ANALISIS PERBANDINGAN KINERJA KEUANGAN SEBELUM DAN SESUDAH PENGADOPSIAN EMPLOYEE STOCK OPTION PROGRAM

Transkripsi

1 1 ANALISIS PERBANDINGAN KINERJA KEUANGAN SEBELUM DAN SESUDAH PENGADOPSIAN EMPLOYEE STOCK OPTION PROGRAM Dwi Septarina Maswar Patuh Priyadi Sekolah Tinggi Ilmu Ekonomi Indonbesia (STIESIA) Surabaya ABSTRACT This research is meant to find out the comparison of company financial performance which consists of financial ratios such as net profit margin, return on assets, return on equity, and total assets turnover before and after adopting Employee Stock Option Program (ESOP). The samples are taken by using purposive sampling method and as many as 10 companies are selected by the researcher. The descriptive analysis technique is applied in this research as the data analysis technique. The analysis is conducted by comparing the company financial performance 1 year before and after the adoption of ESOP. The result indicates the 1 year period of company financial performance after the adoption of ESOP which consists of financial ratios i.e. net profit margin, return on assets,andreturn on equity are undergoing decreasing, while financial ratio of total assets turnover is undergoing increasing when it is compared to the 1 year period company financial performance before the adoption of ESOP. The comparison result of 1 year period of company financial performance before and 2 years after the adoption of ESOP is similar to the comparison result of 1 year period of company financial performance before and 1 year after the adoption of ESOP. Keywords: Employee Stock Option Program(ESOP), Financial Performance, Financial Ratio ABSTRAK Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui perbandingan kinerja keuangan perusahaan yang terdiri dari rasio keuangan net profit margin, return on assets, return on equity, dan total assets turnover sebelum dan sesudah pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP). Pengambilan sampel dengan metode porposive sampling dan diperoleh sebanyak 10 perusahaan. Teknik analisis data yang digunakan dalam penelitian ini adalah teknik analisis deskriptif. Yaitu dengan membandingkan kinerja keuangan peusahaan satu tahun sebelum dengan satu tahun sesudah pengadopsian ESOP, kemudian membandingan kinerja keuangan perusahaan satu tahun sebelum dengam dua tahun sesudah pengadopsian ESOP. Hasil menunjukkan kinerja keuangan perusahaan periode satu tahun sesudah pengadopsian ESOP yang terdiri dari rasio keuangan net profit margin, return on assets, dan return on equity mengalami penurunan, sedangkan rasio keuangan total assets turnover mengalami kenaikan dibandingkan dengan kinerja keuangan perusahaan periode satu tahun sebelum pengadopsian ESOP. Hasil perbandingan kinerja keuangan perusahaan periode satu tahun sebelum dan dua tahun sesudah pengadopsian ESOP sama dengan hasil perbandingan kinerja keuangan perusahaan periode satu tahun sebelum dan satu tahun sesudah pengadopsian ESOP. Kata Kunci: Employee Stock Option Program (ESOP), Kinerja Keuangan, Rasio Keuangan

2 2 PENDAHULUAN Perusahaan dipandang sebagai sekumpulan kontrak antara manajer perusahaan dan pemegang saham. Penunjukan manajer oleh pemegang saham untuk mengelola perusahaan, dalam kenyataannya seringkali menghadapi masalah dikarenakan tujuan perusahaan berbenturan dengan tujuan pribadi manajer. Dengan kewenangan yang dimiliki, manajer bisa bertindak dengan hanya menguntungkan dirinya sendiri dan mengorbankan kepentingan para pemegang saham (Astika, 2006). Masalah agensi terjadi ketika manajemen terpisah dari pemilik perusahaan. Manajemen mungkin membuat keputusan yang memaksimumkan kepentingan dirinya sendiri dan bukan untuk kepentingan pemegang saham. Penggunaan insentif berbasis ekuitas, seperti opsi saham, untuk mengkompensasi manajer merupakan satu cara yang umum mengurangi masalah agensi tersebut. (Asyik, 2006). Agency theory memaparkan bahwa adanya pemisahan antara kepemilikan dan pengelolaan perusahaan seperti itu, dapat menimbulkan konflik. Terjadinya konflik yang disebut agency conflict atau agency problem, disebabkan pihak-pihak yang terkait yaitu principal (yang memberi kontrak atau pemegang saham) dan agent (yang menerima kontrak dan mengelola dana principal) mempunyai kepentingan yang saling bertentangan. Jika agent dan principal berupaya memaksimalkan utilitasnya masing-masing, serta memiliki keinginan dan motivasi yang berbeda, maka ada alasan untuk percaya bahwa agent (manajemen) tidak selalu bertindak sesuai keinginan principal (Jensen dan Meckling, 1976). Pada satu sisi, agent memiliki informasi yang lebih banyak dibanding principal di sisi lain, karena manajemen yang mengelola perusahaan secara langsung, hal ini menimbulkan adanya ketidak seimbangan informasi (information asymmetry). ESOP diharapkan dapat meningkatkan kinerja agen yang akan tercermin dalam informasi laba yang sering disebut dengan laba akuntansi. Harapan tersebut tidaklah berlebihan karena secara teoritis kompensasi yang berbasis ekuitas secara tidak langsung akan mendistilasi keberadaan tenaga kerja sehingga dalam jangka panjang perusahaan akan memiliki karyawan yang secara umum berkualitas dan memegang konsep proprietary dalam menjalankan tugas-tugas perusahaan (Astika, 2006). Kompensasi secara umum memiliki pemahaman suatu imbalan atau timbal balik atas jasa yang diberikan kepada karyawan dan manajemen oleh pemilik perusahaan. Definisi kompensasi menurut Jensen dan Meckling (1967) memberikan pemahaman yang serupa, dimana kompensasi merupakan nilai jasa yang diberikan pemilik perusahaan kepada manajemen. Adanya pelaksanaan program kompensasi bagi manajemen diharapkan dapat mengurangi konflik kepentingan pribadi manajemen. Salah satu jenis kompensasi yang diberikan dapat berupa program opsi saham. Program opsi saham ada dua jenis yaitu : (1) kompensasi untuk menghargai eksekutif atas kinerja jangka panjang perusahaan atau dikenal dengan Executive Stock Option Plan dan (2) penyertaan karyawan dalam kepemilikan saham karyawan, terbatas pada tingkat karyawan tertentu seperti direksi, manajemen, dan karyawan pada posisi manajerial lainnya, dikenal dengan Employee Stock Option Program (ESOP) (Aboody dan Kasznik, 2000). Penerapan ESOP di Indonesia belum optimal karena tidak ada perangkat hukum yang mengatur ESOP secara khusus, baik ditinjau dari aspek pasar modal, perpajakan, maupun ketenagakerjaan. Hal ini mengakibatkan penerapan ESOP dibatasi oleh rambu-rambu hukum yang sesungguhnya tidak secara khusus didesain untuk mengatur ESOP. Selain itu, untuk perusahaan tertutup yang belum go public tetapi ingin melakukan program ini masih dibatasi dengan ketentuan penawaran umum mengingat belum adanya ketentuan khusus tentang ESOP. Dengan adanya pengadopsian ESOP dalam sebuah perusahaan, dan ESOP sendiri memiliki berbagai tujuan dimana salah satu tujuan terpenting adalah meningkatkan sense of belonging pada karyawan, sehingga mendorong produktivitas karyawan dalam

3 3 bekerja dan program ini diharapkan dapat meningkatkan kinerja keuangan perusahaan (Bapepam, 2002). Insentif yang diberikan kepada para eksekutif dan karyawan perusahaan dalam bentuk opsi saham diharapkan dapat meningkatkan nilai perusahan melalui peningkatan kinerja. Kinerja yang dicapai perusahaan berhubungan dengan persentase modal yang dimiliki oleh para eksekutif serta persentase kompensasinya yang berbasis ekuitas (Mehran, 1995). Ditambahkan oleh Iqbal (2001) bahwa kepemilikan saham oleh karyawan perusahaan (insiders) memberi kesan sebagai financial investment. Kepemilikan tersebut akan memberikan feeling yang besar terhadap kepuasan juga komitmen dan kontrol kepada perusahaan. Pelaksanaan rencana opsi saham karyawan (ESOP) memiliki objek beberapa strategis, diantaranya adalah pertahanan karyawan yang memiliki kemampuan untuk menumbuhkan perusahaan, meningkatkan arus kas, meningkatkan motivasi dan kinerja perusahaan, mengurangi konflik kepentingan antara pemilik (principal) dan manajemen (agent), juga meningkatkan perusahaan dengan meningkatkan niai return saham atas saham yang dimiliki (Anwar dan Baridwan, 2006). Terjadi perbedaan hasil penelitian yang pernah dilakukan sebelumnya. Selain pernyataan yang menyatakan bahwa ESOP berpengaruh positif terhadap kinerja perusahaan, terdapat pula hasil penelitian yang menyatakan bahwa kepemilikan saham oleh karyawan tidak dapat membuat kinerja perusahaan meningkat. Seperti penelitian yang dilakukan oleh Mehran (1999) menunjukkan bahwa ESOP berpengaruh positif terhadap return on assets. Borstadt dan Thomas (1995) menunjukkan bahwa ESOP tidak memperlihatkan perbedaan yang signifikan terhadap return on assets, total assets turnover, dan net profit margin. Begitupun dengan penelitian yang dilakukan oleh Anwar dan Zaki (2006) bahwa ESOP tidak menunjukkan perbedaan yang signifikan terhadap return on assets dan return on equity. Dari hasil yang dilakukan penelitian terdahulu terdapat penelitian yang menunjukkan hasil yang berbeda. Hal inilah yang akan menjadi dasar dalam penelitian ini. Dasar yang akan digunakan dalam penelitian ini adalah jurnal Anwar dan Zaki (2006). Penggunaan jurnal Anwar dan Zaki (2006) sebagai dasar penelitian dikerenakan penelitian ini bertujuan untuk mengetahui apakah ada perbedaan return on assets dan return on equity antara sebelum dan sesudah perusahaan mengadopsi ESOP. Akan tetapi dalam penelitian ini akan menambahkan dua variabel, yaitu total assets turnover dan net profit margin. Berdasarkan uraian tersebut, maka penulis tertarik untuk mengkaji kembali perbedaan kinerja keuangan sebelum dan sesudah mengadopsi ESOP di Indonesia pada perusahaan non finance, dan kelompok industri finance tidak diikutsertakan karena struktur keuangan dan model pelaporan keuangan khususnya dalam pelaporan laba rugi dan komponenkomponen yang dilaporkan dalam laporan arus kas, berbeda dengan kelompok industri non finance. Rumusan masalah dalam penelitian ini adalah bagaimana perbandingan kinerja keuangan perusahaan sebelum dan sesudah pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP). Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui perbandingan kinerja keuangan perusahaan sebelum dan sesudah pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP). TINJAUAN TEORETIS Agency Theory dan Agency Problems Menurut Jensen dan Meckling (1976) agency theory atau hubungan keagenan adalah sebuah kontrak antara manajer (agent) yang dipergunakan oleh pemilik (principal) untuk menjalankan aktivitas perusahaan. Principal lebih dikenal dengan istilah pemegang saham

4 4 atau pemilik perusahaan, sedangkan agent lebih dikenal dengan istilah karyawan ataupun manajemen. Perlu adanya perencanaan kontrak yang tepat untuk menyelaraskan kepentingan manajer dan pemilik dalam hal konflik kepentingan merupakan inti dari agency theory. Namun untuk menciptakan kontrak yang tepat merupakan hal yang sulit diwujudkan, hal ini disebabkan dalam praktiknya pihak agent kadangkala tidak sesuai dengan kontrak kerja yang disepakati diawal untuk meningkatkan kemakmuran principal, melainkan cenderung berusaha untuk meningkatkan kemakmuran pihaknya sendiri. Para manajemen perusahaan mempunyai kecenderungan untuk memperoleh keuntungan yang sebesar-besarnya dengan biaya yang ditanggung pihak principal, Sanjaya (dalam Haryono, 2005), dengan kecenderungan diatas maka semakin besar peluang munculnya masalah atau konflik keagenan (agency problems). Agency problems adalah masalah atau konflik kepentingan antara agent dan principal yang diakibatkan oleh berbedanya kepentingan atau tujuan yang dimiliki oleh agent dan principal dari tujuan utama perusahaan. Dengan demikian dapat disimpulkan bahwa teori agensi memiliki asumsi bahwa setiap individu pada dasarnya semata-mata hanya meningkatkan kepentingan dirinya sendiri, sehingga menimbulkan adanya konflik kepentingan antara agen dan prinsipal. Prinsipal mempunyai motivasi untuk memaksimalkan kepentingannya dengan terus meningkatkan profitabilitas perusahaan, sementara agen termotivasi untuk memaksimalkan pemenuhan kebutuhan ekonomi dan psikologisnya, antara lain dalam hal memperoleh investasi, pinjaman, maupun kontrak kompensasi. Agency Problems and Employee Stock Option Program (ESOP) Konflik kepentingan antara agent dalam principal dapat diminimalkan melalui beberapa cara antara lain pemberian insentif kepada agent atas tindakannya sesuai dengan kepentingan pemegang saham. Salah satu bentuk insentif yang dapat diterapkan adalah memberikan pihak agent kesempatan untuk menjadi principal atau pemegang saham, hal ini dikarenakan apabila pihak agent diberikan kesempatan menjadi pemegang saham maka kepentingan pihak agent akan sejalan dengan kepentingan principal. Scott (dalam Astika, 2009) menggambarkan program kompensasi eksekutif merupakan salah satu kompensasi eksekutif merupakan salah satu bentuk kontrak keagenan antara perusahaan dengan para agentnya sebagai usaha penyejajaran kepentingan yang dimiliki masing-masing. Program kompensasi karyawan berbasis ekuitas seperti ESOP dimunculkan sebagai sarana terbaik yang mendorong manajer untuk membuat keputusan yang memaksimalkan nilai perusahaan. Karyawan melalui program ini menjadi pemilik pengelola sebuah perusahaan, dan pihak agent atau karyawan melalui program ini akan termotivasi untuk meningkatkan kinerjanya dengan melakukan kegiatan operasional yang efektif dan efisien. Options dan Stock Options Yang dimaksud dengan opsi adalah sebuah hak oleh seseorang atau lembaga untuk menjual atau membeli sebuah instrumen investasi pada harga tertentu untuk satu periode tertentu. Instrumen investasi sesuai perjanjian dapat berupa saham, obligasi, properti, valuta asing komoditas, indeks saham dan sebagainya. Hak untuk membeli disebut dengan opsi call (call options) dan hak untuk menjual dikenal dengan opsi put (put options). Sedangkan untuk harga pembelian atau harga penjualan dari opsi tersebut dikenal dengan strike price atau exercise price. Dari definisi opsi tersebut dapat terlihat bahwa saham merupakan salah satu instrumen yang digunakan dalam rangka opsi. Dapat disimpulkan bahwa yang dimaksud dengan opsi saham adalah hak untuk membeli sejumlah saham dengan harga dan jangka waktu yang telah ditentukan.

5 5 Kinerja Keuangan Kinerja keuangan perusahaan merupakan suatu gambaran mengenai kondisi keuangan perusahaan yang meliputi posisi keuangan serta hasil-hasil yang terlah dicapai terus menerus oleh manajemen yang tercermin dalam laporan keuangan. Untuk mengetahui kinerja keuangan tersebut dilakukan analisi laporan keuangan dengan menggunakan rasio. Kinerja keuangan perusahaan adalah prestasi atau kemampuan yang dimiliki perusahaan, terutama kemampuan untuk menghasilkan laba (Munawir, 2002). Kinerja Keuangan Perusahaan Diukur Dengan Rasio Keuangan Kinerja keuangan perusahaan dapat diukur dengan rasio-rasio keuangan sebagai berikut (Hanafi dan Halim, 2007): 1. Net Profit Margin (NPM) Rasio yang dihitung dengan membandingkan net income dengan revenue, mengindikasikan berapa banyaknya net income yang dihasilkan dari setiap rupiah pendapatan. NPM dapat dihitung menggunakan rumus berikut: Laba Bersih Net Profit Margin= X 100% Penjualan 2. Return on assets (ROA) Rasio ini mengukur kemampuan perusahaan mengukur laba dengan menggunakkan total aset yang dipunyai perusahaan setelah disesuaikan dengan biaya-biaya untuk mendanai asset tersebut. ROA dapat dihitung dengan menggunakan rumus berikut: Laba Bersih Return On Asset= X 100% Total Aktiva 3. Return On Equity (ROE) ROE merupakan rasio profitabilitas lain yang mengukur kemampuan perusahaan menghasilkan laba berdasarkan modal saham tertentu. Rasio ini merupakan ukuran profitabilitas dari sudut pandang para pemegang saham. Rasio ini dapat dihitung dengan menggunakan rumus: Laba Bersih Return On Equity = X 100% Modal Sendiri 4. Total Asset Turnover (TATO) Total Asset Turnover menunjukkan tingkat efisiensi penggunaan seluruh aktiva didalam perusahaan untuk menghasilkan penjualan tertentu dalam periode tertentu (1 tahun). Penjualan Bersih Total Asset Turnover= X 100% Total Aktiva Employee Stock Option Program (ESOP) Berkembangnya Employee Stock Option Program (ESOP) di Indonesia tidak luput dari sejarah awal berkembangnya Employee Stock Ownership Plans (ESOPs) di Amerika Serika pada tahun 1950-an. Seorang ahli hukum yang juga investment banker bernama Louis Kelso mempunyai gagasan bahwa sistem kapitalis akan menjadi lebih kuat apabila karyawan diikutsertakan dalam kepemilikan saham perusahaan. Dengan demikian, hubungan hukum antara karyawan dengan perusahaan tidak terbatas pada hubungan perburuhan, melainkan karyawan juga sekaligus pemilik perusahaan. Dan sarana yang digunakan untuk

6 6 memberikan kesempatan berpartisipasi dalam kepemilikan saham perusahaan adalah melalui program tersebut (Bapepam, 2002). Employee Stock Ownership Plans (ESOP) adalah rencana penangguhan keuntungan karyawan dengan mendapatkan saham perusahaan (Klein, 1987). Secara lengkapnya menurut Bapepam (2002), ESOPs merupakan suatu jenis program pensiun yang dirancang untuk menerima kontribusi perusahaan pada suatu pengelola dana (fund) yang akan melakukan investasi pada saham perusahaan untuk kepentingan karyawan. Employee Stock Ownership Program (ESOP) yang saat ini populer, didefinisikan oleh Smith dan Zimmerman (dalam Asyik, 2006) sebagai salah satu bentuk kompensasi yang diberikan kepada karyawan, terutama karyawan eksekutif, untuk menghargai eksekutif atas kinerja jangka panjang perusahaan. Di Indonesia sendiri, menurut hasil studi penerapan ESOP pada emiten atau perusahaan publik di Indonesia, perkembangan pelaksanaan kepemilikan saham oleh karyawan di Indonesia adalah : (a) Sebelum tahun 1998, ESOP yang dilaksanakan oleh perusahaan perusahaan Indonesia, pada awal perkembangannya berbentuk alokasi saham pada saat perusahaan go public, sehingga dapat disimpulkan lebih merupakan sebuah stock allocation scheme, di mana pada penawaran tersebut karyawan memperoleh subsidi ataupun pinjaman yang dijamin oleh perusahaan; (b) Tahun 1998 sampai dengan sekarang, terdapat perkembangan lebih lanjut mengenai kepemilikan saham oleh karyawan selain penjatahan tetap hasil penawaran umum 10%, kemudian lebih menyerupai suatu program opsi dimana sebelum melakukan penawaran umum (go public) karyawan diberi waran yang dapat dilaksanakan pembelian sahamnya dengan harga tertentu di masa yang akan datang yang telah ditentukan periode dan harganya. Secara umum tujuan diterapkannya Employee Stock Ownership Program (ESOP) menurut Bapepam (2002) adalah sebagai berikut : (a) Memberikan penghargaan (reward) kepada seluruh pegawai, direksi dan pihak-pihak tertentu atas kontribusinya terhadap meningkatnya kinerja perusahaan; (b) Menciptakan keselarasan kepentingan serta misi dari pegawai dan pejabat eksekutif dengan kepentingan dan misi pemegang saham, sehingga tidak ada benturan kepentingan antara pemegang saham dan pihak-pihak yang menjalankan kegiatan usaha perusahaan; (c) Meningkatkan motivasi dan komitmen karyawan terhadap perusahaan karena mereka juga merupakan pemilik perusahaan, sehingga diharapkan akan meningkatkan produktivitas dan kinerja perusahaan; (d) Menarik, mempertahankan dan memotivasi (attract, retain, and motivate) pegawai kunci perusahaan dalam rangka peningkatan shareholders value; (d) Sebagai sarana program sumber daya manusia untuk mendukung keberhasilan strategi bisnis perusahaan jangka panjang, karena ESOP pada dasarnya merupakan bentuk kompensasi yang didasarkan atas prinsip insentif, yaitu ditujukan untuk memberikan pegawai suatu penghargaan yang besarnya dikaitkan dengan ukuran kinerja perusahaan atau shareholders value. Hubungan ESOP dengan Kinerja Perusahaan Program ESOP adalah suatu program kepemilikan perusahaan oleh karyawan dimana secara tidak langsung akan mempengaruhi rasa kepemilikan karyawan terhadap perusahaan itu sendiri. Rasa memiliki tersebutlah yang memotivasi karyawan untuk melakukan sesuatu yang dapat meningkatkan keuntungan perusahaan yang secara langsung akan mempengaruhi kinerja perusahaan yang dapat terlihat dari analisis rasiorasio keuangan perusahaan itu sendiri. ESOP juga merupakan program kompensasi terhadap karyawan, dimana karyawankaryawan yang terpilih atau yang mempunyai kinerja baik akan mendapatkan kompensasi berupa saham. Tentu saja hal tersebut akan mendorong karyawan untuk meningkatkan kinerjanya atau kinerja kelompoknya supaya mendapatkan kompensasi tersebut. Sebagai insentif untuk menghargai kinerja jangka panjang perusahaan, ESOP merupakan langkah efektif untuk mempersempit problem keagenan dan menurunkan agency

7 7 cost melalui penyejajaran kepentingan para eksekutif dengan para pemegang saham. Tingkat seorang manajer menggunakan kemampuannya untuk memaksimalkan kemakmuran shareholder tergantung pada persentase kepemilikan manajer tersebut di dalam perusahaan. Sehingga hal tersebut dapat mengurangi masalah keagenan yang sering muncul. Insentif yang diberikan kepada para eksekutif dan karyawan perusahaan dalam bentuk opsi saham diharapkan dapat meningkatkan nilai perusahaan melalui peningkatan kinerja. Kinerja yang dicapai perusahaan berhubungan dengan persentase modal yang dimiliki oleh para eksekutif serta persentase kompensasinya yang berbasis ekuitas (Mehran, 1995). Penelitian Terdahulu Hasil penelitian sebelumnya mengenai perbandingan kinerja keuangan perusahaan sebelum dan sesudah pengadopsian Employee Stock Option Program: (a) Mehran (1999) dalam Journal Of Employee Ownership Law And Finance. Vol 14 dengan judul ESOP Companies And Return On Asset. Hasil penelitian menunjukkan bahwa ESOP berpengaruh positif terhadap ROA. Perbedaannya terletak pada rasio-rasio yang digunakan; (b) Borstadt and Zwirlein (1995) dalam Journal Of Financial And Strategic Decisions, Vol 8 dengan judul Esops In Publicly Held Companies: Evidence On Productivity And Firm Performance. Hasil penelitian menunjukkan bahwa penyelenggaraan ESOP tidak memperlihatkan perbedaan yang signifikan terhadap kinerja keuangan, variabel yang diteliti adalah ROA, TATO, dan NPM. Perbedaannya terletak pada rasio-rasio yang dipergunakan; (c) Penelitian ini merujuk pada penelitian Anwar dan Baridwan (2006) dalam simposium nasional akuntansi 9 Padang dengan judul Effect Of Employee Stock Option Plans (ESOPs) To Peformance And Firm Value : Empirical Study At JSX. Variabel yang diteliti adalah ROA dan ROE. Hasil penelitian menunjukkan bahwa tidak terdapat perbedaan yang signifikan pada kinerja perusahaan antara sebelum dan sesudah perusahaan mengadopsi ESOP. Perbedaannya terletak pada rasio-rasio yang digunakan. METODE PENELITIAN Jenis Penelitian dan Gambaran Objek Penelitian Jenis penelitian ini adalah penelitian dengan menggunakan pendekatan kualitatif dengan melalui metode deskriptif. Penelitian dengan menggunakan pendekatan kualitatif ialah penelitian yang mengahasilkan data dalam bentuk lisan dan tulisan yang diperoleh oleh peneliti dari objek yang diobservasi. Sedangkan penelitian melalui metode deskriptif yaitu metode penelitian terhadap masalah-masalah berupa fakta-fakta saat ini dari suatu objek, berupa data yang dikumpulkan, dipelajari, diolah, kemudian dianalisis sesuai dengan teori yang ada kaitannya dengan masalah yang dibahas, dengan menggunakan data sekunder yang diperoleh dari Bursa Efek Indonesia. Pada penelitian ini peneliti menetapkan objek penelitian adalah perusahaan-perusahaan non keuangan yang terdaftar di BEI (Bursa Efek Indonesia) pada tahun Teknik Pengumpulan Data Pemilihan sampel didasarkan pada purposif (purposive sampling) dengan pertimbangan, yaitu mendapatkan sampel yang representatif dan sesuai dengan kriteria yang ditentukan. Kriteria yang digunakan sebagai dasar pertimbangan adalah sebagai berikut: (1) Perusahaan non keuangan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia sampai tahun 2009 dan kelompok industri finance tidak diikut sertakan karena struktur keuangan dan model pelaporan keuangan khususnya dalam pelaporan rugi laba dan komponenkomponen yang dilaporkan dalam laporan arus kas, berbeda dengan kelompok industri non finance; (2) Perusahaan mengadopsi Employee Stock Option Program (ESOP) antara tahun 2003 sampai 2007; (3) Perusahaan memiliki data yang lengkap untuk 1 tahun sebelum

8 8 pengadopsian ESOP sampai dengan 2 tahun setelah pengadopsian ESOP yaitu tahun 2002 sampai dengan Teknik pengumpulan data merupakan usaha untuk memperoleh data yang dibutuhkan oleh peneliti. Pengumpulan data dalam penelitian ini dilakukan dengan dokumentasi, yaitu teknik pengumpulan data dengan menggunakan jurnal-jurnal, serta melihat dan mengambil data-data yang diperoleh dari laporan keuangan dan ICMD. Jenis data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder yang dikumpulkan dari Bursa Efek Indonesia. Data sekunder adalah data yang diperoleh dari sumber selain responden yang menjadi sasaran penelitian. Sumber data yang digunakan dalam penelitian ini berupa laporan keuangan selama periode penelitian dan Indonesian Capital Market Directory (ICMD) tahun Adapun data tersebut diperoleh dari Pusat Referensi Pasar Modal Bursa Efek Indonesia. Tanggal pengumuman ESOP hasil RUPS diperoleh dari website idx.co.id. Satuan Kajian Satuan kajian merupakan satuan terkecil objek penelitian yang diinginkan penulis sebagai klasifikasi pengumpulan data. Dalam penelitian yang menjadi objek penelitian yaitu: (1) Kinerja keuangan perusahaan diukur dengan rasio Net profit Margin (NPM), Return On Assets (ROA), Return On Equity (ROE), dan Total Asset Turnover (TATO); (2)Kinerja keuangan perusahaan sebelum dan sesudah perusahaan mengadopsi Employee Stock Option Program (ESOP). Data keuangan dari Indonesian Capital Market Directory (ICMD) yang digunakan untuk mengetahui kinerja keuangan perusahaan yang diteliti. Teknik Analisis Data Untuk menganalisa data yang diperoleh dalam penelitian ini penulis menggunakan teknik analisis matematik, yaitu mengklasifikasikan, menghitung, membandingkan dan menganalisis data. Pada tahap ini data diolah dan dimanfaatkan sedemikian rupa sehingga pada akhirnya berhasil menyimpulkan kebenaran-kebenaran yang dapat digunakan untuk menjawab permasalahan yang diajukan dalam penelitian. Dalam penelitian ini akan dilakukan pengumpulan rasio keuangan yang terdiri dari Net profit Margin (NPM), Return On Assets (ROA), Return On Equity (ROE), dan Total Asset Turnover (TATO) dari data sekunder yang diperoleh dari Indonesian Capital Market Directory (ICMD), satu tahun sebelum pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP) dan selama dua tahun setelah pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP) dan kemudian membandingkan kinerja keuangan perusahaan yang diperoleh. Berikut tahapannya: (1) Membandingkan kinerja keuangan perusahaan satu tahun sebelum pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP) dengan satu tahun setelah pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP); (2) Membandingkan kinerja keuangan perusahaan satu tahun sebelum pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP) dengan dua tahun setelah pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP); (3) Membandingkan kinerja keuangan perusahaan satu tahun setelah pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP) dengan dua tahun setelah pengadopsian (ESOP). HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN Analisis Perbandingan Rasio Net Profit Margin Tabel 1 menunjukkan hasil perhitungan perbandingan kinerja keuangan satu tahun sebelum pengadopsian ESOP dan satu tahun setelah pengadopsian ESOP dengan menggunakan program Microsoft Office Excel adalah sebagai berikut:

9 9 Tabel 1 Perbandingan NPM t-1 dengan t+1 No. Kode Tahun ESOP NPM t-1 NPM t+1 Kenaikan (Penurunan) 1 INDF ,05 0,02 (0,03) 2 AALI ,11 0,23 0,12 3 ASII ,14 0,09 (0,05) 4 CENT ,11 0,06 (0,05) 5 TIRA ,01 0,02 0,01 6 AUTO ,10 0,07 (0,03) 7 UNTR ,12 0,07 (0,05) 8 ISAT ,14 0,12 (0,02) 9 RALS ,07 0,07 0,00 10 MASA ,30 0,00 (0,30) rata-rata 0,12 0,08 (0,04) Sumber: Data Diolah Tabel 1 menunjukkan bahwa hasil perbandingan rasio Net Profit Margin (NPM) secara keseluruhan satu tahun sebelum pengadopsian ESOP lebih tinggi yaitu sebesar 0,12 dibandingkan dengan satu tahun sesudah pengadopsian ESOP yaitu sebesar 0,08 dan menunjukkan bahwa rasio ini mengalami penurunan rata-rata sebesar 0,04. Tabel 2 menunjukkanhasil perhitungan perbandingan rasio Net Profit Margin (NPM) satu tahun sebelum pengadopsian ESOP dan dua tahun setelah pengadopsian ESOP dengan menggunakan program Microsoft Office Excel adalah sebagai berikut: Tabel 2 Perbandingan NPM t-1 dengan t+2 No. Kode Tahun ESOP NPM t-1 NPM t+2 Kenaikan (Penurunan) 1 INDF ,05 0,01 (0,04) 2 AALI ,11 0,21 0,10 3 ASII ,14 0,07 (0,07) 4 CENT ,11 0,10 (0,01) 5 TIRA ,01 0,03 0,02 6 AUTO ,10 0,08 (0,02) 7 UNTR ,12 0,08 (0,04) 8 ISAT ,14 0,10 (0,04) 9 RALS ,07 0,10 0,03 10 MASA ,30 0,10 (0,20) rata-rata 0,12 0,09 (0,03) Sumber: Data Diolah Tabel 2 menunjukkan bahwa hasil perbandingan rasio Net Profit Margin (NPM) secara keseluruhan satu tahun sebelum pengadopsian ESOP lebih tinggi yaitu sebesar 0,12 dibandingkan dengan dua tahun sesudah pengadopsian ESOP yaitu sebesar 0,09 dan menunjukkan bahwa rasio ini mengalami penurunan rata-rata sebesar 0,03. Kesimpulan tabel 1 dan 2 adalah hasil perbandingan rasio Net Profit Margin (NPM) periode sesudah pengadopsian ESOP tidak lebih baik daripada periode ssebelum pengadopsian ESOP. Hal ini mengindikasikan menurunnya pertumbuhan penjualan

10 10 peusahaan dan kemampuan profitabilitas perusahaan dengan memperhitungkan seluruh komponen pendapatan dan biaya yang juga menurun. Dan hal ini mungkin juga disebabkan oleh manfaan ESOP yang dirasakan oleh para manajer akan diterima dalam jangka waktu yang lama membuat para manajer kurang termotivasi untuk meningkatkan kemampuan menghasilkan laba perusahaan. Analisis Perbandingan Rasio Return On Assets Tabel 3 menunjukkan hasil perhitungan perbandingan rasio Return On Assets (ROA) satu tahun sebelum pengadopsian ESOP dan satu tahun setelah pengadopsian ESOP dengan menggunakan program Microsoft Office Excel adalah sebagai berikut: Tabel 3 Perbandingan ROA t-1 dengan t+1 No. Kode Tahun ESOP ROA t-1 ROA t+1 Kenaikan (Penurunan) 1 INDF ,62 2,47 (3,15) 2 AALI ,87 24,76 14,89 3 ASII ,13 8,92 (7,21) 4 CENT ,64 4,20 (2,44) 5 TIRA ,95 1,64 0,69 6 AUTO ,55 9,16 (1,39) 7 UNTR ,24 8,27 (7,97) 8 ISAT ,95 4,51 (0,44) 9 RALS ,93 12,71 (0,22) 10 MASA ,86 0,12 (11,74) rata-rata 9,57 7,68 (1,90) Sumber: Data Diolah Tabel 3 menunjukkan bahwa hasil perbandingan rasio Return On Assets (ROA) secara keseluruhan satu tahun sebelum pengadopsian ESOP lebih tinggi yaitu sebesar 9,57 dibandingkan dengan satu tahun sesudah pengadopsian ESOP yaitu sebesar 7,68 dan menunjukkan bahwa rasio ini mengalami penurunan rata-rata sebesar 1,90. Tabel 4 menunjukkan bahwa hasil perbandingan rasio Return On Assets (ROA) secara keseluruhan satu tahun sebelum pengadopsian ESOP lebih tinggi yaitu sebesar 9,57 dibandingkan dengan dua tahun sesudah pengadopsian ESOP yaitu sebesar 8,56 dan menunjukkan bahwa rasio ini mengalami penurunan rata-rata sebesar 1. Kesimpulannya tabel 3 dan 4 adalah bahwa Return On Assets (ROA) pada periode setelah pengadopsian ESOP tidak cukup efisien dalam meningkatkan keuntungan dengan aset yang tersedia. Dan pengadopsian ESOP menunjukkan penurunan efisiensi perusahaan dalam mengelola semua investasinya. Pengadopsian ESOP juga menunjukkan perusahaan tidak berhasil mengendalikan beban usaha perusahaan dengan tetap mengoptimalkan pendapatan usaha perusahaan dengan aset yang tersedia diperusahaan. Tabel 4 menunjukkan hasil perhitungan perbandingan rasio Return On Assets (ROA) satu tahun sebelum pengadopsian ESOP dan dua tahun setelah pengadopsian ESOP dengan menggunakan program Microsoft Office Excel adalah sebagai berikut:

11 11 Tabel 4 Perbedaan ROA t-1 dengan t+2 No. Kode Tahun ESOP ROA t-1 ROA t+2 Kenaikan (Penurunan) 1 INDF ,62 0,84 (5) 2 AALI ,87 22, ASII ,13 6,41 (10) 4 CENT ,64 7, TIRA ,95 2, AUTO ,55 9,31 (1) 7 UNTR ,24 11,48 (5) 8 ISAT ,95 3,36 (2) 9 RALS ,93 14, MASA ,86 6,89 (5) rata-rata 9,57 8,56 (1) Sumber: Data Diolah Analisis Perbandingan Rasio Return On Equity Tabel 5 menunjukkan hasil perhitungan perbandingan rasio Return On Equity (ROE) satu tahun sebelum pengadopsian ESOP dan satu tahun setelah pengadopsian ESOP dengan menggunakan program Microsoft Office Excel adalah sebagai berikut: Tabel 5 Perbandingan ROE t-1 dengan t+1 No. Kode Tahun ESOP ROE t-1 ROE t+1 Kenaikan (Penurunan) 1 INDF ,91 9,23 (12,68) 2 AALI ,52 30,14 11,62 3 ASII ,70 28,43 (12,27) 4 CENT ,51 4,55 (2,96) 5 TIRA ,07 4,01 (0,06) 6 AUTO ,28 17,05 (0,23) 7 UNTR ,43 20,25 (15,18) 8 ISAT ,34 12,34 1,00 9 RALS ,15 17,03 (0,12) 10 MASA ,56 0,23 (23,33) Sumber: Data Diolah rata-rata 19,75 14,33 (5,42) Tabel 5 menunjukkan bahwa hasil perbandingan rasio Return On Equity (ROE) secara keseluruhan satu tahun sebelum pengadopsian ESOP lebih tinggi yaitu sebesar 19,75 dibandingkan dengan satu tahun sesudah pengadopsian ESOP yaitu sebesar 14,33 dan menunjukkan bahwa rasio ini mengalami penurunan rata-rata sebesar 5,42. Tabel 6 menunjukkan hasil perhitungan perbandingan rasio Return On Equity (ROE) satu tahun sebelum pengadopsian ESOP dan dua tahun setelah pengadopsian ESOP dengan menggunakan program Microsoft Office Excel adalah sebagai berikut:

12 12 Tabel 6 Perbandingan ROE t-1 dengan t+2 No. Kode Tahun ESOP ROE t-1 ROE t+2 Kenaikan (Penurunan) 1 INDF ,91 2,88 (19,03) 2 AALI ,52 28,64 10,12 3 ASII ,70 16,59 (24,11) 4 CENT ,51 8,40 0,89 5 TIRA ,07 8,71 4,64 6 AUTO ,28 15,13 (2,15) 7 UNTR ,43 26,04 (9,39) 8 ISAT ,34 10,79 (0,55) 9 RALS ,15 18,46 1,31 10 MASA ,56 11,98 (11,58) rata-rata 19,75 14,76 (4,99) Sumber: Data Diolah Tabel 6 menunjukkan bahwa hasil perbandingan rasio Return On Equity (ROE) secara keseluruhan satu tahun sebelum pengadopsian ESOP lebih tinggi yaitu sebesar 19,75 dibandingkan dengan dua tahun sesudah pengadopsian ESOP yaitu sebesar 14,76 dan menunjukkan bahwa rasio ini mengalami penurunan rata-rata sebesar 4,99. Kesimpulan dari tabel 5 dan 6 adalah bahwa raio Return On Equity (ROE) pada periode seudah pengadopsian ESP tidak lebih baik dari pada periode sebelum pengadopsian ESOP. Hal ini menunjukkan bahwa operasi perusahaan setelah pengadopsian ESOP tidak efektif dan efisien dalam memperoleh keuntungan bagi pemegang saham. Dan menunjukkan bahwa perusahaan setelah pengadopsian ESOP tidak berhasil mengendalikan beban usaha dengan tetap mengoptimalkan pendapatan usaha perusahaan dengan modal yang tersedia diperusahaan. Analisis Perbandingan Rasio Total Asset Turnover Tabel 7 menunjukkan hasil perhitungan perbandingan rasio Total Asset Turnover (TATO) satu tahun sebelum pengadopsian ESOP dan satu tahun setelah pengadopsian ESOP dengan menggunakan program Microsoft Office Excel adalah sebagai berikut: Tabel 7 Perbandingan TATO t-1 dengan t+1 No. Kode Tahun ESOP TATO t-1 TATO t+1 Kenaikan (Penurunan) 1 INDF ,08 1,14 0,06 2 AALI ,89 1,06 0,17 3 ASII ,15 1,01 (0,14) 4 CENT ,61 0,72 0,11 5 TIRA ,79 0,96 0,17 6 AUTO ,1 1,27 0,17 7 UNTR ,31 1,22 (0,09) 8 ISAT ,35 0,36 0,01 9 RALS ,84 1,7 (0,14) 10 MASA ,4 0,56 0,16 rata-rata 0,95 1,00 0,05

13 13 Tabel 7 menunjukkan bahwa hasil perbandingan rasio Total Asset Turnover (TATO) secara keseluruhan satu tahun sebelum pengadopsian ESOP lebih rendah yaitu sebesar 0,95 dibandingkan dengan satu tahun sesudah pengadopsian ESOP yaitu sebesar 1,00 dan menunjukkan bahwa rasio ini mengalami kenaikan rata-rata sebesar 0,05. Tabel 8 menunjukkan hasil perhitungan perbandingan rasio Total Asset Turnover (TATO) satu tahun sebelum pengadopsian ESOP dan dua tahun setelah pengadopsian ESOP dengan menggunakan program Microsoft Office Excel adalah sebagai berikut: Tabel 8 Perbandingan TATO t-1 dengan t+2 No. Kode Tahun ESOP TATO t-1 TATO t+2 Kenaikan (Penurunan) 1 INDF ,08 1,27 0,19 2 AALI ,89 1,07 0,18 3 ASII ,15 0,96 (0,19) 4 CENT ,61 0,80 0,19 5 TIRA ,79 0,82 0,03 6 AUTO ,10 1,11 0,01 7 UNTR ,31 1,40 0,09 8 ISAT ,35 0,36 0,01 9 RALS ,84 1,47 (0,37) 10 MASA ,40 0,67 0,27 rata-rata 0,95 0,99 0,04 Sumber: Data Dioalah Tabel 7 menunjukkan bahwa hasil perbandingan rasio Total Asset Turnover (TATO) secara keseluruhan satu tahun sebelum pengadopsian ESOP lebih rendah yaitu sebesar 0,95 dibandingkan dengan dua tahun sesudah pengadopsian ESOP yaitu sebesar 0,99 dan menunjukkan bahwa rasio ini mengalami kenaikan rata-rata sebesar 0,04. Kesimpulannya dari tabel 7 dan 8 adalah pada rasio Total Asset Turnover (TATO) pada periode sesudah pengadopsian ESOP lebih baik dibandingkan dengan periode sebelum pengadopsian ESOP. Hal ini menunjukkan peusahaan setelah mengadopsi ESOP lebih efektif dalam menggunakan keseluruhan aktiva untuk menciptakan penjualan dan mendapatkan laba. Perbandinngan Kinerja Keuangan Perusahaan t+1 dengan t+2 Tabel 9 menunjukkan hasil perhitungan perbandingan kinerja keuangan perusahaan satu tahun setelah pengadopsian ESOP dan dua tahun setelah pengadopsian ESOP dengan menggunakan program Microsoft Office Excel adalah sebagai berikut: Tabel 9 Perbandingan Kinerja t+1 dengan t+2 No. Rasio Rata-rata t+1 Rata-rata t+2 Kenaikan (Penurunan) 1. NPM (0,04) (0,03) 0,01 2. ROA (1,90) 1,00 2,90 3. ROE (5,42) (4,99) 0,43 4. TATO 0,05 0,04 (0,01) rata-rata (1,83) (1,00) 0,83 Sumber: Tabel 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7 dan 8 diolah

14 14 Tabel 9 menunjukkan hasil perbandingan kinerja keuangan perusahaan satu tahun setelah pengadopsian ESOP lebih rendah yaitu sebesar -1,83 dibandingkan dengan kinerja keuangan perusahaan dua tahun setelah pengadopsian ESOP yaitu sebesar -1,00. Kesimpulannya adalah bahwa secara keseluruhan kinerja keuangan perusahaan satu tahun setelah pengadopsian lebih menurun dibandingkan dengan kinerja keuangan perusahaan dua tahun setelah pengadosian ESOP. Dari tabel juga dapat diketahui bahwa kinerja keuangan perusahaan dua tahun setelah pengadopsian ESOP dari satu tahun pengadopsian ESOP mengalami kenaikan rata-rata sebesar 0,83. SIMPULAN DAN KETERBATASAN Simpulan Simpulan hasil penelitian dapat dikemukakan sebagai berikut: (1) Dari hasil perbandingan kinerja keuangan perusahaan periode satu tahun sebelum pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP) dengan periode satu tahun setelah pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP), kinerja keuangan perusahaan periode satu tahun setelah pengadopsian ESOP pada rasio keuangan Net Profit Margin (NPM), Return On Assets (ROA), Return On Equity (ROE) mengalami penurunan dibandingkan dengan periode satu tahun sebelum pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP), dan pada periode satu tahun setelah pengadopsian ESOP rasio keuangan Total Assets Turnover (TATO) mengalami kenaikan dibandingkan dengan periode satu tahun sebelum pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP); (2) Dari hasil perbandingan kinerja keuangan perusahaan periode satu tahun sebelum pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP) dengan periode dua tahun setelah pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP), kinerja keuangan perusahaan periode dua tahun setelah pengadopsian ESOP pada rasio keuangan Net Profit Margin (NPM), Return On Assets (ROA), Return On Equity (ROE) mengalami penurunan dibandingkan dengan periode satu tahun sebelum pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP), dan pada periode dua tahun setelah pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP) rasio keuangan Total Assets Turnover (TATO) mengalami kenaikan dibandingkan dengan periode satu tahun sebelum pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP); (3) Dari hasil perbandingan kinerja keuangan perusahaan secara keseluruhan periode satu tahun setelah pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP) dengan periode dua tahun setelah pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP), Kinerja keuangan perusahaan pada periode satu tahun setelah pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP) secara keseluruhan mengalami penurunan kinerja lebih tinggi dibandingkan dengan penurunan kinerja keuangan perusahaan pada periode dua tahun setelah pengadopsian Employee Stock Option Program (ESOP). Keterbatasan Keterbatasan dalam penelitian ini adalah: (1) Dalam penelitian ini data yang gunakan hanya perusahaan yang mengadopsi Employee Stock Option Program (ESOP) pada tahun 2003 sampai 2007; (2) Periode penelitian ini hanya menggunakan periode penelitian dari tahun 2002 sampai Saran Berdasarkan keterbatasan penelitian saran-saran yang dapat dikemukakan adalah sebagai berikut: (1) Investor dalam menanggapi Employee Stock Option Program (ESOP) yang diputuskan akan diadopsi oleh perusahaan publik sebaiknya mempertimbangkan hasil kinerja perusahaan setelah mengadopsi Employee Stock Option Program (ESOP); (2) Investor perlu lebih memiliki tingkat pemahaman terhadap program Employee Stock Option Program (ESOP), sehingga investor dapat menilai latar belakang Employee Stock Option Program (ESOP) yang dilakukan perusahaan dan mengestimasi pengaruh pelaksanaan Employee Stock

15 15 Option Program (ESOP) terhadap kinerja karyawan dalam perusahaan; (3) Diharapkan penelitian selanjutnya dengan topik yang sama dapat memperluas periode penelitian sehingga akan didapatkan sampel perusahaan pengadopsi Employee Stock Option Program (ESOP) yang lebih banyak sehingga akan terlihat hasil yang lebih sempurna dan hasilnya dapat digeneralisasikan. DAFTAR PUSTAKA Aboody, D. dan R. Kaznik, CEO Stock Option Awards And The Timing Of Corporate Voluntary Disclosure. Journal Of Accounting And Economics Volume 29. Anwar, A. dan Z. Baridwan Effect Employee Stock Option Plans and Firm Value: Empirical Study At JSX. Simposium Nasional Akuntansi IX Padang. Astika, I. B. P Manfaat dan Faktor-Faktor yang Berpengaruh Terhadap Pengadopsian Program Opsi Saham pada Perusahaan Publik yang Listing Di Bursa Efek Jakarta. Desertasi. Bali. Asyik, N. F Dampak Penyaatan dan Nilai Wajar Opsi pada Pengaruh Magnituda Kompensasi Program Opsi Saham Karyawan Terhadap Pengelolaan Laba. Simposium Nasional Akuntansi 9 Padang. Bapepam Studi tentang Penerapan ESOP Perusahaan Publik di Pasar Modal Indonesia. Departemen Keuangan Republik Indonesia. Borstadt, L. F. dan T. J. Zwirlein ESOPS In Publicly Held Companies: Evidence On Productivity and Firm Performance. Journal Of Financial And Strategic Decisions Volume 8.1. Harahap, S. S Analisis Kritis atas Laporan Keuangan. Raja Grafindo Persada. Jakarta. Hanafi, M. dan A. Halim Analisis Laporan Keuangan. Edisi Ketiga. UPP AMP YKPN. Yogyakarta. Iqbal, Z. dan H. S. Abdul Stock Price and Operating Performance of Esop Firms: A Time-Series Analysis. QJBE Volume Jensen, M. C. dan W. H. Meckling Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Cost and Ownership Structure. Journal of Financial Economics Volume 3.4. Klein, K. J Employment Stock Ownership and Employment Attitudes : A Test of Three Models. Journal of Applied Psycology Monograph Volume 2. Mahmudi Analisis Laporan Keuangan Pemerintah Daerah, Cetakan Pertama. UPP STIM YKPN. Yogyakarta. Mchugh, P., C. G. Cutche, dan L. B. Diane Examining Structure and Process in ESOP Firms. Personnel Review Volume Mehran, H Executive Compensation Structure, Ownership and Firm Performance. Journal of Financial Economics 38: ESOP Companies And Return On Asset. Journal Of Employee Ownership Law And Finance. Vol Munawir, S Analisis Laporan Keuangan. Edisi ke-13. Liberty. Yogyakarta. Prastowo, D. dan R. Juliaty Analisis Laporan Keuangan: Konsep dan Aplikasi. Edisi Revisi. Yogyakarta. UPP AMP YKPN.