Biaya Modal (Cost of Capital)

Bahan Ajar : Manajemen Keuangan II Digunakan untuk melengkai buku wajib Disusun oleh: Nila Firdausi Nuzula Biaya Modal (Cost of Caital) Caital Budgeting dan Cost of Caital (CoC) meruakan dua konse yang saling berkaitan. Kita tidak bida menentukan besarnya cost of caital jika tidak mengetahui besaran caital budget, dan sebaliknya, kita tidak bisa menentukan jumlah caital budget jika tidak tahu nilai cost of caital. Dengan demikian, jika manajer keuangan ingin memaksimalkan nilai erusahaan, maka biaya modal dan caital budgeting harus ditentukan secara simultan. Demikian ula, dalam embahasan bab-bab selanjutnya akan lebih jelas bahwa infornasi tentang biaya modal dibutuhkan ada saat erusahaan memutuskan untuk melakukan leasing dan endanaan kembali obligasi (bond refunding). Biaya modal adalah biaya riil yang harus ditanggung erusahaan karena digunakannya modal yang digunakan untuk berinvestasi. Karena sifatnya sebagai biaya, maka biaya modal juga diartikan sebagai batas minimum tingkat hasil yang harus dicaai erusahaan (minimum required rate of return) agar erusahaan tidak dinyatakan merugi. Perhitungan biaya modal secara keseluruhan (overall cost of caital) bertujuan utamanya untuk menentukan biaya modal dalam hal enganggaran modal (caital budgeting). Konse ini mengarah ada Weighted Average Cost of Caital (WACC), yaitu batas untuk mengevaluasi aakah royekroyek memiliki tingkat engembalian yang lebih baik. Dari namanya, WACC meruakan biaya modal tertimbang dari berbagai sumber modal sesuai dengan komosisi masing-masing. Dengan demikian, rumus dari WACC adalah : WACC = n wik i t =1 = w 1 k 1 + w 2 k 2 +.+ w n k n Dimana w i adalah bobot atau bagian (dalam ersentase) dari tia komonen sumber modal; k i adalah biaya modal dari komonen sumber modal dan n adalah jumlah variasi atau ragam sumber modal yang digunakan oleh erusahaan. Singkatnya, erhitungan WACC sangat terkait dengan ertimbangan bagaimana suatu royek didanai, atau dengan kata lain, dari sumber endanaan atau keuangan aa sajakah modal itu berasal. Untuk mengestimasikan WACC, hal ertama yang erlu dilakukan adalah memutuskan tie modal yang mana yang digunakan. Mengingat CoC utamanya digunakan dalam roses embuatan keutusan investasi jangka anjang, fokus embahasan adalah ada erhitungan CoC yang digunakan untuk engambilan keutusan dalam hal caital budgeting. Asumsi yang berlaku dalam embahasan investasi jangka anjang adalah sumber modal yang bersifat jangka endek, digunakan Manajemen Keuangan Bisnis II Biaya Modal 1

untuk menunjang jalannya oerasi erusahaan. Dengan kata lain, erusahaan umumnya menggunakan short-term liabilities sebagai sumber dana bagi working caital yang bersifat siklus atau musiman. Dengan demikian, hutang jangka endek tidak termasuk dalam erhitungan CoC yang digunakan dalam konteks caital budgeting, dan memertimbangkan enggunaan long-term debt, saham referen dan modal sendiri (saham biasa lus laba ditahan) sebagai sumber utama modal bagi keentingan eksansi. Jadi sumber modal jangka anjang itulah yang termasuk dalam erhitungan WACC. Untuk itu, untuk menentukan WACC erlu erhitungan biaya modal masing-masing sumber modal secara individual. Cost of Debt (k d ) Dalam eriode awal atau taha erencanaan, manajer keuangan harus mengetahui dengan teat tie dan jumlah hutang jangka anjang (debt) yang akan digunakan untuk mendanai royek dalam caital budgeting. Tie hutang akan sangat ditentukan oleh asset yang akan didanai serta kondisi asar modal dalam satu eriode. Dengan demikian, manajer keuangan diharakan mamu memahami tie hutang yang cocok dengan bidang usaha erusahaan. Biaya hutang setelah ajak (k d ) dihitung dengan formula k i (1-t) untuk mencerminkan tingkat bunga atas hutang dikurangi dengan enghematan ajak yang timbul karena embayaran bunga (embayaran bunga bersifat mengurangi ajak) atau dengan kata lain biaya bunga obligasi didasarkan ada rinsi after tax basis. Dikatakan enghematan ajak karena logika yang digambarkan dari ersamaan di bawah ini. Biaya hutang setelah ajak (k d ) = Tingkat bunga atas hutang enghematan ajak = k i ( k d.t ) = k i ( 1 - t ) Rumus secara short cut yang digunakan untuk menghitung biaya hutang k i itu sendiri adalah: ( N N ) no al bersih Dimana: k min i = biaya bunga sebelum ajak i + k i = n N nominal = Nilai nominal obligasi (ar value) ( N nomin al+ N ) N bersih = Nilai bersih (net roceed enjualan obligasi) bersih n = umur obligasi n Contoh PT Jaya mengeluarkan obligasi dengan nilai nominal er lembar $1.000, couon rate 8% umur 20 tahun. Penerimaan bersih dari enjualan obligasi adalah $ 940. Tingkat ajak 30%. Besarnya biaya modal atas obligasi tersebut adalah: Manajemen Keuangan Bisnis II Biaya Modal 2

( ) 1000 940 80 + k i = 20 ( 1000 + 940) 20 = 8,56% k d = 8,56 % ( 1 0,3 ) = 5,992% Selain menggunakan rumus di atas, daat juga menggunakan metode interolasi karena ada dasarnya erhitungan ini sama dengan mencari tingkat bunga efektif, yaitu tingkat bunga dimana resent value dari embayaran bunga er tahun lus nilai nominal/okok obligasi sama dengan resent value tingkat enerimaan. PVbunga + okok obligasi = PVenerimaan bersih Dengan demikian erhitungan besarnya tingkat bunga efektif adalah: 940 = 80 80 1 (1+ r) + (1+r ) 2 +...+ 80 (1+r ) 10 + 1000 (1+r ) Dengan couon rate 9% 1. PV Tingkat bunga = 80 [ PVIFA 9%; 20 tahun ] = 730,284 2. PV Pokok obligasi = 1000 [ PVIFA 9%; 20 tahun ] = 178,430 Jadi nilai sekarang obligasi + bunga = 908,715 Metode interolasi: 8% 1000 1000 sesungguhnya 940 9% 908,715 selisih 60 91,285 60 Jadi k i adalah = 8% + = 8, 657% 91,285 Sehingga k d = 8, 657% (1 0,3) = 6,06 % 10 Cost of Preferred Stock (k ) Sejumlah erusahaan menggunakan saham rioritas sebagai bagian dari ermanent financing mix mereka. Untuk menghitung biayanya, data utama yang digunakan adalah beraa besarnya deviden saham referen. Karena deviden ini tidak mengurangi ajak (non tax deductible), atau embayaran dilakukan setelah ajak, maka tidak ada enyesuaian terhada ajak (tax adjustment) dalam menghitung biaya modal saham referen, sebagaimana dilakukan enyesuaian ajak terhada biaya modal obligasi. Biaya modal saham referen dihitung dengan cara membagi deviden saham referen er tahun (d ) dengan keuntungan bersih enjualan saham referen. k = N d Manajemen Keuangan Bisnis II Biaya Modal 3

Contoh Saham referen PT Jaya bernilai nominal $100 er lembar dengan deviden 7%. Biaya enjualan saham 1% atau $1 er lembar. Saham dijual dengan harga $98 er lembar. Perhitungan biaya modal saham referen adalah: 3% x100 k = = 7,22% 98 1 Cost of Common Stock (k e ) Perusahaan daat meningkatkan modal saham melalui dua cara, yaitu dengan menahan laba dan kedua, menerbitkan saham biasa baru. Jika eksansi erusahaan berlangsung secara ceat hingga laba ditahan sudah digunakan seluruhnya, erusahaan akan menerbitkan saham baru. Jika demikian, saham biasa akan memiliki biaya modal yang lebih tinggi dibandingkan laba ditahan, karena melibatkan adanya biaya emisi (flotation cost). Adanya biaya emisi akan memerkecil jumlah ruiah yang daat digunakan dari enjualan saham biasa, dan akibatnya akan memerbesar biaya modal. Berikut ini adalah formula untuk menghitung biaya modal dari saham biasa. Jika tidak melakukan emisi saham baru k e = D + g Dimana D = Deviden = harga /lembar saham (rice) g = tingkat ertumbuhan (growth) Jika melakukan emisi saham baru D k e (dalam ruiah) = + g f D k e (dalam ersentase) = + g (1 f ) Sementara : n g = n 1 o Dimana D = Deviden = harga /lembar saham (rice) g = tingkat ertumbuhan (growth) f = biaya emisi (flotation cost) Dimana P n = deviden ada tahun n P 0 = deviden tahun awal g = tingkat ertumbuhan (growth) n = tahun Contoh Harga saham PT Jaya dijual $100 er lembar. Pembayaran deviden tahun 2000 sebesar $5 er lembar dan di tahun 2005 dierkirakan daat dibayar sejumlah $8 er lembar saham. Biaya emisi atau flotation cost $10 er lembar saham. Hitunglah biaya modal saham biasa jika: a). Tidak dilakukan emisi saham baru Manajemen Keuangan Bisnis II Biaya Modal 4

b). Perusahaan mengeluarkan saham baru c). Perusahaan tidak mengemisi saham baru dan ertumbuhan nol. Cost of Retained Earning (k r ) Seerti halnya biaya hutang, saham referen serta saham biasa, biaya modal untuk laba ditahan didasarkan ada tingkat engembalian yang diersyaratkan atau diinginkan oleh investor atas sekuritas yang dimilikinya. Jadi biaya modal untuk laba di tahan sama dengan tingkat engembalian yang diinginkan emegang saham atas modal ekuitas yang bersumber ada laba ditahan. Mengaa ada laba ditahan dierhitungkan ula biayanya? Alasannya adalah rinsi oortunity cost. Laba erusahaan setelah ajak ada dasarnya adalah hak emegang saham. Pemegang obligasi mendaat imbalan dari embayaran bunga, sementara emegang saham referen mendaat deviden referen. Akan tetai laba setelah ajak dan deviden referen meruakan hak emegang saham biasa atas modal yang investor tanamkan. Manajemen memiliki ilihan untuk membagikan laba tersebut sebagai deviden atau menahannya untuk diinvestasikan kembali dalam bisnis. Jika manajemen memutuskan untuk menahan laba tersebut, maka terdaat biaya oortunitas (dibandingkan dengan jika laba dibagi dalam bentuk deviden), karena akan terbuka kesematan bagi emegang saham untuk mendaatkan laba dari tambahan investasi. Jadi, atas dana tersebut erusahaan harus menghasilkan laba sekurang-kurangnya sebesar tingkat engembalian yang bisa dieroleh emegang saham dari alternative investasinya dengan tingkat risiko yang sebanding. Rumus yang digunakan untuk menghitung biaya modal untuk laba ditahan sama halnya dengan rumus erhitungan biaya modal saham biasa, yaitu: D k r = + g Weighted Average Cost of Caital (WACC) Setia erusahaan memunyai struktur modal yang otimal, yaitu bauran atau eraduan hutang, saham referen dan saham biasa yang daat memaksimumkan harga saham erusahaan. Dengan demikian, erusahaan akan berusaha menambah modal baru tana mengganggu keseimbangan struktur modal tersebut. Misalnya struktur modal PT Jaya yang diangga otimal adalah : Sumber Modal Komosisi Biaya modal Obligasi 25% 15% Saham Preferen 15% 10% Saham Biasa 60% 9% Manajemen Keuangan Bisnis II Biaya Modal 5

Dengan tingkat ajak 40% maka WACC PT Jaya adalah : WACC = 0,25(15%)(0,6) + 0,15(10%) + 0,60(9%) = 9,15% Setia tambahan satu ruiah ada modal PT Jaya, akan terdiri dari 25 sen obligasi dengan biaya setelah ajak 9%, 15 sen saham referen dengan biaya 10%, dan 60 sen saham biasa dengan biaya 9%. Dan, biaya rata-rata dari setia ruiah, atau WACC, adalah 9,15%. Weighted Marginal Cost of Caital (WMCC) Biaya marginal diartikan sebagai biaya untuk setia unit tambahan. Jika erusahaan terus beruaya menambah modalnya, maka setelah mencaai taha tertentu biaya dari setia ruiah akan naik. Biaya marginal (WMCC) didefinisikan sebagai biaya dari setia tambahan 1 ruiah dolar terakhir ke dalam modal erusahaan. Biaya marginal akan meningkat bila enambahan modal berlangsung terus menerus selama eriode tertentu. Dari kasus PT Jaya di atas, erusahaan tidak daat menambah modal baru hingga tak terbatas dengan memertahankan biaya modal teta ada 9,15%. Sejalan dengan adanya eksansi, erusahaan membutuhkan tambahan modal sehingga erusahaan akan makin besar ada suatu eriode. Dalam kondisi ini, biaya modal hutang dan saham mulai meningkat dan damaknya adalah eningkatan WACC. Pada titik atau dalam batas tambahan modal beraakah akan terjadi kenaikan biaya modal ini? Misal, PT Jaya membutuhkan dana untuk investasi ada beberaa royek sebesar $1.000.000. Modal baru ini awalnya dimaksudkan untuk teta menjaga bauran komosisi modal. Jadi erusahaan akan membutuhkan hutang sejumlah $250.000, $150.000 modal dari saham referen dan $600.000 dari saham biasa. Modal saham baru ini berasal dari dua sumber, yaitu bagian dari rofit yang ditahan oleh manajemen (tidak dibagikan dalam bentuk deviden, dan enjualan saham biasa baru (karena laba ditahan eriode lalu telah diinvestasikan ada abrik, eralatan dan sebagainya. Berdasarkan data PT Jaya di atas, maka ada hutang akan dikenakan biaya bunga setelah ajak sebesar 9%, sementara saham referen berbiaya 10%. Biaya saham biasa adalah sebesar k r selama modal saham biasa seluruhnya berasal dari laba ditahan, tetai biaya saham biasa menjadi k e jika erusahaan telah menggunakan seluruh laba ditahan dan kemudian harus menjual saham baru. Jadi jika seluruh laba ditahan PT Jaya telah habis diakai sehingga tidak mencukui untuk investasi baru, PT Jaya harus mengeluarkan saham baru untuk menjaga struktur modal ada osisi sekarang ini. Manajemen Keuangan Bisnis II Biaya Modal 6

Jika flotation cost untuk enjualan saham biasa baru yang bernilai $100 adalah 10% dan tingkat ertumbuhan deviden 1,12% sehingga akan dibayarkan deviden tahun ini sebesar $8 er lembar saham, maka erhitungan biaya modal untuk saham biasa adalah: 8 k e = + 1,12 = 10 % 100(1 0,1) Dengan demikian, biaya modal untuk saham biasa eksternal ini naik dari 9% menjadi 10% dan eningkatan ini akan menyebabkan kenaikan WACC dari 9,15% menjadi 9,75%: WACC baru = 0,25(15%)(0,6) + 0,15(10%) + 0,60(10%) = 9,75% Pada jumlah modal beraakah CoC akan naik dari 9% menjadi 10% dan menyebabkan WACC naik dari 9,15% menjadi 9,75%? Jika erusahaan memerkirakan akan memeroleh laba $ 300.000 dan manajemen memutuskan untuk tidak membagi deviden, maka tambahan modal dari laba ditahan adalah $300.000. Dengan modal berasal dari laba ditahan $300.000, beraakah modal tambahan yang harus didaat dari hutang dan saham referen? Dalam hal ini, erusahaan mencari jumlah X yang disebut breaking oint (titik atahan) yang menunjukkan total jumlah endanaan yang daat dilakukan sebelum PT Jaya mengemisi saham baru. Maka total kebutuhan dana adalah: Laba ditahan = 0,6 (Total caital) = $300.000 300.000 X = = 500. 000 0,6 Jadi total endanaan dimana seluruh laba ditahan telah habis digunakan untuk investasi adalah $500.000. Dengan kata lain, PT Jaya daat menambah modal hingga $500.000 yang terdiri dari laba ditahan $300.000, hutang $150.000 dan saham referen $50.000 tana mengubah struktur modalnya. Sumber Modal Jumlah Komosisi Obligasi $150.000 25% Saham Preferen 50.000 15% Penggunaan Laba ditahan 300.000 60% Total eksansi yang didukung oleh Laba Ditahan $500.000 100% Tetai, jika kebutuhan tambahan modal untuk investasi PT Jaya lebih besar dari laba ditahan $300.000, maka PT Jaya teraksa akan menjual saham baru. Jika ini terjadi, maka WACC PT Jaya akan naik menjadi 9,75% karena adanya kenaikan CoC dari saham biasa yaitu dari 9% menjadi 10%. Penggunaan Schedule WMCC dalam Caital Budgeting Sebagaimana telah disebutkan ada awal embahasan, biaya modal adalah kunci enting dalam roses caital budgeting. Salah satunya adalah dengan menggabungkan kurva atau skedul WMCC dengan Investment Oortunity Schedule (IOS) yang menunjukkan rate of return yang diharakan dari Manajemen Keuangan Bisnis II Biaya Modal 7

setia kesematan investasi (royek). Analis keuangan erlu menghitung exected rate of return dari tia royek dan kemudian menggabungkannya dengan skedul WMCC. Dalam hal ini, WMCC skedul digunakan sebagai cut off rate untuk menentukan royek mana yang layak untuk dilaksanakan atau tidak. Selama RoR royek lebih besar dari ada CoC, beberaa royek sekaligus dengan karakter indeendent rojects daat dijalankan seluruhnya. Contoh PT Jaya berencana membiayai beberaa royek investasi yaitu: Proyek I 0 IRR A $ 3.000.000 11% B 4.000.000 10% C 2.000.000 8% Untuk membiayai royek, erusahaan membutuhkan tambahan dana. Laba ditahan dierkirakan sebesar $ 3.250.000. Komosisi modal otimum erusahaan adalah 60% obligasi dan 40% saham biasa. Nilai nominal obligasi $10.000/lembar, umur 20 tahun, couon rate 8,5% dijual dengan biaya $400 er lembar. Saham biasa bernilai nominal $100/lembar dijual dengan biaya emisi 7% er lembar dierkirakan laku ada harga $97/lembar. Pembayaran deviden 3 tahun lalu $6,25 dan tahun ini akan dibayar $7,25. Tingkat ajak 30%. Proyek manakah yang layak untuk didanai? Biaya modal obligasi i = 8,5% x 10.000 = 850 ( 10.000 9.600) ) 850 + 870 k i = 20 = = 0,0887 ((10.000 + 9.600) 9.800 2 k d = 0,0887 (1-0,3) = 0,06214 atau 6,214% Biaya modal saham biasa (tidak mengeluarkan saham baru) 7,25 g = 3 1 = 5,07% 6,25 7,25 jadi k e = + 5,07 = 12,54% 97 Biaya modal saham biasa (jika mengeluarkan saham baru) 7,25 k e = + 5,07 = 13,1 % 97(1 0,07) WACC = 6,214%(60%) + 12,54%(40%) = 8,742% Besarnya tambahan modal = Laba ditahan = 3.250.000 x. 40% = 3.250.000 jadi x 3.250.000 = = 8.125. 000 0,4 Manajemen Keuangan Bisnis II Biaya Modal 8

Jadi : Tambahan dana Sumber modal Komosisi Biaya Modal WACC (%) (%) 0 - $ 8.125.000 Obligasi 60 6,214 3,726 Saham Biasa 40 12,54 5,016 WACC 8,742 $8.125.000 ke atas Obligasi 60 6,21 3,726 Saham Biasa 40 13,1 5,24 WACC 8,966 Pembuktian : Sumber modal Komosisi Jumlah Biaya Modal Jumlah biaya (%) tambahan modal (%) Obligasi 60 $4.875.000 6,214 $302.737,5 Saham Biasa 40 3.250.000 12,54 407.550 $8.125.000 $710.287,5 710.287,5 = 8,742% 8.125.000 Langkah berikutnya adalah menggabungkan WMCC Schedule dengan IOS berdasarkan data Proyek A, B, dan C PT Jaya di atas. IOS disusun dengan memrioritaskan royek dengan Rate of Return yang aling tinggi, yaitu royek A yang memiliki I o $3.000.000, disusul menggambar grafik untuk royek B dengan I o $4.000.000 dan royek C yang membutuhkan modal $2.000.000. Kombinasi WMCC Schedule dan IOS CoC (RoR) 10 WACC 8 IOS 6 4 2 1 2 3 4 5 6 7 8 9 Tambahan modal (dalam jutaan dolar) Dari gabungan kedua grafik, diketahui bahwa royek yang layak didanai adalah royek A dan B karena memiliki RoR lebih tinggi dibandingkan dengan WACC. PT Jaya harus menolak royek C karena cost of caital rata-rata lebih tinggi dibandingkan RoR royek C. Manajemen Keuangan Bisnis II Biaya Modal 9

Latihan Soal. Brannigan Enterrise memunyai struktur modal yang diangga telah otimal yaitu: Hutang jangka anjang 45% Saham Biasa 55% Total kewajiban & ekuitas 100% Tahun mendatang, manajemen mengharakan laba setelah ajak $2,5 juta. Rasio embagian deviden sebesar 60% sesuai kebijakan deviden Brannigan di masa lalu. Ada beberaa keseakatan dengan bank yang memungkinkan Brannigan melakukan injaman dengan skedul sebagai berikut: Jumlah kredit Suku bunga $0 - $500.000 9% atas tambahan hutang ini $500.001 - $900.000 11% atas tambahan hutang ini di atas $900.000 13% atas tambahan hutang ini Tarif ajak erusahaan adalah 40%. Harga asar saham saat ini adalah $22 er lembar saham, deviden yang terakhir adalah $2,20 er saham dan tingkat ertumbuhan yang diharakan adalah 5%. Ekuitas eksternal (saham biasa yang baru) daat dijual dengan biaya emisi 10%. Brannigan memunyai eluang investasi berikut untuk tahun mendatang: Proyek Biaya Arus Kas tahunan Umur royek IRR 1 $ 675,000 $ 155,401 8 tahun.% 2 900,000 268,484 5 15,0% 3 375,000 161,524 3.% 4 562,500 185,194 4 12,0% 5 750,000 127,351 10 11,0% Manajemen meminta Anda untuk menentukan royek aa yang kira-kira (bila ada) harus daat dilaksanakan erusahaan. Untuk itu, jawab atau laksanakan hal-hal berikut. a. Beraa jumlah titik atahan ada skedul MCC? Dimana saja titik atahan tersebut terjadi? Aa sebabnya? b. Beraa biaya rata-rata tertimbang dari modal ada setia interval di antara dua titik atahan? c. Beraa nilai IRR untuk royek 1 dan 3? d. Gambarkan skedul IOS dan MCC. e. Proyek mana yang seharusnya disetujui oleh manajemen Brannigan? f. Pada kasus ini disebutkan bahwa Brannigan membayar 60% dari labanya sebagai deviden. Aa engaruhnya terhada analisis Anda jika rasio embagian deviden tersebut diubah menjadi nol ersen? Bagaimana jika menjadi 100%? Manajemen Keuangan Bisnis II Biaya Modal 10