BAB 9 ANALISIS PROSPEKTIF. Makalah ini disusun untuk memenuhi tugas yang dibimbing oleh Abdul Ghofar, Msi, M.Acc.,CPMA., Ak

Transkripsi

1 BAB 9 ANALISIS PROSPEKTIF Makalah ini disusun untuk memenuhi tugas yang dibimbing oleh Abdul Ghofar, Msi, M.Acc.,CPMA., Ak Disusun oleh: Nina Dayu Lutfiyanti ( ) Irene Nathasia Devi ( ) Putri Maya Sari ( ) JURUSAN AKUNTANSI FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS UNIVERSITAS BRAWIJAYA Desember 2013

2 ---PROSES PROYEKSI Pembahasan dimulai dengan contoh komprehensif proses proyeksi dengan menggunakan laporan keuangan Target Corporation. Proyeksi Laporan Keuangan Proses proyeksi dimulai dari laporan laba rugi, diikuti neraca dan laporan arus kas. Proyeksi Laporan Laba Rugi Laporan laba rugi Target tahun disajikan pada Tampilan 9.1 berikut beberapa rasio terpilih. Proses proyeksi di mulai dengan pertumbuhan penjualan yang diharapkan. Contoh ini digunakan tren historis untuk memprediksi tingkat penjualan di masa depan. Analisis lebih terperinci melihatkan informasi eksternal berikut. Tingkat aktivitas ekonomi makro diharapkan. Karena pembelian pelanggan Target dipengaruhi oleh tingkat penghasilan pribadi dapat dibelanjakan (personal diposable income), analisis mengikutsertakan estimasi yang terkait dengan pertumbuhan ekonomi pada umumnya dan pertumbuhan penjualan eceran pada khususnya. Misalnya, bila ekonomi membaik, dapat diproyeksikan adanya kenaikan penjualan dibandingkan penjualan tahun lalu. Peta persaingan. Apakah jumlah pesaing bertambah? Apakah pesaing yang lebih lemah menghentikan operasinya? Perubahan peta persaingan akan memengaruhi proyeksi atas unit penjualan dan kemampuan target untuk menaikkan harga. Kedua hal tersebut akan berdampak pada pertumbuhan. Bauran toko baru dan toko lama. Toko baru umumnya menikmati kenaikan penjualan yang lebih besar dibandingkan dengan toko lama karena toko baru dapat meraih pasar yang tidak tertangani dengan baik atau menyediakan komposisi barang yang lebih mutakhir dibandingkan dengan pesaing yang ada. Toko lama umumnya tumbuh seiring dengan tingkat pertumbuhan ekonomi lokal secara keseluruhan. Karena itu, analisis harus mempertimbangkan rencana ekspresi yang diumumkan oleh manajeman. Dimulai dengan asumsi bahwa penjualan akan tumbuh sebesar 11,566% di tahun 2006, tingkat pertumbuhan yang sama dengan tahun Setelah proyeksi selesai, analisis

3 sensitivitas akan mempelajari tingkat implikasi tingkat pertumbuhan yang lebih tinggi dan lebih rendah terhadap peramalan. Tampilan 9.1 Laporan Laba Rugi Target Corporation (in millions) Sales... $46,839 $42,025 $37,410 Cost of goods sold Gross profit Selling, general and administrative expense Depreciation and amortization expense Interest expense Income before tax Income tax expense Income (loss) from extraordinary items and discontinued operations Net income... $ 3,198 $ 1,809 $ 1,623 Outstanding shares Selected Ratios (in percent) Sales growth... 11,455% 12,336% Gross profit margin... 32,866 32,447 Selling, general and administrative expense/sales... 22,49 22,318 Depreciation expense/gross prior-year PP&E... 6,333 5,245 Interest expense/prior-year long-term debt... 5,173 4,982 Income tax expense/pretax income... 37,809 37,803 Margin laba kotor Target mengalami sedikit kenaikan menjadi 32,866% terhadap penjualan. Untuk tujuan proyeksi, margin laba kotor terakhir diasumsikan sebesar 32,866%. Pada praktiknya, estimasi margin laba kotor sebagian akan dipengaruhi oleh kekuatan ekonomi, dan tingkat kompetisi dalam pasar Target. Misalnya kompetisi yang meningkat membuat kita mempertanyakan kemampuan perusahaan untuk meningkatkan margin laba kotor karena akan sulit untuk menaikkan harga jual. Beban penjualan, umum, dan administrasi juga tetap konstan sebesar kurang lebih 22% terhadap penjualan. Proyeksi beban penjualan, umum, dan administrasi adalah 22,49% terhadap penjualan, sama dengan presentase yang terakhir. Pada praktiknya, pos beban dapat diuji dan diestimasi secara terpisah dengan menyertakan pemahaman yang didapat dari bagian Management Discussion and Analysis-MDA (Diskusi dan Analisis Manajemen) dalam laporan keuangan atau dari sumber eksternal. Bagi perusahaan ritel seperti Target, tren gaji dan biaya okupansi serta beban iklan memerlukan penelitian lebih lanjut.

4 Beban penyusutan merupakan pos material dan harus diproyeksikan secara terpisah. Penyusutan merupakan beban tetap dan merupakan fungsi dari jumlah aset yang dapat disusutkan. Pada tahun-tahun sebelumnya, Target telah melaporkan bebanpenyusutan kirakira 6% dari saldo aset tetap di awal tahun. Proyeksi mengasumsikan beban penyusutan sebesar 6,33% dari saldo aset tetap tahun 2005, persentase yang terakhir. Dengan cara yang sama, dihitung pula rasio historis beban bunga terhadap saldo awal tahun utang berbunga. Selama dua tahun terakhir, rasio ini mengalami sedikit kenaikan dari 4,982% menjadi 5,173%. Proyeksi mengasumsikan 5,173% dari saldo awal tahun utang berbunga. Pada praktiknya, estimasi harus menyertakan proyeksi tingkat bunga jangka panjang di masa depan. Akhirnya, angka yang digunakan untuk proyeksi atas beban pajak adalah sebagai persentase terhadap laba sebelum pajak tetap konstan pada tingkat terakhir sebesar 37,809%. Tampilan 9.2 Proyeksi Laporan Laba Rugi Target Corporation (in millions) Forecasting Step 2006 Estimate Income statement Total revenues... 1 $52,204 Cost of goods sold Gross profit Selling, general, and administrative expense Depreciation and amortization expense Interest expense Income before tax Income tax expense Income (loss) from extraordinary items and discontinued operations Net income $ 2,185 Outstanding shares Forecasting Assumptions (in percent) Sales growth ,455% Gross profit margin ,866 Selling, general, and administrative expense/sales ,49 Depreciation expense/gross prior-year PP&E ,333 Interest expense/prior-year long-term debt ,173 Income tax expense/pretax income ,809 Berdasarkan asumsi-asumsi di atas, proyeksi laporan laba rugi Target tahun 2006 disajikan di Tampilan 9.2. Berikut langkah-langkah dalam memproyeksikan laporan tersebut. 1. Penjualan: $ x 1,11455 = $ Laba kotor: $ x 32,866% = $17.157

5 3. HPP: $ $ = $ Penjualan, umum, dan administrasi: $ x 22,49% = $ Penyusutan dan amortisasi: $ (aset tetap kotor awal periode) x 6,333% = $ Bunga: $9.538 (utang berbunga awal periode) x 5,173% = $ Laba sebelum pajak: $ $ $ $493 = $ Beban pajak: $3.513 x 37,809% = $ Pos luar biasa dan dihentikan: tidak ada 10. Laba bersih: $ $1.328 = $2.185 Proyeksi Neraca Neraca Target tahun berikut beberapa rasio terpilih disajikan pada tampilan 9.3. Ramalan neraca tahun 2006 meliputi langkah-langkah berikut ini. 1. Buatlah proyeksi aset lancar selain kas dengan menggunakan proyeksi penjualan atau harga pokok penjualan dan rasio perputaran yang relevan seperti dijelaskan di bawah ini. 2. Buatlah proyeksi kenaikan aset tetap dengan estimasi pengeluaran modal yang didasarkan pada tren historis atau informasi dalam bagian MD&A di laporan tahunan. 3. Buatlah proyeksi kewajiban lancar selain utang dengan menggunakan proyeksi penjualan atau harga pokok penjualan dan rasio perputaran yang relevan seperti dijelaskan di bawah ini. 4. Hitunglah bagian lancar utang jangka panjang (bagian yang jatuh tempo) dari catatan utang jangka panjang. 5. Utang jangka pendek lainnya diasumsikan tidak berubah dari tahun-tahun sebelumnya kecuali menunjukkan tren yang jelas berbeda. 6. Saldo awal utang jangka panjang diasumsikan sama dengan utang jangka panjang tahun lalu dikurangi bagian yang jatuh tempo dari butir (4) di atas. 7. Asumsikan kewajiban jangka panjang lainnya sama dengan saldo tahun lalu, kecuali menunjukkan tren yang jelas berbeda. 8. Saham biasa awal diasumsikan sama dengan saldo tahun lalu. 9. Laba ditahan diasumsikan sama dengan saldo tahun lalu ditambah (dikurangi) dengan laba (rugi) bersih dan dikurang dividen yang diperkirakan.

6 10. Pos ekuitas lainnya diasumsikan sama dengan saldo tahun lalu, kecuali menunjukkan tren yang jelas berbeda. Tampilan 9.3 Neraca Target Corporation (in millions) Cash... $ 2,245 $ 708 $ 758 Receivables Inventories Other current assets Total current assets Property, plant, and equipment (PP&E) Accumulated depreciation Net property, plant, and equipment Other assets Total assets... $32,293 $31,416 $28,603 Accounts payable... $ 5,779 $ 4,956 $ 4,684 Current portion of long-term debt Accrued expenses Income taxes & other Total current liabilities Deferred income taxes and other liabilities Long-term debt Total liabilities Common stock Additional paid-in capital Retained earnings Shareholders equity Total liabilities and net worth... $32,293 $31,416 $28,603 Selected Ratios Accounts receivable turnover rate... 9,240 9,094 6,722 Inventory turnover rate... 5,840 6,266 5,357 Accounts payable turnover rate... 5,441 5,728 5,444 Accrued expenses turnover rate... 28,683 32,628 24,214 Taxes payable/tax expense... 26,527% 122,663% 37,485% Dividends per share... $ $ $ Capital expenditures (CAPEX) in millions CAPEX/Sales... 6,431% 6,356% 8,524% Jumlah langkah (3) (10) menghasilkan total kewajiban dan ekuitas. Karena itu, total asset sama dengan jumlah tersebut dan angka kas yang dihasilkan dihitung dari total asset dikurangi (1) dan (2). Pada titik ini, Kas akan terlalu tinggi atau terlalu rendah. Selanjutnya, utang jangka panjang dan saham disesuaikan untuk penerbitan (pembelian kembali) yang diperlukan untuk mencapai tingkat kas yang diinginkan dan untuk mempertahankan leverage

7 keuangan historis. Penyesuaian tersebut mengindikasikan tingkat pendanaan yang dibutuhkan untuk mendukung pertumbuhan perusahaan. Untuk memulai, proyeksi piutang, persediaan, asset tetap, utang usaha, dan beban yang masih harus dibayar menggunakan proyeksi penjualan dan harga pokok penjualan serta tingkat perputarannya. Misalnya, tingkat perputaran piutang didasarkan pada penjualan tahun berjalan adalah: Tingkat perputaran piutang usaha = Berikutnya, proyeksi piutang usaha dihitung sebagai berikut: Proyeksi piutang usaha = Proyeksi piutang usaha diasumsikan dengan menggunakan tingkat perputaran terakhir sebesar 9,24. Tingkat perputaran persediaan juga menggunakan tingkat perputaran yang terakhir (didasarkan atas saldo akhir persediaan) sebesar 5,84, berikut dengan harga pokok penjualan untuk memproyeksikan persediaan. Analisis yang lebih mendalam akan membandingkan tingkat perputaran persediaan toko lama dengan toko baru, serta mengantisipasi pertumbuhan toko baru. Persediaan saat ini dapat diproyeksikan tumbuh seiring dengan tingkat pertumbuhan penjualan yang diperkirakan. Persedian tambahan yang diperlukan untuk toko baru kan ditambahkan pada jumlah tersebut. Aset tetap diestimasi berbagai saldo asset tetap kotor tahun lalu ditambah persentase pengeluaran modal terhadap penjualan historis. Pengeluaran modal historis diperoleh dari laporan arus kas. Selama tiga tahun terakhir, persentase pengeluaran modal terhadap penjualan telah stabil sekitar 6,4% terhadap penjualan. Persentase 6,43% digunakan untuk mengestimasi pengeluaran modal tahun Setelah proyeksi selesai, persentase tersebut dapat disesuaikan untuk melihat implikasi keuangan atas pengeluaran modal yang lebih tinggi (rendah). Estimasi utang usaha didasarkan pada perputaran utang dan harga pokok penjualan historis. Rasio perputaran terakhir (didasarkan atas saldo akhir utang usaha) sebesar 5,441 digunakan untuk mengestimasi utang tahun Persentase beban yang masih harus dibayar terhadap penjualan yang diestimasikan menggunakan tingkat perputaran akrual terakhir

8 sebesar 28,683. Terakhir, utang pajak diestimasi berdasarkan hubungan utang terhadap beban pajak historis, dan digunakan tingkat terakhir sebesar 26,527% untuk memproyeksikan utang pajak tahun Jadwal jatuh tempo utang jangka panjang diberikan dalam catatan atas laporan keuangan. Kita menggunakan angka tahun 2006 dalam jadwal tersebut. Utang jangka panjang awalnya diestimasi sebagai saldo utang jangka panjang tahun sebelumnya dikurangi estimasi utang yang jatuh tempo (bagian lancar). Kemudian, tingkat utang ini disesuaikan untuk mendapatkan saldo kas dan leverage keuangan yang diinginkan setelah neraca awal tersusun. Saham biasa dan saham yang diperoleh kembali diasumsikan sama dengan saldo tahun lalu. Berdasarkan asumsi-asumsi di atas, proyeksi neraca target tahun 2006 disajikan pada tampilan 9.4. Berikut ini langkah-langkah dalam memproyeksikan neraca tersebut. 1. Piutang: $5.650 = $ (penjualan) / 9,24 (perputaran piutang). 2. Persediaan: $6.001 = $ (HPP) / 5,84 (perputaran persediaan). 3. Aset lancer lain: tidak ada perubahan. 4. Aset tetap: $ = $ (saldo tahun lalu) + $3.357 (estimasi pengeluaran modal: estimasi penjualan sebesar $ x 6,431% persentase CAPEX/ penjualan). 5. Akumulasipenyusutan: $6.822 = $5.412 (saldo tahun lalu) + $1.410 (estimasi penyusutan). 6. Aset tetap bersih: $ = $ $ Aset jangka panjang lainnya: tidak ada perubahan. 8. Utang usaha: $6.441 = $ (HPP) / 5,411 (perputaran utang) 9. Bagian lancar utang jangka panjang: jumlah yang dilaporkan dalam catatan kaki utang jangka panjang sebagai bagian yang jatuh tempo di tahun Beban yang masih harus dibayar: $1.820 = $ (penjualan) / 28,683 (perputaran beban yang masih harus dibayar). 11. Utang pajak: $352 = $1.328 (beban pajak) x 26,527% (utang pajak / beban pajak). 12. Pajak tangguhan dan kewajiban lain: tidak ada perubahan. 13. Utang jangka panjang: $8.283 = $9.034 (utang jangka panjang tahun lalu) - $751 (bagian utang yang jatuh tempo dari langkah 9). 14. Saham biasa: tidak ada perubahan. 15. Tambahan modal disetor: tidak ada perubahan.

9 16. Laba ditahan: $ = $ (laba ditahan tahun lalu) + $2.185 (proyeksi laba bersih) - $276 (estimasi dividen sebesar $0,31 per lembar saham x 891 juta lembar saham). 17. Kas: Jumlah yang dibutuhkan untuk menyeimbangkan total kewajiban dan ekuitas Tampilan 9.4 dikurangi langkah (1) (7). Proyeksi Neraca Target Corporation Forecasting (in millions) Step Estimate Cash $ 1,402 $ 2,245 Receivables Inventories Other current assets Total current assets Property, plant, and equipment Accumulated depreciation Net property, plant, and equipment Other assets Total assets... $34,595 $32,293 Accounts payable... 8 $ 6,441 $ 5,779 Current portion of long-term debt Accrued expenses Income taxes & other Total current liabilities Deferred income taxes and other liabilities Long-term debt Total liabilities Common stock Additional paid-in capital Retained earnings Shareholders equity Total liabilities and net worth... $34,595 $32,293 Selected Ratios Accounts receivable turnover rate... 9,240 9,240 Inventory turnover rate... 5,840 5,840 Accounts payable turnover rate... 5,441 5,441 Accrued expenses turnover rate... 28,683 28,683 Taxes payable/tax expense... 26,527% 26,527% Dividends per share... $ $ Capital expenditures (CAPEX) in millions CAPEX/Sales... 6,431% 6,431%

10 Neraca awal memperkirakan saldo kas sebesar $1.402 juta. Jumlah ini mencerminkan 4,1% dari proyeksi total aset. Meskipun lebih rendah dari tingkat tahun 2005 sebesar 7% dai total aset, saldo kas ini masih sejalan dengan persentase sebelumnya di rentang 2-3%. Jika estimasi saldo kas lebih tinggi atau lebih rendah, penyesuaian lebih lanjut dapat dilakukan untuk (1) menginvestasikan kelebihan kas dalam efek yang dapat diperdagangkan (proyeksi laba perlu disesuaikan untuk tambahan laba investasi non-operasi), atau (2) mengurangi utang jangka panjang dan/ atau ekuitas secara proporsional sehingga tetap menjaga tingkat leverage keuangan yang konsisten dengantahun-tahun sebelumnya. Jika saldo kas terlalu rendah, utang jangka panjang dan/ atau saham biasa tambahan dapat ditingkatkan jika dibutuhkan guna menjaga tingkat leverage keuangan tetap konstan. Proyeksi menunjukkan Target akan mampu mendanai pertumbuhannya dengan dana yang tersedia dan kas yang diperoleh secara internal. Proyeksi Laporan Arus Kas Proyeksi laporan arus kas dihitung dari proyeksi laporan laba rugi dan proyeksi di neraca sebagaimana dibahas pada Bab 7. Proyeksi laporan arus kas disajikan pada Tampilan 9.5. Proyeksi arus kas bersih dari operasi sebesar $3.295 juta mendanai sebagian dari pengeluaran modal sebesar $3.357 juta, pengurangan utang jangka panjang sebesar $504 juta, dan dividen sebesar $276 juta. Kekurangannya mengakibatkan penurunan kas sebesar $843 juta. Tampilan 9.5 Proyeksi Laporan Arus Kas Target Corporation

11 Analisis Sensitivitas Proyeksi laporam keuangan didasarkan pada hubungan yang diharapkan antara pos laporan laba rugi dengan pos neraca. Contoh ini menggunakan rasio terakhir karena operasi Target cukup stabil dan diasumsikan tidak terdapat perubahan besar dalam strategi operasi. Namun, asumsi-asumsi tersebut dapat divariasikan untuk menganalisis dampaknya pada kebutuhan dana, pengembalian aset dan ekuitas, dan sebagainya. Misalnya, jika diasumsikan rasio pengeluaran modal terhadap penjualan naik menjadi 7,5%, maka pengeluaran modal akan naik menjadi $3,9 miliar, dan saldo kas akan turun sebesar $845 juta, 2,4% dari total aset dan di bawah tingkat tahun-tahun sebelumnya. Dalam hal ini, pendanaan eksternal dalam bentuk utang (ekuitas) akan dibutuhkan. Kenaikan yang sama dalam kebutuhan pendanaan juga akan mengakibatkan penurunan perputaran piutang atau persediaan. Analisis sering kali menyiapkan beberapa proyeksi untuk melihat skenario terbaik (terburuk) sebagai tambahan atas skenario yang paling mungkin (most likely) terjadi. Analisis sensitivitas ini menunjukkan asumsi yang memiliki dampak terbesar pada hasil keuangan sehingga membantu mengidentifikasi area yang membutuhkan pemeriksaan lebih lanjut. Aplikasi Analisis Prospektif dalam Model Penilaian Laba Sisa Sebagaimana disebutkan pada pendahuluan bab ini, anilisis prospektif merupakan inti analisis efek. Model penilaian laba sisa, misalnya, menentukan nilai ekuitas pada waktu t sebagai jumlah nilai buku kini dan nilai sekarang laba sisa yang diperkirakan di masa depan: di mana BV t merupakan nilai buku pada akhir periode t, RI t + n adalah laba sisa di periode t + n, dan k adalah biaya modal (lihat Bab 1). Laba residu (residual income) pada waktu t didefinisikan sebagai laba bersih komprehensif dikurangi pembebanan pada nilai buku awal, yaitu RI t = NI t (k x BV t 1 ). Proses penilaian memerlukan estimasi laba bersih di masa depan dan nilai buku ekuitas pemegang saham. Tampilan 9.6 menyajikan sebuah contoh penilaian untuk saham biasa Syminex Corp di tahun Dalam bentuk yang relatif sederhana ini, model penilaian memerlukan estimasi atas enam parameter berikut:

12 Pertumbuhan penjualan, Margin laba bersih (laba bersih/penjualan), Perputaran modal kerja bersih (penjualan/modal kerja bersih), Perputaran aset tetap (penjualan/ aset tetap), Leverage keuangan (aset operasi/aset tetap), Biaya modal ekuitas. Tampilan 9.6 Penilaian untuk Saham Biasa Syminex Penjualan diharapkan tumbuh sebesar 8,9% di tahun 2006 dan 9,1%di tahun 2007, kemudian menurun pada tingkat pertumbuhan 8%, 7%, dan 6% untuk tiga tahun berikutnya. Periode lima tahun ini merupakan horizon peramalan (forecast horizon), periode waktu di mana kita memiliki keyakinan tertinggi atas estimasi kita. Selanjutnya, penjualan diasumsikan terus tumbuh pada tingkat inflasi jangka panjang sekitar 3,5%. Margin laba bersih diharapkan naik menjadi 9,2% dan 9,4% selama dua tahun berikutnya, kemudian bertahan pada persentase tersebut. Tingkat perputaran modal kerja

13 bersih dan aset tetap diharapkan tetap pada tingkat 11,8271 dan 1,9878 kali. Leverage keuangan diharapkan juga konstan pada tingkat sekarang sebesar 2,5186. Terakhir, biaya modal ekuitas diperkirakan sebesar 12,5%. Laba bersih diestimasikan dengan menggunakan proyeksi penjualandan proyeksi margin laba bersih (penjualan x margin laba bersih). Modal kerja bersih dan aset tetap diestimasikan dengan menggunakan proyeksi penjualan dan estimasi tingkat perputaran untuk modal kerja bersih dan aset tetap (penjualan/tingkat perputaran). Terakhir, ekuitas diproyeksikan menggunakan rasio aset operasi terhadap ekuitas (aset operasi = modal kerja bersih + aset tetap). Berdasarkan estimasi di atas, laba sisa tahun 2006 diestimasikan sebagai proyeksi laba bersih dikurangi ekuitas awal tahun x biaya modal ekuitas sebesar 12,5%. $6.278 = $8.856 ($20,624 x 0,125) Tahun-tahun setelahnya dalam horizon peramalan dihitung dengan cara yang sama. Setiap tahun selama horizon peramalan selanjutnya didiskontokan pada biaya modal ekuitas (12,5%). Misalnya, faktor diskonto untuk tahun kedua dihitung sebagai berikut: 0,7901 = Nilai sekarang untuk tiap-tiap tahun dalam horizon peramalan dijumlahkan untuk mendapatkan nilai sekarang kumulatif sampai tahun 2010 sebesar $ Proyeksi laba sisa pada tahun 2011 diasumsikan tumbuh pada tingkat inflasi (3,5%). Nilai sekarang anuitas ini yang didiskontokan ke tahun 2005 adalah: $ = ( )( ) Estimasi nilai saham biasa Syminex pada tahun 2005 sama dengan nilai buku ekuitas pemegang saham ($ $54.039) dengan total sebesar $ Dengan saham beredar sebanyak lembar, nilai per lembar saham biasa Syminex adalah $58,13. Penilaian ekuitas sangat bergantung pada proyeksi. Sebagaimana telah dibahas di atas, penilaian harus menguji sensitivitas estimasi harga saham terhadap asumsi yang mendasari proyeksi.

14 Tren Penggerak Nilai Modal laba sisa menentukan harga saham sebagai nilai buku ekuitas pemegang saham ditambah nilai sekarang dari laba sisa (residua income-ri) yang diperkirakan, di mana RI t = NI t (k x BV t-1 ). Laba sisa juga dapat dinyatakan dlam bentuk rasio sebagai, RI = (ROE t k) x BV t-1 di mana ROE = NI t /BV t-1. Bentuk ini menekankan kenyataan bahwa harga saham berubah hanya jika ROE k. Dalam kondisi ekuilibrium, tekanan kompetisi akan mendorong tingkat pengembalian (ROE) mendekati biaya (k) sehingga laba abnormal akan hilang. Dengan demikian, estimasi harga saham adalah proyeksi pembalikan ROE pada nilai jangka panjangnya bagi perusahaan dan industri tertentu. Tampilan 9.7 menyajikan kinerja ROE untuk kuintil dari seluruh perusahaan dalam database Computstat. Untuk tiap-tiap tahun, portofolioperusahaan dalam tiap kuitil ROE dibentuk dan ROE tiap perusahaan dalam portofolio ditelusuri selama 10 tahun berikutnya. Grafik menyajikan nilai median tiap portofolio. Berikut hasil pengamatan yang terlihat. 1. ROE cenderung kembali ke ekuilibrium jangka panjang. Hal ini mencerminkan tekanan kompetisi. Lebih lanjut, tingkat pembalikan bagi perusahaan yang paling tidak menguntungkan lebih besar daripada tingkat pembalikan perusahaan yang paling menguntungkan. Dengan demikian, tingkat pembalikan bagi perusahaan yang memiliki tingkat ROE paling ekstrem adalah lebih besar daripada tingkat pembalikan bagi perusahaan yang memiliki tingkat ROE lebih moderat. 2. Pembalikan tidak lengkap, yaitu tetap terdapat perbedaan sekitar 12% antara perusahaan dengan ROE tertinggi dan perusahaan dengan ROE terendah meskipun setelah waktu 10 tahun. Hal ini mungkin disebabkan oleh dua hal: perbedaan risiko yang tercermin dalam perbedaan biaya modal (k); atau tingkat konservatisme yang lebih tinggi (rendah) dalam kebijakan akuntansi. Tampilan 9.7

15 Tampilan 9.7 menyatakan bahwa sebagian pembalikan selesai setelah sekitar 5 tahun. Hal ini mendukung penggunaan horizon peramalan 5 tahun bagi Syminex karena tidak terdapat dampak besar pada harga saham setelah titik, di mana ROE = k terlepas dari asumsi tingkat pertumbuhan penjualan. ROE dianggap sebagai penggerak nilai (value driver) karena ROE merupakan variabel yang memengaruhi harga saham secara langsung. Selanjutnya, komponen ROA dipecah menjadi margin laba dan perputaran (lihat bab 8). Komponen-komponen tersebut juga merupakan penggerak nilai dan komponen yang diproyeksikan dalam penilaian Syminex. Karena itu, pemahaman tentang tingkat pembaliakn untuk komponen-komponen tersebut juga diperlukan. Tampilan 9.8 menyajikan grafik tentang pembalikan margin laba bersih untuk kuintil perusahaan dalam database Computstat. Grafik ini dibuat dengan cara yang sama dengan pembuatan grafik ROE di tampilan 9.7. Tampak jelas tingkat pembalikan yang signifikan untuk perusahaan dengan margin laba bersih (net profit margin-npm) tertinggi dan terendah. Selain itu, tingkat pembalikan untuk perusahaan dengan laba terendah lebih besar daripada tingkat pembalikan perusahaan yang paling untung. Tingkat pembalikan untuk dua kelompok ekstrem perusahaan tersebut lebih besar daripada tingkat pembalikan perusahaan dengan laba yang paling moderat. Dengan demikian, tetap terdapat selisih antara portofolio dengan NPM tertinggi atau terendah pada akhir tahun, yang besarnya kurang lebih sama dengan selisih untuk ROE. Pembalikan ROE tampaknya disebabkan oleh pembalikan NPM. Tampilan 9.8

16 Perputaran total aset (total asset turnover-tat) merupakan komponen kedua ROA. Tampilan 9.9 menyajikan tingkat pembalikan perputaran total aset yang dibuat dengan cara yang sama dengan grafik sebelumnya. Walaupun tampak ada pembalikan, tingkatnya lebih kecil dari tingkat pembalikan ukuran profitabilitas. Selain itu, terdapat tingkat perputaran aset yang bervariasi antara perusahaan dengan perputaran tertinggi dan terendah. Hal ini mencerminkan tingkat intensitas modal yang berbeda-beda. Saat pembuatan estimasi, proyeksi margin laba dan tingkat perputaran perlu mempertimbangkan pola pembalikan yang umum dan tingkat penggerak nilai dari rata-rata jangka panjangnya. Lebih lanjut, kita perlu memperhatiakn karakteristik industri karena tampilan ini menunjukkan terdapat perbedaan dalam margin laba bersih-perputaran total aset sebagaimana dibahas pada Bab 8. Dengan demikian, horizon proyeksi tidak terlalu panjang karena akan mengurangi keyakianan atas proyeksi dan ROE cenderung kembali mendekat ke biaya modal selama periode waktu yang relatif pendek. Tampilan LAMPIRAN 9A PERAMALAN JANGKA PENDEK Untuk analisis likuiditas jangka pendek, salah satu alat yang berguna adalah peramalan arus kas jangka pendek (short term cash forecasting). Peramalan jangka pendek diminati oleh penggunaan internal seperti manajer dan auditor untuk mengevaluasi aktivitas operasi perusahaan saat ini dan masa depan. Peramalan ini juga diminati oleh pengguna eksternal seperti kreditor jangka pendek guna menilai kemampuan perusahaan untuk melunasi utang jangka pendek. Analisis ini menekankan pada peramalan kas jangka pendek saat kemampuan perusahaan untuk memenuhi kewajiban jangka pendeknya diragukan. Keakuratan peramalan arus kas berbanding terbalik dengan horizon peramalan-semakin lama periode peramalan,

17 semakin berkurang keandalan peramalan tersebut. Hal ini disebabkan jumlah dan kompleksitas faktor-faktor yang memengaruhi arus kas masuk dan arus kas keluar yang tidak dapat diestimasikan secara andal dalam jangka panjang. Dalam peramalan jangka pendek pun, informasi yang jumlahnya signifikan diperlukan. Karena peramalan arus kas bergantung pada informasi yang tersedia bagi publik, tujuan analisis ini adalah peramalan yang cukup akurat. Dengan mempelajari dan membuat peramalan arus kas, analisis akan menghasilkan pandangan yang lebih luas atas pola arus kas perusahaan. POLA ARUS KAS Pola arus kas penting untuk dipelajari sebelum menguji model untuk analisis dan proyeksi arus kas. Kas dan setara kas (selanjutnya disebut kas ) merupakan aset yang paling likuid. Hampir seluruh keputusan manajemen adalah melakukan investasi aset atau membayar beban memerlukan kas. Hal ini menyebabkan manajemen lebih berfokus pada kas daripada konsep dana likuid lainnya. Beberapa pengguna (seperti kreditor) terkadang menganggap aset seperti piutang dan persediaan sebagai bagian dari aset yang likuid mengingat pos tersebut bersifat dalam dikonversi menjadi kas dalam waktu dekat. Kas yang dimiliki tidak menghasilkan atau hasilnya kecil, dan dalam situasi kenaikan harga, kas (seperti semua aset moneter) menghadapi penurunan daya beli. Namun, demikian, kas memiliki rasio yang paling kecil. Manajemen bertanggung jawab atas keputusan investasi kas dalam bentuk aset atau untuk membayar biaya. Konversi kas ini meningkatkan risiko karena pemulihan kas dari aktivitas-aktivtas tersebut kurang pasti. Beragam jenis dan tingkat risiko terkait dengan konversi kas tersebut. Misalnya, risiko konversi kas menjadi investasi sementara lebih rendah daripada risiko konversi kas menjadi aset jangka panjang seperti pabrik dan peralatan. Investasi kas dalam aset atau biaya untuk mengembangkan dan memasarkan produk baru memiliki risiko pemulihan menjadi kas yang lebih tinggi. Likuiditas jangka pendek dan solvabilitas jangka panjang bergantung pada pemulihan dan kemampuan realisasi pengeluaran kas. Arus kas masuk dan arus kas keluar saling terkait. Kegagalan salah satu aspek aktivitas bisnis perusahaan akan berdampak pada keseluruhan sistem arus kas. Kegagalan penjualan berdampak pada konversi persediaan menjadi piutang dan kas yang mengakibatkan penurunan persediaan kas. Ketidakmampuan perusahaan untuk mengganti kas dari sumber seperti ekuitas, pinjaman, atau utang usaha dapat menghambat aktivitas produksi dan mengakibatkan kerugian di penjualan masa depan. Sebaliknya, membatasi pengeluaran pada

18 pos seperti iklan dan pemasaran dapat memperlambat konversi persediaan menjadi piutang dan kas. Pembatasan jangka panjang atas arus kas keluar atau arus kas masuk dapat menurunkan solvabilitas perusahaan. Keterkaitan antara arus kas, akrual, dan laba harus disertakan dalam analisis. Saat persediaan barang jadi yang merupakan akumulasi banyak biaya dan beban dijual, margin laba perusahaan menghasilkan arus kas masuk dana likuid melalui piutang dan kas. Makin tinggi margin laba, makin besar pertumbuhan dana likuid. Laba terutama berasal dari selisih antara penjualan dan harga pokok penjualan (laba kotor) dan memiliki dampank yang sangat besar pada arus kas. Banyak biaya, seperti biaya yang berasal dari penggunaan aset tetap atau beban yang ditangguhkan, tidak membutuhkan pengeluaran kas. Sama halnya dengan pos seperti penjualan tanah secara cicilan jangka panjang yang menghasilkan piutang tak lancar yang membatasi relevansi akrual bagi arus kas, ukuran-ukuran tersebut harus digunakan secara tepat dalam analisis untuk menilai pola arus kas. Arus kas memiliki keterbatasan dalam satu hal penting. Saat perusahaan memperoleh kas masuk, manajemen berwenang menentukan penggunaannya. Pilihan penggunaan ini bergantung pada komitmen pembayaran, seperti dividen, akumulasi persediaan, pengeluaran modal, atau pembayaran utang. Arus kas juga bergantung pada kemampuan perusahaan untuk mendapatkan dana dari berbagai sumber seperti ekuitas dan utang. Manajaemen memiliki wewenang yang besar atas penggunaan arus kas masuk yang tidak dikomitmenkan (disebut arus kas bebas). Komponen arus kas beban ini penting dan menjadi perhatian khusus dalam analisis. PENTINGNYA PERAMALAN PENJUALAN Keandalan peramalan laba bergantung pada kualitas peramalan penjualan. Dengan sedikit pengecualian, seperti dana dari aktivitas pendanaan atau dana untuk aktivitas investasi, sebagian besar arus kas terkait dan bergantung pada penjualan. Peramalan penjualan meliputi analisis atas: arah dan tren penjualan, pangsa pasar, kondisi industri dan ekonomi, kapasitas produksi dan keuangan, faktor kompetisi.

19 Komponen-komponen tersebut umumnya dinilai bersamaan dengan lini produk yang berpotensi dipengaruhi oleh kekuatan pasar masing0masing. Contoh berikut ini mengilustrasikan pentingnya peramalan penjualan. PERAMALAN ARUS KAS DENGAN ANALISIS PRO FORMA Kewajaran dan kelayakan ramalan kas jangka pendek biasanya diuji dengan laporan keuangan pro forma (peforma financial statements). Dalam pengujian ini, asumsi yang mendasari peramalan kas digunakan untuk menyusun laporan laba rugi pro forma selama periode yang diramal dan neraca pro forma pada akhir periode ramalan. Laporan keuangan pro forma ini digunakan untuk menghitung rasio keuangan dan menyimpulkan hubungan lainnya, dan dibandingkan dengan data historis untuk menguji kelayakannya. Perbandingan ini harus menyertakan penyesuaian untuk faktor-faktor yang diperkirakan akan memengaruhinya selama periode yang diramalakan. Peramalan arus kas diilustrasikan dengan menggunakan data IT Technologies, Inc. Baru-baru ini, IT Technologies memperkenalkan prosesor elektronik baru yang diterima sangat baik oleh pasar. Manajemen IT memperkirakan penjualan selama enam bulan mendatang yang berakhir pada 30 Juni, tahun ke-1 sebesar (dalam ribuan dolar): $100, $125, $150, $175, $200, dan $250. Saldo kas pada tanggal 1 Januari, tahun ke-1 adalah $ Berdasarkan prediksi kenaikan penjualan, IT mengharapkan saldo kas bulanan minimal sebesar $ untuk bulan Januari; dan $ untuk bulan Februari; $ untuk bulan Maret; dan $ April, Mei, dan Juni. IT memperkirakan kebutuhan dana tambahan untuk mendanai peningkatan penjualan. IT memperkirakan kebutuhan dana tambahan untuk mendanai peningkatan penjualan. IT merencanakan pembelian mesin baru senilai $ yang didanai dengan menerbitkan wesel bayar kepada penjual. Wesel tersebut akan dibayar mulai Februari sebesar $1.000 tiap bulan. Mesin tersebut direncanakan tidak digunakan sampai bulan Agustus, tahun ke-1. IT merencanakan beberapa langkah lanjutan untuk mendanai kebutuhan tersebut. Pertama, dengan menerbitkan komitmen pendanaan dari perusahaan asuransi untuk membeli obligasi jangka panjang IT senilai $ (dikurangi biaya penerbitan sebesar $2.500). Penjualan obligasi direncanakan pada bulan April ($50.000) dan bulan Mei ($60.000). IT berencana menjual real estate sebagai sumber pendanaan tambahan sebesar $8.000 pada bulan Mei dan $ pada bulan Juni, serta menjual mesin (harga perolehan $ dan nilai buku nihil) seharga $ pada bulan Juni. IT melakukan pendekatan pada bank untuk

20 mendapatkan pendanaan jangka pendek guna menutupi kebutuhan dana. Sebelum dapat memenuhi permintaan tersebut, Bank mensyaratkan IT untuk menyiapkan ramalan kas untuk periode enam bulan yang berakhir pada tanggal 30 Juni, tahun ke-1 dan laporan keuangan pro forma selama periode tersebut. Bank juga meminta IT untuk menyebutkan penggunaan kas dan sumber dana untuk pembayaran utang. IT mengakui pentingnyaperamalan kas dan mulai mengumpulkan data yang diperlukan untuk memenuhi permintaan tersebut. Sebagai salah satu langkah awal, IT melakukan estimasi atas pola penagihan piutang. Pengalaman masa lalu menunjukkan pola penagihan berikut. Pola penagihan di atas berikut penjulan produk yang diharapkan memungkinkan penyusunan estimasi penagihan kas disajikan pada Tampilan 9A.1. Analisis pola beban dalam laporan keuangan periode sebelumnya menghasilkan estimasi biaya berdasarkan penjualan atau waktu. Tampilan 9A.2 menunjukkan estimasi beban tersebut (kecuali penyusutan sebesar $1.000 per bulan) saat terjadi. Satu-satunya pengecualian adalah pembelian bahan baku yang dibayar 50% di bulan terjadinya pembelian dan 50% di bulan berikutnya. Persediaan bahan baku pada tanggal 1 Januari, tahun ke-1,

21 adalah $ IT memperkirakan persediaan bahan baku pada akhir tiap bulan dari Januari hingga Juni tahun ke-1 masing-masing sebesar: $67.000, $67.500, $65.500, $69.000, $67.000, dan $ IT juga memperkirakan pla pembayaran utang usaha untuk pembelian bahan baku tersebut. Tampilan 9A.3 menunjukkan pembayaran yang diperkirakan tersebut. Karena prosesor elektronik dibuat berdasarkan pesanan, diperkirakan tidak ada persediaan akhir barang jadi. Ramalan kas untuk tiap bulan selama enam bulan yang terakhir pada tanggal 30 Juni, tahun ke-1 disajikan pada Tampilan 9A.4. Berdasarkan ramalan ini, laporan laba rugi pro forma untuk 6 bulan terakhir pada tanggal 30 Juni, tahun ke-1 disajikan pada Tampilan 9A.5. Neraca aktual IT Technologies per 1 Januari, tahun ke-1 dan neraca pro forma per 30 Juni, tahun ke-1 juga disajikan pada Tampilan 9A.6. Laporan pro forma tersebut harus diuji secara kritis serta diuji kelayakan ramalan dan asumsinya. Rasio dan hubungan yang disimpulkan dalam laporan keuangan pro forma harus dievaluasi dan dibandingkan dengan rasio historis untuk menentukan kewajaran dan kelayakannya. Misalnya, rasio lancar IT Technologies pada tanggal 1 Januari, tahun ke-1 sebesar 2,6 naik menjadi 3,5 dalam neraca pro forma per 30 Juni, tahun ke-1. Selain itu, selama 6 bulan yang berakhir pada tanggal 30 Juni, tahun ke-1, proyeksi pengembalian ekuitas rata-rata lebih dari 9%. Ukuran tersebut beserta ukuran-ukuran lainnya seperti perputaran, tren, dan perbandingan common size harus dievaluasi. Variasi dalam hubungan penting tidak diharapkan harus dijelaskan. Jika ditemukan kesalahan, asumsi dan harapan harus disesuaikan. Tindakan ini meningkatkan keandalan laporan pro forma bagi analisis. Tersedia program spreadsheet elektronik untuk membantu analisis pro forma. Kemudahan mengubah variabel untuk uji sensivitas meningkatkan manfaat laporan pro forma. Namun, demikian, kemudahan dan fleksibelitas program seharusnya tidak rancu dengan perlunya mengembangkan dan menguji estimasi serta asumsi yang mendasari hasilnya. Kewajaran estimasi dan asumsi penting berikut manfaat analisis ini bergantung pada evaluasi kritis dan penilaian kita, bukan pada teknologi.

22

23