55 BAB IV ANALISA DAN PEMBAHASAN 4.1 Analisa dan Pembahasan Dalam bab ini akan dilakukan pembahasan mengenai valuasi harga saham PT. Bank Mandiri Tbk, dengan menggunakan metode discounted cash flow valuation. Dari beberapa macam metode discounted cash flow valuation yang telah diuraikan pada bab sebelumnya, penulis memutuskan untuk menggunakan model dividend discount model. Pemilihan model ini didasarkan atas kesesuaian model dengan karakteristik perusahaan keuangan. Tahun dasar yang digunakan untuk melakukan analisis ini adalah tahun 2009. 4.1.1 Analisis Harga Saham PT. Bank Mandiri dengan Dividend Discount Model Seperti yang telah dikemukakan dalam bab 2, harga dari saham pada model ini ditentukan oleh besarnya dividend yang akan diterima pada masa yang akan datang. Secara umum, dividend discount model dapat dituliskan dalam bentuk persamaan berikut: Dimana: 55
56 DPSt = Expected dividend per share k e = Cost of Equity Untuk menentukan versi dividend discount model yang akan digunakan, terlebih dahulu kita harus menghitung besarnya tingkat pertumbuhan yang akan yang akan dialami oleh perusahaan. Langkah selanjutnya adalah dengan melakukan proyeksi terhadap earning, dividend yang akan diperoleh, dan cost of equity yang akan digunakan sebagai discount factor. 4.1.2 Estimasi Tingkat Pertumbuhan Tingkat pertumbuhan yang dialami oleh PT. Bank Mandiri Tbk akan kita hitung dengan metode tingkat pertumbuhan fundamental. Tingkat pertumbuhan pada metode ini merupakan fungsi dari besarnya tingkat reinvestasi perusahaan dan kualitas dari investasi tersebut. Tingkat reinvestasi perusahaan ditunjukan oleh return on equity (ROE). g = Retention ratio * ROE dimana: g RR ROE Payout ratio = tingkat pertumbuhan dividend = laba yang ditahan = tingkat imbal-hasil ekuitas =Presentasi dividend yang dibayarkan Tabel 1
57 Perhitungan Tingkat Pertumbuhan Payout ratio Retention ratio ROE Tingkat pertumbuhan (g) 0,29 0,71 20% 14,2% Sumber: Data yang sudah diolah Perhitungan tersebut didapat dari: Dari hasil perhitungan, kita dapatkan tingkat pertumbuhan yang dialami oleh PT. Bank Mandiri Tbk sebesar 14,2%. Tingkat pertumbuhan ini jauh lebih besar dari tingkat pertumbuhan ekonomi indonesia, sehingga model yang akan digunakan adalah two stage dividend discount model. Tingkat pertumbuhan periode high growth diasumsikan berlangsung hingga lima tahun. Asumsi ini didasarkan atas ukuran besarnya perusahaan (size of company), tingkat persaingan dan karakteristik industri yang memilki regulasi yang ketat dan PT. Bank Mandiri Tbk, merupakan perusahaan perbankan swasta terbesar di indonesia maka dalam hal ini kita gunakan asumsi selam 5 tahun.
58 Pada periode stabil PT. Bank Mandiri, Tbk diasumsikan akan mengalami tingkat pertumbuhan sebesar 4%, yaitu mendekati tingkat pertumbuhan GDP Indonesia pada kwartal keempat tahun 2009 yang sebesar 4,4% (statistik Ekonomi dan Keuangan Indonesia tahun 2009). 4.1.3 Cost of Equity Cost of equity perusahaan akan dihitung dengan menggunakan pendekatan rumus dividend yield plus growth rate. Dimana: K e = Cost of equity D 0 = Dividend per tahun sebelumnya D 1 = Dividend per akhir tahun 1 P 0 = Value of common stock g = Tingkat pertumbuhan dividend Dalam hal ini value common stock pada PT. Bank Mandiri Tbk tahun 2009 diketahui berdasarkan ikhtisar PT. Bank Mandiri Tbk sejumlah 2025 dan nilai dividend yang ditetapkan berdasarkan RUPS PT. Bank Mandiri Tbk sebesar Rp 100,16 per saham.
59 Perhitungan: D 1 = D 0 (1+g) D 1 = 100,16(1+14,2%) = 114,4 Perhitungan Cost of equity: = 19,84 % Tabel 2 Perhitungan Cost Of Equity pada High Growth P0 DPS Growt Rate DPS K 1 e 2025 100,16 14,2% 114,4 19,84% Sumber: Data yang sudah diolah Dari perhitungan diatas diperoleh cost of equity sebesar 19,84%. Besarnya nilai cost of equity disebabkan oleh besarnya tingkat pertumbuhan dividend yakni sebesar 14,2%. 4.1.4 Proyeksi Earning dan Dividend
60 Untuk melakukan proyeksi earning dan dividend yang akan diperoleh, penulis menggunakan tingkat pertumbuhan dari hasil perhitungan sebelumnya yakni 14,2% dan diasumsikan tingkat pertumbuhan ini akan terus berlangsung selama lima tahun. Untuk menghitung besarnya dividend yang akan diterima oleh pemegang saham, perusahaan akan mempertahankan kebijakan dividend (payout ratio) saat ini yakni 29% dari net income. Pada periode stabil tingkat pertumbuhan perusahaan diasumsikan sebesar 4%, mendekati tingkat pertumbuhan GDP Indonesia tahun 2009 yang sebesar 4,4%. Payout ratio pada periode stabil akan meningkat menjadi 80% (didapat dari persamaan g= RRx ROE sehingga diperoleh persamaan 4%= RR x 29%, sehingga RR = 4% / 29%, hasilnya 86%) dari net income. Peningkatan payout ratio ini terjadi karena kebutuhan dana untuk reinvestasi perusahaan pada periode stabil menurun. Proyeksi earning dan dividend dapat dilihat pada tabel 3 dengan persamaan sebagai berikut: Proyeksi Earning Earning t = Earning t-1 X (1+ growt rate) Proyeksi Dividend Dividend t = Dividend t X Payout ratio
61 Tabel 3 Proyeksi Earning dan Dividend Tahun Earning (juta Growt Payout Dividend (juta rupiah) Rate Ratio rupiah) 7.155.464 1 8.171.539,8 14,2% 29% 2.369.746,56 2 9.331.897,5 14,2% 29% 2.706.250,28 3 10.657.027 14,2% 29% 3.090.537,83 4 12.170.324,8 14,2% 29% 3.529.394,20 5 13.898,511 14,2% 29% 4.030.568,19 6 14.454.451,4 4% 86% 12.430.828,2 Sumber : Laporan Keuangan PT. Bank Mandiri Tbk 2009, diolah 4.1.5 Periode Tingkat Pertumbuhan Tinggi Nilai dari saham pada periode high growth merupakan pejumlahan dari present value dividend yang akan diterima. Present Value dari dividend yang akan diterima diperoleh dengan cara mendiskon dividend yang diterima dengan cost of equity. Perhitungan nilai saham pada periode high growth adalah sebagai berikut: Dimana : PV D 1 k e = Present Value = Dividend = Cost Of Equity
62 Tabel 4 Perhitungan Value of High Growth Period Tahun Dividend (juta rupiah) Cost of equity Present Value (juta rupiah) 1 2.369.746,56 19,84% 1.977.425,36 2 2.706.250,28 19,84% 2.258.219,52 3 3.090.537,83 19,84% 2.578.886,70 4 3.529.394,20 19,84% 2.945.088,61 5 4.030.568,19 19,84% 3.363.291,21 Total 13.122.911.40 Sumber: Data yang sudah diolah 4.1.6 Periode Tingkat Pertumbuhan Stabil Nilai saham pada periode stabil diperoleh dengan cara mendiskon terminal price terhadap cost of equity. Terminal Price dapat diperoleh dengan persamaan sebagai berikut: Dimana : P n = Terminal Price K e,st = Cost of equity pada periode stabil n = Lama periode High growth
63 D n-1 adalah dividend yang akan diterima setelah periode tingkat pertumbuhan tinggi atau dividend pada periode tingkat pertumbuhan stabil, diperoleh dengan cara mengalikan earning pada periode stabil dengan payout ratio pada periode stabil. Earning pada periode stabil diperoleh dengan cara mengalikan earning pada periode sebelumnya dengan tingkat pertumbuhan pada periode stabil. Dn-1 = Earning st x Payout ratio st Dimana : D n-1 Earning st Payoutratio st = Dividend pada periode tingkat pertumbuhan stabil = Earning pada periode stabil = Payout ratio pada periode stabil Tabel 5 Perhitungan Cost of Equity pada Tingkat Pertumbuhan Stabil P0 DPS0 G DPS1 Cost of Equity 2025 100,16 4% 104 9,13 Sumber: Data yang sudah diolah Perhitungan terminal Price :
64 = 55.083.342.410.000 4.1.7 Value of Equity Nilai dari saham merupakan penjumlahan dari nilai pada periode pertumbuhan tinggi dan pertumbuhan stabil. Value of equity = value of high growth period + value of stable period = Rp 13.122.911.400.000 + Rp 55.083.342.410.000 = Rp 68.206.253.810.000 Value of equity per share diperoleh dengan cara membagi value of equity dengan jumlah saham yang beredar. = 3.254 per lembar saham
65 Tabel 6 Perhitungan Value Per Share PV Hihg Growth Rp 13.122.911.400.000 PV Terminal Price Rp 55.083.342.410.000 Value Of Equity Rp 68.206.253.810.000 Number Of Share 20.961.252.565 Value Per Share Rp 3.254 Sumber : tabel 4 Model ini memfokuskan penilaian pada dividend sehingga nilai dari equity sangat dipengaruhi oleh kebijakan dividend yang diterapkan oleh perusahaan. Oleh karena two stage dividend discount model didasarkan atas dua tingkat pertumbuhan, maka model ini sangat sesuai untuk perusahaan yang memilki tingat pertumbuhan tinggi dan diharapkan dapat mempertahankan tingkat pertumbuhan tersebut untuk periode waktu tertentu, setelah itu sumber atau penyebab dari tingkat pertumbuhan tinggi tersebut hilang. Skenario yang dapat diterapkan adalah bahwa perusahaan memilki hak paten terhadap produk yang profitable untuk bebrapa tahun kedepan, dan diharapkan perusahaan menikmati supernormal growth selama periode tersebut.
66 Model ini juga akan lebih sesuai jika digunakan untuk menilai perusahaan yang mempertahankan kebijakan residual cash flow sebagai dividend. 4.2 Perbandingan Nilai Intrinsik Saham Bank Mandiri dengan Nilai Valuasi Saham pada Metode Dividend Discount Model Nilai saham yang diperoleh pada perhitumgan dengan menggunakan dividend discount model lebih kecil dibandingkan dengan harga saham pada pasar modal (BEI). Pada bulan januari 2010 saham PT. BANK MANDIRI, Tbk diperdagangkan pada harga Rp 4.700 per saham. Berdasarkan hasil model tersebut Dividend discount Model diperoleh nilai intrinsik lebih kecil dari harga pasar saham, maka pada PT. BANK MANDIRI Tbk termasuk saham yang overvalue.
67