbk Summary (IDR bn) 2016/12A 2017/12E 2018/12E 2019/12E Sales 40,054 42,163 44,651 47,344 Sales growth 9.8% 5.3% 5.9% 6.0% EBITDA 9,249 10,268 10,778 11,493 Net profit 6,391 7,068 7,509 7,940 EPS (IDR) 838 926 984 1,041 EPS growth 9.2% 10.6% 6.3% 5.7% BVPS (IDR) 617 705 763 820 EBITDA margin 23.1% 24.4% 24.1% 24.3% NPM 16.0% 16.8% 16.8% 16.8% ROE 134.1% 140.2% 134.0% 131.5% ROA 39.4% 40.4% 39.7% 39.2% ROIC 95.2% 103.1% 110.3% 103.1% P/E 46.3x 52.9x 49.8x 47.1x P/BV 62.9x 69.4x 64.2x 59.8x EV/EBITDA 32.2x 36.5x 34.8x 32.7x DPS (IDR) 799 838 926 984 Dividend yield 2.1% 1.7% 1.9% 2.0% Source: Company Data, Bloomberg, NHKS Research Please consider the rating criteria & important disclaimer NH Korindo Sekuritas Indonesia Company Report Buy Dec 2018 TP (IDR) 57,275 Consensus Price (IDR) 49,615 TP to Consensus Price +15.4% vs. Last Price +16.9% Shares data Last Price (IDR) 48,975 Price date as of Nov 15, 2017 52 wk range (Hi/Lo) 51,200/48,875 Free float (%) 15.0 Outstanding sh.(mn) 7,630 Market Cap (IDR bn) 373,679 Market Cap (USD mn) 27,653 Avg. Trd Vol - 3M (mn) 1.70 Avg. Trd Val - 3M (bn) 84.72 Foreign Ownership 4.9% Consumer Staples Household & Personal Products Bloomberg UNVR IJ Reuters UNVR.JK Joni Wintarja +62 21 797 6202, ext:138 Joni.wintarja@nhsec.co.id Share Price Performance YTD 1M 3M 12M Abs. Ret. 26.1% -0.6% 1.4% 11.4% Rel. Ret. 12.9% -1.4% -1.0% 0.0%
Penjualan UNVR yang Berbalik Arah UNVR akhirnya berhasil mencatatkan pertumbuhan penjualan yang positif sebesar 6,3% dari Rp9,35 triliun pada 3Q16 menjadi Rp9,95 triliun pada 3Q17 dibandingkan penurunan penjualan sebesar 3,2% y-y pada 2Q17. Penurunan ini disebabkan oleh dampak penurunan angka penjualan ritel di Indonesia pada 2Q17. Namun sejak Agustus 2017, angka penjualan ritel di Indonesia secara konsisten mengalami rebound. Kami memperkirakan bahwa UNVR akan mencatatkan pertumbuhan penjualan sebesar 10% y-y pada 4Q17 sehingga perkiraan penjualan FY2017E akan meningkat 5,3% menjadi Rp42,1 triliun. UNVR Quarterly Sales 2015-2017 Retail Sales Food Beverages and Tobacco y-y 2015-2017 Source: Bank Indonesia, Bloomberg, NHKS research Pertumbuhan 5% pada Divisi HPC Divisi Home and Personal Care (HPC) sebagai kontributor terbesar (68% terhadap total penjualan) mengalami pertumbuhan penjualan sebesar 5% dari Rp6,58 triliun pada 3Q16 menjadi Rp6,9 triliun pada 3Q17. Divisi HPC juga mampu membalikan arah penjualan dari penurunan penjualan sebesar 5% y-y pada 2Q17 ke arah pertumbuhan penjualan. Divisi HPC tetap memperlihatkan kinerja yang solid dengan margin keuntungan kotor yang tetap stabil di kisaran 55%. Kami melihat hal ini sebagai tanda bahwa UNVR tidak mengalami tekanan harga jual akibat kompetisi. Home and Personal Care Sales 2015-2017 Home and Personal Care Gross Profit 2015-2017 PT NH Korindo Sekuritas Indonesia Company Research www.nhsec.co.id Page 22
Pertumbuhan Penjualan 10% pada Divisi FR Divisi Food and Refreshment (FR) juga mengalami peningkatan penjualan sebesar 10% dari Rp2,76 triliun pada 3Q16 menjadi Rp3,04 triliun pada 3Q17. Pembalikan arah penjualan juga dicetak oleh divisi FR yang pada 2Q17 mencatatkan penurunan tipis penjualan sebesar 0,2%. UNVR terlihat berhasil dalam meningkatkan margin keuntungan kotor divisi FR. Margin keuntungan kotor meningkat dari rata-rata sebesar 40% pada 2015-2016 menjadi 45% pada 2017. Meskipun divisi FR hanya berkontribusi 32% terhadap total penjualan, peningkatan margin keuntungan kotor yang disertai dengan pertumbuhan penjualan mengindikasikan keberhasilan UNVR dalam memasarkan sticky product di Indonesia. Food and Refreshment Sales 2015-2017 Food and Refreshment Gross Profit 2015-2017 Efisiensi Beban Iklan Beban iklan dan promosi UNVR merupakan salah satu beban yang terbesar. Beban iklan berkontribusi sekitar 10% terhadap angka penjualan. Namun, kami mengamati bahwa terdapat tren penurunan biaya beban iklan dan promosi UNVR secara bertahap. Salah satu faktor yang mendukung efisiensi ini adalah kehadiran teknologi iklan dengan target yang tersegmentasi. Teknologi ini mewujudkan efisiensi penggunaan iklan sehingga hasil yang lebih maksimal dapat diperoleh dengan biaya yang lebih rendah. Advertising and Promotion Expenses (IDR bn) 2014-2017 Advertising Cost as % of UNVR Sales 2014-2017 PT NH Korindo Sekuritas Indonesia Company Research www.nhsec.co.id Page 33
Multiple Valuation Forward P/E band Last 3 years Dynamic Forward P/E band Last 3 years Rating and target price update Target Price Revision Date Rating Target Price Last Price Consensus vs Last Price vs Consensus 01/06/2017 Buy 47,900 (Dec 2017) 40,550 43,835 +18.1% +9.3% 03/30/2017 Buy 51,875 (Dec 2017) 43,650 44,455 +18.8% +16.7% 05/29/2017 Buy 57,600 (Dec 2017) 47,725 45,545 +20.7% +26.5% 09/05/2017 Buy 58,750 (Dec 2018) 50,975 49,423 +15.3% +18.9% 11/17/2017 Buy 57,275 (Dec 2018) 48,975 49,615 +16.9% +15.4%, Bloomberg Analyst Coverage Rating Closing and Target Price Source: Bloomberg NH Korindo Sekuritas Indonesia (NHKS) stock ratings Period: End of year target price Rating system based on a stock s absolute return from the date of publication Buy : Greater than +15% Hold : -15% to +15% Sell : Less than -15% PT NH Korindo Sekuritas Indonesia Company Research www.nhsec.co.id Page 44
Financial Summary UNVR Summary Last Price (IDR) November 15, 2017 48,975 Target Price (IDR) Dec 2018 57,275 2016/12A 2017/12E 2018/12E 2019/12E Analyst: Joni Wintarja Rating: Buy ROE 134.1% 140.2% 134.0% 131.5% ROA 39.4% 40.4% 39.7% 39.2% INCOME STATEMENT ROIC 95.2% 103.1% 110.3% 103.1% EBITDA/Equity 194.1% 203.6% 192.4% 190.3% in IDR Bn 2016/12A 2017/12E 2018/12E 2019/12E EBITDA/Assets 39.4% 40.4% 39.7% 39.2% Sales 40,054 42,163 44,651 47,344 Cash Dividend IDR bn) 6,096 6,391 7,068 7,509 Growth (% y/y) 9.8% 5.3% 5.9% 6.0% Dividend Yield (%) 2.1% 1.7% 1.9% 2.0% Cost of Revenue (19,595) (20,418) (21,623) (22,927) Payout Ratio (%) 104.2% 100.0% 100.0% 100.0% Gross Profit 20,459 21,745 23,028 24,417 DER 50.9% 28.0% 34.2% 34.9% Gross Margin 51.1% 51.6% 51.6% 51.6% Net Gearing 51.9% 28.5% 34.8% 35.5% Operating Expenses (11,761) (12,108) (12,867) (13,643) LT Debt to Equity 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% EBIT 8,698 9,637 10,161 10,774 Capitalization Ratio 33.7% 21.9% 25.5% 25.9% EBIT Margin 21.7% 22.9% 22.8% 22.8% Equity Ratio 28.1% 29.5% 29.8% 29.8% Depreciation 551 631 617 719 Debt Ratio 14.3% 8.3% 10.2% 10.4% EBITDA 9,249 10,268 10,778 11,493 Financial Leverage 330.1% 332.1% 326.0% 324.0% EBITDA Margin 23.1% 24.4% 24.1% 24.3% Current Ratio 60.6% 59.9% 56.4% 54.3% Interest Expenses (143) (181) (114) (151) Quick Ratio 37.5% 35.4% 32.8% 31.0% EBT 8,571 9,451 10,042 10,617 Cash Ratio 3.4% 4.0% 3.2% 3.1% Income Tax (2,180) (2,383) (2,532) (2,678) Cash Conversion Cycle (9.5) (15.7) (13.2) (16.5) Minority Interest - - - - Par Value (IDR) 10 10 10 10 Net Profit 6,391 7,068 7,509 7,940 Total Shares (mn) 7,630 7,630 7,630 7,630 Growth (% y/y) 9.2% 10.6% 6.3% 5.7% Share Price (IDR) 38,800 48,975 48,975 48,975 Net Profit Margin 16.0% 16.8% 16.8% 16.8% Market Cap (IDR tn) 296.0 373.7 373.7 373.7 BALANCE SHEET In IDR bn 2016/12A 2017/12E 2018/12E 2019/12E 2016/12A 2017/12E 2018/12E 2019/12E Cash 374 473 409 418 Price /Earnings 46.3x 52.9x 49.8x 47.1x Receivables 3,708 3,730 3,775 3,825 Price /Book Value 62.9x 69.4x 64.2x 59.8x Inventories 2,318 2,597 2,750 2,916 Price/Sales 7.4x 8.9x 8.4x 7.9x Total Current Assets 6,588 7,120 7,188 7,446 PE/EPS Growth 5.0x 5.0x 8.0x 8.2x Net Fixed Assets 9,529 10,557 11,736 12,867 EV/EBITDA 32.2x 36.5x 34.8x 32.7x Other Non Current Assets 628 586 641 647 EV/EBIT 34.3x 38.9x 36.9x 34.8x Total Assets 16,746 18,262 19,565 20,960 EV (IDR bn) 298,063 374,715 375,263 375,445 Payables 4,642 5,282 5,358 5,806 Sales CAGR (3-Yr) 9.2% 6.9% 7.0% 5.7% ST Bank Loan 2,393 1,508 1,993 2,184 EPS CAGR (3-Yr) 6.1% 6.0% 8.7% 7.5% Other Current Liab. 3,843 5,088 5,388 5,713 Basic EPS (IDR) 838 926 984 1,041 LT Debt - - - - Diluted EPS (IDR) 838 926 984 1,041 Other Non Current Liab. 1,163 1,004 1,004 1,004 BVPS (IDR) 617 705 763 820 Total Liabilities 12,041 12,881 13,742 14,706 Sales PS (IDR) 5,250 5,526 5,852 6,205 Shareholders' Equity 4,704 5,381 5,823 6,253 DPS (IDR) 799 838 926 984 CASH FLOW STATEMENT In IDR bn 2016/12A 2017/12E 2018/12E 2019/12E 2016/12A 2017/12E 2018/12E 2019/12E Net Income 6,391 7,068 7,509 7,940 DCF (IDR bn) Deprec & Amortization 551 631 617 719 NOPAT 6,485 7,207 7,598 8,057 Chg. In Working Capital (257) 1,620 245 524 +Depr./Amor. 551 631 617 719 CFO 6,684 9,318 8,371 9,183 -CAPEX (1,788) (1,637) (1,797) (1,849) Capex (1,788) (1,637) (1,797) (1,849) -Incr. (Decr.) in Working Cap. (257) 1,620 245 524 CFI (1,779) (1,956) (1,852) (1,855) (Unlevered) FCFF 4,991 7,820 6,664 7,450 Dividends Paid (5,843) (6,385) (7,068) (7,509) WACC Net Borrowing (PMT) 693 (885) 485 191 Cost of Debt (Tax Adj.) 8.1% 7.1% 7.1% 7.1% CFF (5,159) (7,263) (6,583) (7,318) Cost of Equity (COE) 9.8% 12.7% 12.7% 12.7% Net Changes in Cash (254) 99 (64) 9 WACC (%) 9.8% 12.7% 12.7% 12.7% RIM OWNERSHIP PROFITABILITY & STABILITY VALUATION INDEX DCF, RIM & EVA Spread (FROE-COE) (%) 122.6% 137.5% 126.8% 123.6% Residual Income (IDR bn) 5,919 6,469 6,825 7,200 By Geography % Shareholders % Equity Charge (IDR bn) 471 598 684 740 Indonesia 95.1 Unilever Ind. Holding 85.0 EVA United States 2.2 Vanguard Group 0.7 Invested Capital (IDR bn) 6,527 7,097 6,889 7,815 Britain 0.8 Blackrock 0.7 ROIC-WACC (%) 89.6% 88.9% 97.6% 90.4% Luxembourg 0.5 Standard Life Plc 0.5 EVA (IDR bn) 5,849 6,306 6,725 7,066 DISCLAIMER This report and any electronic access hereto are restricted and intended only for the clients and related entity of PT NH Korindo Sekuritas Indonesia. This report is only for information and recipient use. It is not reproduced, copied, or made available for others. Under no circumstances is it considered as a selling offer or solicitation of securities buying. Any recommendation contained herein may not suitable for all investors. Although the information here is obtained from reliable sources, it accuracy and completeness cannot be guaranteed. PT NH Korindo Sekuritas Indonesia, its affiliated companies, respective employees, and agents disclaim any responsibility and liability for claims, proceedings, action, losses, expenses, damages, or costs filed against or suffered by any person as a result of acting pursuant to the contents hereof. Neither is PT NH Korindo Sekuritas Indonesia, its affiliated companies, employees, nor agents liable for errors, omissions, misstatements, negligence, inaccuracy arising herefrom. All rights reserved by PT NH Korindo Sekuritas Indonesia PT NH Korindo Sekuritas Indonesia Company Research www.nhsec.co.id Page 55