XXII. Restrukturisasi dan Kebangkrutan 1. Pengertian dan Definisi Kesulitan Keuangan dan Kebangkrutan Definisi yang pasti mengenai istilah-istilah tersebut sulit dirumuskan. Pengertian kebangkrutan bisa dilihat dari dua pendekatan: a. Pendekatan aliran kas masuk. Perusahaan akan bangkrut jika tidak bisa menghasilkan aliran kas masuk yang cukup. b. Pendekatan stock. Perusahaan bisa dinyatakan bangkrut jika total hutang melebihi total aktiva. Misal, perusahaan mempunyai hutang Rp1.000.000.000,-, sedangkan total asetnya Rp500.000.000,-, maka perusahaan sudah bisa dinyatakan bangkrut. Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 437
Perusahaan bisa dinyatakan bangkrut meskipun masih memungkinkan menghasilkan aliran kas yang cukup, atau mempunyai prospek yang baik di masa mendatang. 2. Penyebab Kesulitan Keuangan Penyebab kesulitan keuangan dan kebangkrutan cukup bervariasi, antara lain: a. Jenis industri. Ada industri yang relatif mudah dikerjakan namaun ada yang sulit. b. Umur perusahaan. 3. Alternatif Perbaikan Kesulitan Keuangan Jika perusahaan tidak solvabel (insolvabel), ada dua pilihan: a. Likuidasi. Langkah ini dipilih jika nilai perusahaan dilikuidasi lebih besar dibanding dengan nilai perusahaan kalau diteruskan (going concern). Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 438
b. Reorganisasi. Langkah ini dipilih jika perusahaan masih menunjukkan prospek yang baik, sehingga nilai perusahaan going concern lebih besar dibanding dengan nilai perusahaan dilikuidasi. Pemecahan Secara Informal: a. Masalah belum parah. b. Masalah yang ada hanya bersifat sementara, dan memiliki prospek. Cara: a. Perpanjangan (Extension), dilakukan dengan memperpanjang jatuh tempo hutang. Misal, hutang yang semula jatuh tempo 5 tahun, sekarang diperpanjang menjadi 10 tahun. b. Komposisi (Composition), dilakukan dengan mengurangi besarnya tagihan (pokok hutang). Misal klaim hutang diturunkan menjadi 60%, jika hutang awal besarnya Rp1.000.000.000,-, maka hutang yang baru menjadi Rp600.000.000.000,- atau [60% x Rp1.000.000.000,- ]. Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 439
c. Likuidasi, jika nilai perusahaan dilikuidasi lebih besar dibanding nilai perusahaan going concern, perusahaan bisa dilikuidasi secara informal. Pemecahan Secara Formal: Hal ini dilakukan apabila masalah sudah parah, kreditur dan pemasok dana lainnya ingin mempunyai jaminan keamanan dan keadilan. Pemecahan secara formal biasanya melibatkan pihak ketiga yaitu pengadilan. Cara: a. Apabila nilai perusahaan going concern lebih besar nilai perusahaan dilikuidasi dilakukan reorganisasi, dengan merubah struktur modal lama menjadi struktur modal baru yang layak. Perubahan bisa dilakukan melalui extension, composition, atau keduanya. b. Apabila nilai perusahaan going concern lebih kecil nilai perusahaan dilikuidasi likuidasi lebih baik dilakukan. Likuidasi dilakukan dengan cara menjual aset perusahaan, Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 440
kemudian didistribusikan ke pemasok modal (kreditur). Likuidasi dapat dilakukan secara informal maupun formal. Likuidasi informal mempunyai kelebihan dibanding dengan likuidasi formal, karena lebih cepat dan bisa menghemat biaya pengadilan, sehingga nilai likuidasi yang diperoleh bisa lebih tinggi dibanding dengan nilai yang diperoleh jika likuidasi dilakukan melalui pengadilan. 3.1. Perbaikan Informal (Penyelesaian Suka Rela) Jika prospek perusahaan di masa mendatang cukup baik, kesulitan keuangan bersifat sementara, maka restrukturisasi dapat dilakukan. Jika kesulitan tersebut bersifat permanen, maka likuidasi (kebangkrutan) merupakan pilihan yang lebih baik. Hal ini karena nilai perusahaan yang dilikuidasi akan lebih tinggi dibanding dengan nilai perusahaan going concern. Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 441
Cara: 1. Restrukturisasi, cara yang ditempuh: a. Perpanjangan (extension). b. Komposisi (composition). 2. Likuidasi 3.2. Perbaikan Formal Perbaikan formal melibatkan pihak ketiga seperti pengadilan, dengan harapan pihak-pihak yang terlibat dalam kebangkrutan bisa memperoleh perlindungan dari pihak lainnya dan memperoleh perlakuan yang adil. Keuntungan Perbaikan Formal Ada dua alasan secara teoritis yang mendorong perusahaan menggunakan jalur resmi, yaitu: a. Permasalahan Common Pool. b. Permasalahan Hold Out. Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 442
Common Pool Misal, suatu perusahaan mempunyai nilai hutang sebesar Rp20.000.000.000,-, yang berasal dari 10 kreditur dengan besaran masing-masing Rp2.000.000.000,-. Nilai pasar perusahaan tersebut jika bertahan sebesar Rp15.000.000.000,-. Jika dilikuidasi, aset perusahaan bisa dijual menghasilkan kas sebesar Rp10.000.000.000,-. Misal, kondisi perusahaan memburuk sehingga salah satu kreditur membangkrutkan dan minta pelunasan penuh, sedangkan ada kreditur yang tidak memperoleh pelunasan. Hal ini dapat digambarkan, sebagai berikut: Kreditur 1 s/d 5 memperoleh bagian masing-masing Rp2.000.000.000,-. Kreditur 6 s/d 10 tidak memperoleh bagian karena nilai likuidasi Rp10.000.000.000,- dan telah digunakan untuk membayar kreditur 1 s/d 5. Jika menggunakan jalur kebangkrutan formal, peraturan perundangan akan menetapkan peraturan-peraturan untuk Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 443
mencegah common pool. Misal, ada salah satu kreditur akan membangkrutkan perusahaan dan meminta pelunasan secara sepihak (hanya untuk dia), akan dibatasi oleh peraturan. Hold-Out Misal, pada contoh di atas manajemen berhasil meyakinkan kreditur agar dilakukan restrukturisasi. Hutang lama setiap kreditur (terdapat 10 kreditur) Rp2.000.000.000,-, diganti dengan hutang baru yang nilainya lebih rendah, misal Rp1.400.000.000,-. Jika kreditur menyetujui usulan tersebut, total hutang menjadi Rp14.000.000.000,- atau [10 x 1.400.000.000] Nilai perusahaan jika jalan terus Rp15.000.000.000,-, maka pemegang saham memperoleh sisa sebesar Rp1.000.000.000,-. Dengan demikian perusahaan tidak perlu dilikuidasi, dan kreditur diuntungkan dibanding jika perusahaan dibangkrutkan (dilikuidasi). Jika menggunakan jalur kebangkrutan formal, peraturan perundangan akan menetapkan peraturan-peraturan untuk Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 444
mencegah hold-out. Misal, peraturan bisa menetapkan persetujuan restrukturisasi jika sebagian besar dari kreditur, atau untuk kelas kreditur tertentu menerima rencana restrukturisasi. 4. Reorganisasi Jika nilai perusahaan going concern lebih tinggi dibanding dengan nilai perusahaan dilikuidasi, maka pilihan reorganisasi/restrukturisasi layak dilakukan. Trustee (kurator) bisa ditunjuk untuk menjalankan reorganisasi tersebut. Rencana reorganisasi didasarkan pada prinsip keadilan dan kelayakan. Prinisip keadilan berarti semua pihak harus diperlakukan secara adil (fair). Prinsip kelayakan berarti rencana tersebut harus layak (bisa) dilakukan. Misal, perusahaan mempunyai beban hutang terlalu tinggi sedangkan kemampuan penjualan sangat kecil, maka reorganisasi tidak layak dilakukan. Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 445
Langkah-langkah Reorganisasi a. Menentukan Nilai Perusahaan Penilaian yang sering digunakan, dan sederhana, adalah menghitung nilai perusahaan berdasarkan tingkat kapitalisasi. Misal, penilai memperkirakan perusahaan setelah reorganisasi mampu menghasilkan pendapatan bersih per tahun (EAT) Rp10.000.000.000,-. Tingkat kapitalisasi untuk perusahaan yang sejenis sebesar 20%. Nilai perusahaan = 10.000.000.000 / 0,2 = Rp50.000.000.000,- Nilai perusahaan bisa berbeda antara satu pihak dengan pihak lain karena kesulitan menghitung EAT dimasa mendatang. b. Menentukan Struktur Modal yang Baru Struktur modal tersebut bertujuan mengurangi beban tetap (bunga) agar perusahaan bisa beroperasi dengan lebih fleksibel. Untuk mengurangi beban tetap tersebut, total hutang biasanya akan dikurangi. Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 446
Contoh Komponen Hutang Hutang yang Disubordinasikan Saham Preferen Saham Biasa Jumlah Nilai Rp10.000.000.000,- Rp5.000.000.000,- Rp5.000.000.000,- Rp20.000.000.000,- Rp40.000.000.000,- Ketetapan Kurator 1. 50% hutang lama diturunkan statusnya menjadi hutang yang disubordinasikan. 2. 50% hutang yang disubordinasikan diturunkan statusnya menjadi saham preferen. 3. 50% saham preferen diturunkan statusnya menjadi saham biasa. Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 447
Struktur Modal Baru 1 Komponen Nilai Hutang [50% x 10.000.000.000] Rp5.000.000.000,- Hutang yang Disubordinasikan [50% x 10.000.000.000] + [50% x 5.000.000.000] Rp7.500.000.000,- Saham Preferen [50% x 5.000.000.000] + [50% x 5.000.000.000] Rp5.000.000.000,- Saham Biasa [50% x 5.000.000.000] Rp2.500.000.000,- Jumlah Rp20.000.000.000,- Dalam contoh di atas pemegang saham biasa lama tidak memperoleh bagian. Agar memperoleh bagian maka masingmasing pihak memberi Rp1.000.000.000,- maka pemegang saham lama akan memperoleh bagian Rp3.000.000.000,-. Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 448
Struktur modal menjadi 1. Rp4.000.000.000,- hutang lama diturunkan statusnya menjadi hutang yang disubordinasikan. 2. 50% hutang yang disubordinasikan (setelah dikurangi bagian pemegang saham lama) diturunkan statusnya menjadi saham preferen. 3. 50% saham preferen (setelah dikurangi bagian pemegang saham lama) diturunkan statusnya menjadi saham biasa. Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 449
Struktur Modal Baru 2 Komponen Nilai Hutang [10.000.000.000 4.000.000.000 1.000.000.000] Rp5.000.000.000,- Hutang yang Disubordinasikan [4.000.000.000 + {50% x (5.000.000.000 1.000.000.000)}] Rp6.000.000.000,- Saham Preferen [2.000.000.000 + {50% x (5.000.000.000 1.000.000.000)}] Rp4.000.000.000,- Saham Biasa [2.000.000.000 + 3.000.000.000] Rp5.000.000.000,- Jumlah Rp20.000.000.000,- Keterangan: Saham biasa Rp5.000.000.000,- terdiri atas Rp2.000.000.000,- dari saham preferen Rp3.000.000.000,- dari pembagian masing-masing Rp1.000.000.000,- Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 450
5. Likuidasi Kas yang diperoleh dari likuidiasi aset perusahaan akan didistribusikan dengan urutan tertentu, misal (dari yang paling berhak memperoleh pertama, sampai yang paling terakhir memperoleh hak). a. Biaya administrasi yang berkaitan dengan urusan likuidasi, termasuk biaya pengacara, kurator (trustee). b. Klaim dari kreditur (hutang) yang muncul dari kegiatan bisnis mulai dari saat kasus dibawa ke pengadilan sampai ke saat trustee diangkat. c. Gaji pegawai yang diperoleh dalam waktu 90 hari sesudah (within) petisi kebangkrutan. Jumlah ini dibatasi sampai Rp per-pegawai. d. Premi pensiun pegawai untuk masa kerja dalam 120 hari petisi kebangkrutan diajukan. Klaim ini dibatasi $2.000 perpegawai dikalikan jumlah pegawai. e. Uang muka dari pelanggan yang membeli barang tetapi belum memperoleh barangnya. Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 451
f. Pajak pendapatan sampai tiga tahun sebelum kebangkrutan, pajak properti sampai setahun sebelum kebangkrutan, dan semua pajak pendapatan yang masih ditahan oleh perusahaan g. Kreditur umum. h. Saham preferen. i. Saham biasa. Klaim untuk setiap kelas harus dibayarkan penuh, sebelum klaim atas kelas yang dibawahnya bisa dibayarkan. Tujuan pokok dari likuidasi formal adalah likuidasi aset yang teratur dan adil kepada pihak-pihak yang terlibat. Kelemahan likuidasi semacam itu adalah proses yang lambat dan lebih mahal dibanding dengan likuidasi informal. Likuidasi formal bisa dihindari jika kreditur dan perusahaan bisa sampai pada kesepakatan untuk melakukan penyelesaian secara informal. Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 452
Contoh Likuidasi dan Reorganisasi (Restrukturisasi) Langkah-langkah: a. Menghitung EAT. Misal, pihak pengadilan dan penilai mengestimasi penjualan di masa mendatang bisa mencapai Rp100.000.000,- per tahun. Marjin keuntungan bersih (net profit margin) diperkirakan sekitar 10%. Keuntungan bersih (EAT) per tahun Rp10.000.000,- atau [10% x Rp100.000.000,-]. b. Menghitung nilai perusahaan. Misal, tingkat kapitalisasi perusahaan yang sejenis 12,5%. Nilai kapitalisasi = 10.000.000 / 0,1 = Rp100.000.000,- Misal, PER (Price Earning Ratio) = 8 kali. Pihak penilai menganggap rasio tersebut cukup wajar untuk perusahaan tersebut. Nilai perusahaan = 10.000.000 x 8 = Rp80.000.000,- Metode penilaian yang berbeda menghasilkan nilai perusahaan yang berbeda, yaitu: Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 453
Metode kapitalisasi, nilai perusahaan Rp100.000.000,-. Metode PER, nilai perusahaan Rp80.000.000,- Misal, pihak penilai menentukan nilai perusahaan Rp60.000.000,-. c. Menentukan struktur modal yang baru. Misal, nilai perusahaan berdasarkan penilai sebesar Rp60.000.000,-, sedangkan total klaim Rp70.000.000,-, maka struktur modal yang baru perlu ditentukan, dan diharapkan dapat meringankan beban tetap perusahaan. 6. Prediksi Kebangkrutan Ada beberapa indikator yang bisa dipakai untuk memprediksi kebangkrutan. Indikator tersebut bisa berupa indikator internal (dari dalam perusahaan) dan indikator eksternal (dari luar perusahaan). Indikator internal dapat menggunakan aliran kas perusahaan, strategi perusahaan, laporan keuangan, trend penjualan, kemampuan manajemen. Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 454
Indikator eksternal dapat mengambil data dari pasar keuangan, informasi dari pihak yang berkaitan seperti pemasok, dealer, dan konsumen. Contoh, dealer sepeda motor bisa memonitor merek sepeda motor yang paling laku dan paling tidak laku. 6.1. Prediksi Kebangkrutan dengan Rasio Keuangan 6.1.1. Analisis Univariate Analisis univariate dilakukan dengan melihat variabel keuangan yang diperkirakan mempengaruhi atau berkaitan dengan kebangkrutan, dengan menganalisis terpisah (untuk setiap variabelnya). Misal: a. Rasio Biaya Tetap Pendapatan Operasional. b. Time Interest Earned. Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 455
6.1.2. Analisis Multivariate Analisis multivariate menggunakan dua variabel atau lebih secara bersama-sama ke dalam satu persamaan. Analisis ini untuk menghilangkan kelemahan analisis univariate yang mempunyai kemungkinan konflik antar variabel. Untuk membuat model multivariat, kita perlu mendefinisikan variabel bebas dan variabel tidak bebas selanjutnya dapat dianalisis dengan regresi logit. Y = b 0 + b 1 X 1 + + b n X n Variabel tidak bebas (Y) berupa variabel dummy 0 = perusahaan bangkrut 1 = perusahaan tidak bangkrut Variabel bebas X 1 sampai X n adalah variabel yang diperkirakan mempengaruhi kebangkrutan. Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 456
Model Altman Model prediksi kebangkrutan multivariate yang cukup terkenal dan menjadi pioner adalah model kebangkrutan yang dikembangkan oleh Altman (1969). Model tersebut menggunakan analisis diskriminan, dan secara umum bisa dituliskan sebagai berikut ini. Z = a + a 1 X 1 +... + a n X n dimana Z merupakan skor kebangkrutan, sedangkan X 1... X n adalah variabel bebas. Model Altman dengan Analisis Diskriminan Z i = 1,2 X 1 + 1,4 X 2 + 3,3 X 3 + 0,6 X 4 + 1,0 X 5 X 1 = X 2 = X 3 = X 4 = X 5 = (Aktiva lancar Hutang Lancar) / Total Aktiva Laba yang ditahan / Total Aset EBIT / Total aset (Nilai pasar saham biasa + saham preferen) / Nilai buku total hutang Penjualan / Total Aset Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 457
Penelitian yang dilakukan oleh Altman (1969), menggunakan data di Amerika Serikat. Nilai Z kritis = 1,8 Jika suatu perusahaan mempunyai skor di bawah 1,8 perusahaan tersebut mempunyai probabilitas yang tinggi untuk bangkrut, dan sebaliknya. Apakah model Altman dapat diterapkan di Indonesia? Di Indonesia perusahaan yang go-public masih sedikit sehingga nilai pasar saham tidak bisa dihitung. Model 2 Model yang kedua ini menggunakan nilai buku saham biasa dan saham preferen sebagai salah satu komponen variabel bebasnya. Z i = 0,717 X 1 + 0,847 X 2 + 3,107 X 3 + 0,42 X 4 + 0,998 X 5 Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 458
X 1 = (Aktiva lancar Hutang Lancar) / Total Aktiva X 2 = Laba yang ditahan / Total Aset X 3 = EBIT / Total aset X 4 = (Nilai buku saham biasa + saham preferen) / Nilai buku total hutang X 5 = Penjualan / Total Aset Nilai Z kritis = 1,2 Jika suatu perusahaan mempunyai skor di bawah 1,2 perusahaan tersebut mempunyai probabilitas yang tinggi untuk bangkrut, dan sebaliknya. Model tersebut kemudian bisa digunakan untuk perusahaan go-public maupun yang tidak go-public. Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 459
Daftar Pustaka Brigham, Eugene F. dan Philip R. Davis (2004), 8 th Edition, Intermediate Financial Management, Thompson South Western, USA. Hanafi, Mamduh M. (2008), Edisi 1, Manajemen Keuangan, BPFE, Yogyakarta. Husnan, Suad (1998), Edisi 4, Kumpulan Soal dan Penyelesaiannya Manajemen Keuangan Teori dan Penerapan, BPFE, Yogyakarta. Riyanto, Bambang (1998), Edisi 4, Dasar-dasar Pembelanjaan Perusahaan, BPFE, Yogyakarta. Sartono, Agus R. (2000), Edisi 3, Manajemen Keuangan Teori dan Aplikasi, BPFE, Yogyakarta. Sartono, Agus R. (2000), Edisi 3, Ringkasan Teori Manajemen Keuangan Soal dan Penyelesaiannya, BPFE, Yogyakarta. Wihandaru Sotya Pamungkas Restrukturisasi dan Kebangkrutan 460