BAB II TINJAUAN PUSTAKA A. Tinjauan Hasil Penelitian Sebelumnya Beberapa penelitian terdahulu akan diuraikan karena penelitian ini mengacu kepada penelitian terdahulu. Ruang lingkup dalam penelitian ini hampir sama, tetapi objek dan periode waktu yang berbeda maka terdapat banyak hal yang tidak sama sehingga dapat dijadikan sebagai referensi untuk saling melengkapi. Meiliana (2006) objek penelitian LQ45 Indeks Futures di Bursa Efek Surabaya dapat diambil kesimpulan yaitu hasil penelitian menunjukkan bahwa harga LQ45 futures adalah tidak wajar. Hasil perhitugan yang diperoleh menyatakan harga futures yang berada dalam kondisi undervalued sebesar 52,79% dan dalam kondisi overvalued 47,20% selama masa periode penelitian yaitu tahun 2002 sampai dengan 2005. Yuly (2014) objek penelitian kontrak berjangka indeks LQ45 dapat diambil kesimpulan yaitu secara umum harga kontrak berjangka indeks LQ45 selama periode penelitian tahun 2011, 2012, 2013 dalam kondisi undervalued. Dari 36 transaksi yang dilakukan dari bulan januari 2011 sampai dengan bulan desember 2013 menunjukkan harga kontrak berjangka indeks LQ45 menunjukkan 83,33% (30 kali transaksi) berada pada posisi undervalued, dan 16,67% (6 kali transaksi) berada pada posisi 7
8 overvalued. Dapat disimpulkan kondisi harga kontrak berjangka indeks LQ45 yang diperdagangkan di Bursa Efek Indonesia berada pada kondisi undervalued selama periode penelitian pada tahun 2011-2013. B. Tinjauan Teori 1. Keputusan investasi pada futures valuta asing Trading Forex adalah perdagangan mata uang dari negara yang berbeda. Kondisi pasar dan harga dalam pasar forex bergerak dengan sangat dinamis, dapat berubah sewaktu-waktu dengan cepat, dalam menanggapi peristiwa-peristiwa baik itu ekonomi, politik, perang, bencana, dsb. Khususnya untuk negara-negara dengan ekonomi maju dan kuat, sedikit saja ada informasi sensitif, maka harga mata uangnya bisa bergerak naik turun. Hal inilah yang oleh para trader dilihat sebagai suatu kesempatan dan peluang untuk melakukan perdagangan. Jadi secara sederhana, tujuan dari trading forex adalah untuk meraih profit dari naik dan turunnya nilai tukar mata uang (http://www.seputarforex.com online diakses tanggal 17 april 2017). Perdagangan valuta asing timbul karena adanya perdagangan barang-barang kebutuhan atau komoditi antar negara yang bersifat internasional. Perdagangan (Ekspor-Impor) ini tentu memerlukan alat bayar yaitu uang yang masing-masing negara mempunyai ketentuan sendiri dan berbeda satu sama lainnya sesuai dengan penawaran dan permintaan diantara negara-negara tersebut sehingga timbul perbandingan nilai mata uang antar negara.
9 Perbandingan nilai mata uang antar negara terkumpul dalam suatu bursa atau pasar yang bersifat internasional dan terikat dalam suatu kesepakatan bersama yang saling menguntungkan. Nilai mata uang suatu negara dengan negara lainnya ini berubah (berfluktuasi) setiap saat sesuai volume permintaan dan penawarannya. Adanya permintaan dan penawaran inilah yang menimbulkan transaksi mata uang, yang secara nyata hanyalah tukar-menukar mata uang yang berbeda nilai (http://www.studiforex.com online diakses tanggal 17 april 2017). Investasi merupakan usaha untuk meningkatkan kesejahteraan. Kesejahteraan dalam hal ini adalah kesejahteraan moneter, baik untuk saat ini maupun di masa yang akan datang dengan cara membeli suatu asset yang diharapkan di masa yang akan datang dapat dijual kembali dengan nilai yang lebih tinggi. Arus investasi yang masuk melalui pasar modal dan pasar uang mulai menggairahkan kondisi ekonomi Indonesia. Instrumen-instrumen investasi baru mulai ditawarkan di pasar modal dengan tujuan mengakomodasikan tingkat pengembalian dan risiko tertentu yang dikehendaki oleh para investor. Suatu hal yang wajar jika investor menuntut tingkat return tertentu atas dana yang telah diinvestasikan. 2. Faktor-faktor penentu harga futures valuta asing Sebelum menginvestasikan dananya investor melakukan analisis terhadap kemampuan perusahaan menghasilkan keuntungan.
10 Investor juga berkepentingan atas informasi yang berhubungan dengan kondisi atau kinerja keuangan perusahaan sebagai pedoman untuk melakukan investasi, agar dana yang diinvestasikan tersebut mampu menghasilkan nilai tambah di masa yang akan datang. Penilaian sekuritas dikenal 3 jenis nilai, yaitu: a. Nilai buku Nilai buku merupakan nilai yang dihitung berdasarkan pembukuan perusahaan penerbit (emiten). b. Nilai pasar Nilai pasar merupakan nilai yang terdapat di pasar, yang ditunjukkan oleh harga valuta asing tersebut di pasar. c. Nilai intrinsik atau teoritis Nilai intrinsik atau teoritis merupakan nilai yang sebenarnya atau seharusnya terjadi. Dalam hal ini investor dan analis sekuritas menghubungkan antara nilai intrinsik dengan nilai pasar sekuritas saat ini untuk menilai apakah harga saham yang ditawarkan emiten sesuai dengan harga yang wajar (fair valued), lebih murah (undervalued), atau lebih mahal (overvalued). Jika nilai intrinsik lebih besar dari nilai pasar sekuritas, maka harga sekuritas tersebut dinilai undervalued. (Tandelilin, 2001) Dalam kondisi ini sebaiknya dilakukan pembelian atau ditahan apabila sekuritas tersebut telah dimiliki. Jika nilai intrinsik lebih kecil daripada nilai pasar sekuritas, maka harga sekuritas tersebut dinilai
11 overvalued. Dalam kondisi ini, sebaiknya dilakukan penjualan pada sekuritas yang telah dimiliki. Jika nilai intrinsik sama dengan nilai pasar, maka sekuritas tersebut dinilai wajar dan biasanya transaksi cenderung tidak ada untuk sekuritas tersebut (Husnan, 2003). Tingkat suku bunga yang digunakan adalah tingkat suku bunga Sertifikat Bank Indonesia (SBI). Dalam pemegangan-pemegangan Kontrak Berjangka, ada kemungkinan bahwa pihak-pihak yang terlibat dalam transaksi Kontrak Berjangka meminjam sejumlah dana untuk memenuhi margin minimal yang harus dipertahankan (maintenance margin), yang telah melewati batas minimum atau menabung kelebihan dana yang diperolehnya dari maintenance margin. Menurut maintenance margin requirement, investor harus menjaga rekening ekuitas sama atau lebih besar dari presentasi tertentu dalam jumlah yang didepositokan sebagai initial margin (Sharpe dkk, 1999). 3. Model penilaian harga futures valuta asing Hal utama yang perlu dipahami dalam kontrak futures adalah bagaimana menentukan harga futures. Dalam penentuan harga futures juga harus diperhatikan strategi yang dipakai oleh pihak-pihak yang melakukan transaksi dalam kontrak futures. Ada tiga faktor utama yang perlu diperhatikan dalam penetuan harga futures yang wajar. Pertama, harga aset yang menjadi patokan (underlying asset) di pasar. Kedua, yield yang bisa diperoleh sampai dengan settlement date. Yield ini biasanya dihitung dalam persentase (%), yang menunjukkan tingkat return yang diharapkan dari kontrak futures pada saat settlement date.
12 Terakhir, tingkat suku bunga untuk meminjam atau menabung dana sampai dengan settlement date. Dalam periode pemegang kontrak futures, ada kemungkinan bahwa pihak-pihak yang terlibat dalam transaksi futures meminjam sejumlah dana untuk memenuhi margin minimal yang harus dipertahankan (maintenance margin), yang telah melewati batas minimum, atau menabung kelebihan dana yang diperolehnya dari maintenace margin. (tandelilin, 2001). Dalam dunia yang penuh kepastian suatu ramalan dapat dikerjakan dengan ketepatan yang tinggi akan tetapi dunia nyata penuh dengan ketidakpastian. Berdasarakan hal tersebut maka berikut ini ada beberapa argumen yang menjelaskan tentang bagaimana harga futures bisa dihubungkan dengan ekspektasi harga spot antara lain (sharpe, 1999). Hubungan harga futures dengan ekspektasi harga spot dapat dilihat pada gambar 2.1. berikut: Gambar 2.1. Hubungan antara harga futures dengan ekspektasi harga spot.
13 1. Normal Bacwardation Pada dasarnya hipotesis yang kedua ini muncul dilatar belakangi oleh pendapat dari seorang tokoh ekonomi yaitu John Maynard Keynes. Menurutya hipotesis ekspektasi tidak menerangkan harga futures dengan benar. Pendapat beliau bahwa dalam suatu keseimbangan hedger ingin mengambil posisi jual (short), dan karena itu akan menarik spekulan untuk mengambil posisi beli (long). Hedger akan menarik spekulan dengan membuat ekspektasi return dari posisi beli (long) lebih besar dari tingkat bunga bebas risiko. Hal ini membuktikan bahwa harga dari kontrak futures kurang dari ekspektasi harga spot. Untuk lebih jelasnya akan dibuktikan dalam suatu persamaan sebagai berikut : Dari persamaan tersebut maka dapat diketahui bahwa para spekulan yang membeli konrak futures pada harga berharap akan menjual pada saat tanggal penyerahan dengan harga yang tinggi. Hubungan antara harga futures dan ekspektasi harga spot disebut dengan model normal bacwardation. Kesimpulan dari model ini bahwa harga dari kontrak futures dapat diharapkan naik dalam periode kontrak itu, sebagaimana di tunjukan pada gambar 2.1. 2. Normal Contango Suatu hipotesis yang berlawanan menyatakan bahwa dalam keseimbangan hedger ingin memegang posisi beli (long) dalam kontrak
14 futures dan karena itu mereka akan menarik spekulator untuk memegang posisi jual (short) maka dihipotesiskan bahwa hedger akan berusaha menarik spekulan dengan membuat ekspektasi return dari posisi jual lebih besar dari tingkat bunga bebas risiko. Hal ini memerlukan harga futures untuk lebih besar dari ekspektasi harga spot, atau dalam bentuk persamaan sebagai berikut : Spekulan yang ingin menjual posisi short kontrak futures pada harga akan mengharapkan untuk membeli kembali pada tanggal penyerahan degan harga yang lebih rendah,. Hubungan antara harga futures dan ekspektasi harga spot ini disebut dengan normal contango. Kesimpulan dari model ini bahwa harga suatu kontrak futures dapat diharapkan untuk turun dalam jangka waktu kontrak ini, seperti yang di tunjukkan dalam gambar 1. (Keynes, 1974) Konvergensi futures harga untuk harga spot sebagai bulan pengiriman kontrak berjangka didekati, harga futures konvergen ke harga spot aset yang mendasarinya. Ketika jangka waktu pengiriman tercapai, harga futures sama atau sangat dekat dengan harga spot. Untuk melihat mengapa demikian, pertama kita mengira bahwa harga futures berada di atas harga spot selama jangka waktu pengiriman. Pedagang kemudian memiliki kesempatan arbitrase yang jelas: 1. pendek kontrak berjangka 2. Membeli aset yang
15 3. Membuat pengiriman (a) (b) Gambar 2.2. Hubungan antara harga futures dan harga spot sebagai mendekati tanggal pengiriman (a) Harga futures diatas harga spot, (b) harga futures dibawah harga spot Langkah-langkah ini yakin menyebabkan keuntungan sama dengan jumlah dimana futures harga futures melebihi harga spot. Sebagai pedagang memanfaatkan kesempatan arbitrase ini, harga futures akan jatuh. Misalkan berikutnya bahwa harga futures di bawah tempat selama jangka waktu pengiriman. Perusahaan yang tertarik dalam memperoleh aset akan menemukan menarik untuk masuk ke dalam kontrak berjangka panjang dan kemudian menunggu untuk pengiriman yang akan dibuat. Ketika mereka melakukannya, harga berjangka akan cenderung naik. Hasilnya adalah bahwa harga futures sangat dekat dengan harga spot selama jangka waktu pengiriman. Gambar 1.2 mengilustrasikan konvergensi dari harga futures dengan harga spot. Pada gambar (a) harga futures berada di atas harga spot sebelum tanggal pengiriman. Pada gambar (b) harga futures di bawah tempat harga sebelum tanggal pengiriman.
16 Futures yang dihitung disini adalah futures on commodities. Berikut ini merupakan model penetuan kontrak futures on commodities pada gold and silver (hull, 1998) : Suatu sekuritas dipegang oleh sejumlah besar investor semata-mata untuk investasi, komoditas ini dapat dianggap sebagai aset investasi. Kami mengadopsi notasi diperkenalkan sebelumnya, dengan S sebagai harga spot saat ini emas atau perak. Emas dan perak tidak memberikan penghasilan. Dengan asumsi tidak ada biaya penyimpanan biaya penyimpanan dapat dianggap sebagai pendapatan negatif. Jika U adalah nilai sekarang dari semua biaya penyimpanan yang akan terjadi selama kehidupan kontrak berjangka ( ) Jika biaya penyimpanan yang dikeluarkan setiap saat sebanding dengan harga komoditas, mereka dapat dianggap sebagai memberikan dividend yield negatif ( ) Didefinisikan u adalah biaya penyimpanan per tahun sebagai proporsi dari harga spot. Sebuah mata uang asing memiliki properti bahwa pemegang mata uang bisa mendapatkan tingkat bunga bebas risiko yang berlaku di negara asing. Misalnya, pemegang dapat berinvestasi mata uang pada hutang denominasi-asing. Hubungan antara dan adalah: ( )
17 Kita definisikan sebagai nilai atas tingkat bunga bebas risiko negara asing ketika uang yang diinvestasikan untuk waktu T. Seperti sebelumnya, r adalah tingkat bebas risiko domestik ketika uang yang diinvestasikan untuk jangka waktu ini. Ini baik diketahui tingkat bunga hubungan paritas dari keuangan internasional (hull, 2002). Formula inilah yang dipakai dalam penelitian ini. C. Kerangka Pikir Penelitian 1. Kerangka pikir merupakan proses bagaimana menentukan suatu valuta asing bernilai overvalued atau undervalued dengan menggunakan rumus atau formula yang telah dipilih oleh peneliti untuk menentukai nilai valuta asing yaitu menggunakan rumus hull. Berdasarkan teoriteori yang telah dijelaskan sebelumnya, maka dapat digambarkan dalam kerangka pemikiran dapat dilihat pada Gambar 2.3.:
18 Gambar 2.3. Penentuan harga futures Berdasarkan kerangka pikir diatas dapat dilihat apa keputusan yang sebaiknya diambil oleh pelaku pasar berjangka ketika mendapatkan informasi nilai valuta asing yangersangkutan, yaitu menjual atau membeli (buy or sell) kontrak berjangka. 2. Uji hipotesis Hipotesis yang diambil dalam penelitian ini yaitu dengan menggunakan model penentuan harga futures, harga futures dalam kondisi tidak wajar.
19 Maka harga teoritis tidak sama dengan ( ) harga pasar maka hipotesis diterima. Overvalued : jika harga teoritis futures lebih kecil (<)harga pasar, maka posisi yang harus diambil adalah posisi jual. Undervalued : jika harga teoritis futures lebih besar (>)harga pasar, maka posisi yang harus diambil adalah posisi beli.