Buy Dec 2017 TP (IDR) 2,790 Consensus Price (IDR) 2,768 TP to Consensus Price +0.8% vs. Last Price +15.3%

Transkripsi

1 Bank Tabungan Negara, Tbk (BBTN) Perubahan FLPP yang Mengubah Aturan Main Kuatnya Pertumbuhan Kredit sebagai Penopang Laba BBTN melaporkan laba bersih pada 1H17 sebesar Rp1,27 triliun yang tumbuh 21,95% y-y dari laba bersih Rp1,04 triliun pada 1H16. Kenaikan laba bersih ini didorong oleh pendapatan bunga bersih yang mencapai Rp4,2 triliun dan 14,1% y-y yang didorong oleh penyaluran kredit yang tumbuh 18,8% y-y. Selain pendapatan bunga bersih yang ditopang kenaikan kredit, pertumbuhan laba BBTN juga didapatkan dari kenaikan pendapatan operasional lainnya seperti dari komisi, administrasi, provisi, trading dan treasury. Marjin keuntungan bunga (NIM) juga naik menjadi 4.4% pada 1H17 (1Q17 : 4,3%). BBTN pada 1H17 berhasil menyalurkan kredit senilai Rp177,4 triliun yang tumbuh 18,81% dari kredit sebesar Rp149,31 triliun pada 1H16. Selain pertumbuhan kredit yang tinggi, kualitas kredit pun mulai membaik yang ditandai dengan penurunan NPL menjadi 3,23% dari 3,41%. Namun, kami memperkirakan bahwa pertumbuhan kredit BBTN akan terhambat akibat pengurangan anggaran FLPP (Fasilitas Likuiditas Pembiayaan Perumahan) dikurangi oleh pemerintah. Pemangkasan FLPP yang Memperketat Likuiditas Pemerintah menurunkan anggaran FLPP dari Rp9,7 triliun menjadi Rp3,1 triliun tetapi terdapat kenaikan kompensasi KPR SSB (Subsidi Selisih Bunga ) menjadi Rp615 miliar dari awalnya Rp312 miliar. Kami melihat hal ini menjadi hambatan BBTN kedepannya karena harus berupaya mencari cara mencari sumber dana tambahan dalam penyaluran KPR subsidi sementara rasio LDR (Loan to Deposit) sudah sangat ketat dengan persentase 111,5%. Target Harga Rp2,790 Kami menggunakan estimasi forward P/B sebesar 1,2x (2SD di atas ratarata 3 tahun pada 1,0x) sebagai basis metode valuasi kami. Target harga yang diperoleh mengimplikasikan P/B 2017E sebesar 1,4x. Saat ini, BBTN diperdagangkan pada P/B 2017E sebesar 1,2x. Bank Tabungan Negara, Tbk Summary (IDR bn) 2015/12A 2016/12A 2017/12E 2018/12E Revenue 14,966 17,139 20,868 25,164 Revenue growth 16.9% 14.5% 21.8% 20.6% Operating Profit 2,534 3,352 4,120 5,214 Net profit 1,851 2,619 3,221 3,894 EPS (IDR) EPS growth 61.6% 41.5% 23.0% 20.9% BVPS (IDR) 1,309 1,806 2,059 2,290 NIM 4.9% 5.0% 4.8% 4.9% NPL 3.5% 2.9% 2.8% 2.7% ROE 14.2% 15.9% 15.7% 16.9% ROA 1.2% 1.4% 1.4% 1.5% LDR 107% 101% 107% 107% P/BV 1.0x 1.0x 1.2x 1.1x P/E 7.4x 7.0x 8.0x 6.6x DPS (IDR) Dividend yield 1.6% 2.0% 2.0% 3.0% Data, Bloomberg, NHKS Research Please see the last page for rating criteria & important disclaimer NH Korindo Sekuritas Indonesia Company Update Q2 17 July 28, 2017 Buy Dec 2017 TP (IDR) 2,790 Consensus Price (IDR) 2,768 TP to Consensus Price +0.8% vs. Last Price +15.3% Shares data Last Price (IDR) 2420 Price date as of July 27, wk range (Hi/Lo) 1600/2700 Free float (%) 40.0 Outstanding sh.(mn) 10,590 Market Cap (IDR bn) 26,369 Market Cap (USD mn) 1,957 Avg. Trd Vol - 3M (mn) 14.5 Avg. Trd Val - 3M (bn) 35.8 Foreign Ownership 21.1% Finance Bank Bloomberg Reuters Bima Setiaji , ext:114 bima@nhsec.co.id Share Price Performance BBTN IJ BBTN.JK YTD 1M 3M 12M Abs. Ret. 44.1% -4.7% 6.5% 25.6% Rel. Ret. 33.8% -4.1% 4.2% 14.3%

2 Pertumbuhan kredit BBTN ditopang oleh pesatnya pertumbuhan KPR bersubsidi. Pertumbuhan Kredit Masih Ditopang oleh Segmen KPR Pada semester 1H17 BBTN membukukan laba bersih sebesar Rp1,27 triliun yang tumbuh 21,95% secara tahunan jika dibandingkan dengan laba bersih sebesar Rp1,04 triliun pada 1H16. Peningkatan laba tersebut ditopang oleh pertumbuhan penyaluran kredit dan efisiensi biaya dana simpanan yang membuat pendapatan bunga bersih BBTN naik 14,13% menjadi Rp4,2 triliun. Di sisi lain, BBTN sukses menyalurkan kredit dan pembiayaan sebesar Rp177,4 triliun yang naik 18,81% dari kredit dan pembiayaan sebesar Rp149,31 triliun pada 1H16. Kenaikan kredit ini dua kali lebih tinggi daripada pertumbuhan penyaluran kredit rata-rata industri perbankan nasional per Mei 2017 sebesar 8,77%. Pertumbuhan kredit dan pembiayaan BBTN masih ditopang oleh peningkatan kredit perumahan sebesar 17,68% dari Rp135,74 triliun menjadi Rp159,73 triliun. Pertumbuhan KPR mengambil porsi 90,04% dari total pinjaman BBTN di mana KPR subsidi yang naik 28,34% menjadi Rp63,99 triliun menjadi kontributor utama. Kenaikan juga terjadi pada KPR non-subsidi yang tumbuh 11,09% dari Rp57,15 triliun menjadi Rp63,49 triliun. Secara total, KPR dan kredit pemilikan apartemen (KPA) BBTN tumbuh 19,13%. Posisi pertumbuhan tersebut berada di atas rata-rata pertumbuhan KPR dan KPA perbankan nasional yang naik 7,69% per Mei Kinerja penyaluran kredit yang solid memampukan pangsa pasar KPR subsidi BBTN tetap bertahan sebagai pemimpin dengan porsi KPR FLPP 96%, sedangkan secara keseluruhan pangsa pasar KPR BBTN sebesar 35,4%. Di sisi lain penyaluran kredit konstruksi BBTN juga tumbuh 18,2% menjadi Rp23,58 triliun. Selain kredit perumahan, kredit non perumahan juga tumbuh 30,15% menjadi Rp17,66 triliun. Loan Composition Q Mortgage Performance FY FY 2018 Menghadapi Potensi Perlambatan Pertumbuhan Kredit KPR Subsidi Kami mengamati bahwa pemotongan anggaran FLP akan menganggu penyaluran kredit BBTN untuk program penyediaan satu juta rumah bagi masyarakat berpenghasilan rendah (MBR). Pemotongan anggaran akan membuat pengembang untuk mengurangi pembangunan rumah subsidi sehingga memperlambat pertumbuhan penyaluran kredit BBTN di segmen kredit pemilikan rumah (KPR) subsidi. PT NH Korindo Sekuritas Indonesia Company Research Page 22

3 Perubahan Anggaran FLPP Pemerintah memangkas sejumlah subsidi, salah satunya subsidi pembiayaan perumahan karena penurunan penerimaan pajak disertai dengan besarnya pengeluaran negara pada Di rapat evaluasi APBN untuk perumahan, Kementerian PUPR memastikan pemangkasan anggaran kredit FLPP menjadi Rp3,1 triliun dari Rp9,7 triliun dalam rancangan APBN Perubahan Perubahan anggaran FLPP juga menyebabkan BBTN sebagai bank penyalur utama KPR subsidi untuk mengandalkan skema SSB dari FLPP. Tidak seperti FLPP, SSB mengatur bahwa dana sepenuhnya berasal dari BBTN, sedangkan pemerintah hanya membayar selisih antara bunga yang diberikan kepada masyarakat dengan bunga yang seharusnya diterima bank. Untuk menutup kebutuhan dana akibat pemotongan anggaran FLPP, BBTN harus gencar mencari sumber dana di pasar ritel maupun wholesale funding. Terlebih melihat rasio LDR sudah semakin mengetat dengan menunjukkan angka 111,5% yang lebih tinggi dibandingkan rasio LDR sebesar 110,9% pada 1H16. Ketatnya likuiditas tersebut berpotensi memperlambat penyaluran kredit di segmen lainnya yang membuat Third Party Fund Composition Q Q NPL Ratio Q Q2 2017, Bank Indonesia Net Interest Margin Ratio Q Q FLPP Distribution Data FY 2010 June 2017 Source: The Minsitry of Public Works and Public Housing PT NH Korindo Sekuritas Indonesia Company Research Page 33

4 Multiple Valuation Forward P/B band Last 1 years Dynamic Forward P/B band Last 1 years Rating and target price update Target Price Date Rating Target Price Last Price Consensus vs Last Price vs Consensus 2/16/2017 Buy 2,430 2,030 2, % +14.1% 4/21/2017 Hold 2,690 2,330 2, % +7.9% 7/27/2017 Buy 2,790 2,420 2, % +0.8%, Bloomberg Analyst Coverage Rating Closing and Target Price Source: Bloomberg NH Korindo Sekuritas Indonesia (NHKS) stock ratings 1. Period: End of year target price 2. Rating system: Based on stock s absolute return from the date of publication Strong Buy: high conviction Buy rated stock Buy: greater than 15% Hold: between -15% and +15% Sell: less than -15% PT NH Korindo Sekuritas Indonesia Company Research Page 44

5 Financial Summary BBTN Summary Last Price (IDR) July 27, ,420 Target Price (IDR) Dec , /12A 2016/12A 2017/12E 2018/12E Analyst: Bima Setiaji Rating: Buy ROE 14.2% 15.9% 15.7% 16.9% ROA 1.2% 1.4% 1.4% 1.5% INCOME STATEMENT ROIC 5.2% 6.2% 6.2% 6.6% NIM 4.9% 5.0% 4.8% 4.9% in IDR bn 2015/12A 2016/12A 2017/12E 2018/12E BOPO 68.0% 64.5% 65.8% 64.9% Interest income 14,966 17,139 20,868 25,164 EBITDA/Equity 18% 18% 19% 22% Growth (% y/y) 16.9% 14.5% 21.8% 20.6% EBITDA/Assets 1.5% 1.6% 1.7% 1.8% Interest expense (8,155) (8,975) (10,414) (12,362) Cash Dividend (IDR bn) Net interest income 6,811 8,164 10,455 12,802 Dividend Yield (%) 1.6% 2.0% 2.0% 3.0% Non Interest Income 1,104 1,280 1,599 2,072 Payout Ratio (%) 12% 14% 16% 20% Net Revenue 7,915 9,444 12,054 14,874 Cash Ratio 7% 6% 5% 5% Gross Margin 52.9% 55.1% 57.8% 59.1% Common Equity/Total Assets 8% 9% 9% 9% Provisions for Loan Losses (898) (705) (777) (1,002) Book Value per Share 1,309 1,806 2,059 2,290 Operating Expense (4,483) (5,387) (7,156) (8,657) Provisions for Loan Losses (898) (705) (777) (1,002) Operating Profit 2,534 3,352 4,120 5,214 Total Risk Based Capital 13,893 20,220 22,294 24,911 Operating Margin 16.9% 19.6% 19.7% 20.7% Non-Performing Loans 3.5% 2.9% 2.8% 2.7% Non-Operating Income 8 (22) (4) (4) Loans to Deposit Ratio 107% 101% 107% 107% EBT 2,542 3,330 4,116 5,210 CASA 49% 50% 46% 46% Income Tax (691) (711) (895) (1,316) Capital Adequacy Ratio 17% 20% 18% 18% Non Controlling Interests Par Value (IDR) Net Profit 1,851 2,619 3,221 3,894 Total Shares (bn) Growth (% y/y) 62% 41% 23% 21% Share Price (IDR) ,420 2,420 Net Profit Margin 12.4% 15.3% 15.4% 15.5% Market Cap (IDR bn) 13,714 18,427 25,628 25,628 BALANCE SHEET in IDR bn 2015/12A 2016/12A 2017/12E 2018/12E 2015/12A 2016/12A 2017/12E 2018/12E Cash & Near Cash Items 12,168 12,025 13,316 13,663 Price /Earnings 7.4x 7.0x 8.0x 6.6x Interbanking Assets 8,041 17,581 11,402 13,367 Price /Book Value 1.0x 1.0x 1.2x 1.1x Investments 10,038 13,415 18,978 19,980 Price/Sales 0.9x 1.1x 1.2x 1.0x Net Loans 136, , , ,763 PE/EPS Growth 12.0x 17.0x 34.6x 31.5x Other & Fixed Assets 4,655 8,816 9,324 8,997 EV/EBITDA 10.1x 10.2x 11.6x 9.5x Total Assets 171, , , ,770 EV/EBIT 10.1x 10.3x 11.6x 9.5x Total Deposits 127, , , ,173 EV (IDR bn) 25,622 34,358 47,768 49,401 Demand Deposits 31,368 45,846 47,193 56,535 Sales Growth 16.9% 14.5% 21.8% 20.6% Saving Deposits 30,758 34,826 36,424 42,028 EPS Growth 61.6% 41.5% 23.0% 20.9% Time Deposits 65,583 79,315 96, ,610 Basic EPS (IDR) ST & LT Borrowings 24,075 27,956 35,457 37,436 Diluted EPS (IDR) Total Liabilities 157, , , ,521 BVPS (IDR) 1,309 1,806 2,059 2,290 Retained Earnings 5,866 9,007 11,735 14,860 Sales PS (IDR) 1,413 1,618 1,971 2,376 Total Equity 13,860 19,131 21,802 24,249 DPS (IDR) CASH FLOW STATEMENT PROFITABILITY & STABILITY in IDR bn 2015/12A 2016/12A 2017/12E 2018/12E 2015/12A 2016/12A 2017/12E 2018/12E Net Income 1,851 2,619 3,221 3,894 DCF (USD mn) Depreciation 1, NOPAT 1,845 2,636 3,225 3,897 Oth Non-Cash Adj (2,988) (1,113) +Depr./Amor. 1, CFO 3,402 3, ,143 -CAPEX (263) (309) (295) (262) Capex (263) (309) (295) (262) -Incr. (Decr.) in Working Cap (2,988) (1,113) Investment (20,568) (27,815) (34,217) (35,533) (Unlevered) FCFF 3,134 3, ,884 CFI (20,831) (28,124) (34,511) (35,795) WACC Dividends Paid (223) (370) (524) (770) Cost of Debt (Tax Adj.) 8.5% 7.4% 7.1% 7.8% Others 24,830 34,238 30,899 35,733 Cost of Equity (COE) 10.5% 11.1% 11.2% 11.2% CFF 24,607 33,867 30,375 34,964 WACC (%) 9.2% 8.9% 8.8% 9.2% Net Changes in Cash 7,178 9,398 (3,638) 2,312 RIM Spread (FROE-COE) (%) -10.5% -11.1% -11.2% -11.2% OWNERSHIP VALUATION INDEX DCF, RIM & EVA Residual Income (USD mn) 563 1,076 1,076 1,458 Equity Charge 1,288 1,543 2,146 2,436 By Geography % Shareholders % EVA Indonesia 78.9 Republic of Indonesia 60.0 Invested Capital (USD bn) 32,768 37,935 47,087 57,258 United States 9.7 Dimensional Fund 2.1 ROIC-WACC (%) -3.6% -1.9% -2.0% -2.4% Luxembourg 6.2 Handelsbanken 1.2 EVA (USD mn) (1,176) (723) (932) (1,361) DISCLAIMER This report and any electronic access hereto are restricted and intended only for the clients and related entity of PT NH Korindo Sekuritas Indonesia. This report is only for information and recipient use. It is not reproduced, copied, or made available for others. Under no circumstances is it considered as a selling offer or solicitation of securities buying. Any recommendation contained herein may not suitable for all investors. Although the information here is obtained from reliable sources, it accuracy and completeness cannot be guaranteed. PT NH Korindo Sekuritas Indonesia, its affiliated companies, respective employees, and agents disclaim any responsibility and liability for claims, proceedings, action, losses, expenses, damages, or costs filed against or suffered by any person as a result of acting pursuant to the contents hereof. Neither is PT NH Korindo Sekuritas Indonesia, its affiliated companies, employees, nor agents liable for errors, omissions, misstatements, negligence, inaccuracy arising herefrom. All rights reserved by PT NH Korindo Sekuritas Indonesia PT NH Korindo Sekuritas Indonesia Company Research Page 55