Untuk membandingkan kinerja keuangan dari ketiga saham tersebut, maka dalam penelitian ini dilakukan scoring dengan kriteria sebagai berikut : 1. Data yang digunakan adalah data rata-rata kinerja keuangan masing-masing bank dalam kurun waktu tahun 2010-2012 yang mencakup : a. Market & intrinsic value measurement yang terdiri dari nilai rata-rata EPS, DPS, P/E, P/B, divident payout, divident growth, book value per share, nilai intrinsik berdasarkan P/E, nilai intrinsik berdasarkan Discounted Dividend, nilai intrinsik berdasarkan FCF Perusahaan dan EVA. b. Traditional measurement yang terdiri dari ROA, ROE, cost to income ratio dan NIM. 2. Pembobotan 2 (dua) kelompok pengukuran yaitu market & intrinsic value measurement sebesar 73% [(11/15) x 100%] dan traditional measurement sebesar 27% [(4/15) x 100%], dimana angka 11 dan 4 merupakan item pengukuran dan angka 15 merupakan total item pengukuran. 3. Masing-masing item pengukuran diurutkan rangkingnya mulai no.1 dengan bobot sebesar 100% [(3/3) x 100%], no. 2 dengan bobot sebesar 67% [(2/3) x 100%] dan no. 3 dengan bobot sebesar 33% [(1/3) x 100%]. 4. Melakukan scoring dengan mengalikan bobot masing-masing item sesuai urutan dengan bobot masing-masing item berdasarkan pengelompokan pengukuran. 5. Melakukan totaling score baik per kelompok pengukuran maupun score total serta score untuk pengukuran nilai intrinsik. 50
Scoring tersebut dilakukan dengan tujuan untuk mengevaluasi kewajaran harga saham dari ketiga bank tersebut di atas secara lebih komprehensif dengan menggabungkan hasil penilaian dari beberapa aspek. Berdasarkan hasil penilaian scoring dari masing-masing bank tersebut, maka akan dapat diketahui score masing-masing bank dan dapat dibandingkan hasil scoring atas market & intrinsic value measurement dan hasil scoring atas traditional measurement serta hasil scoring secara gabungan dari kedua kelompok pengukuran tersebut masing-masing bank. Dengan scoring tersebut akan diketahui kekuatan/kelemahan masingmasing bank mana secara lebih komprehensif, sehingga dapat diketahui bank mana yang paling unggul. Hasil scoring tersebut dapat memberikan gambaran atau referensi yang lebih komprehensif kepada para investor untuk menentukan bank mana yang layak untuk untuk investasi atau menjual saham yang saat ini sudah dimiliki. Selain itu, bagi manajemen masing-masing bank dapat memberikan gambaran untuk perbaikan kinerja keuangannya. Bagi regulator seperti OJK dan Pemerintah dapat digunakan sebagai bahan dalam melakukan pengawasan dan menentukan kebijakan-kebijakan baru yang perlu dikeluarkan atau perbaikan kebijakan-kebijakan yang telah ada saat ini. Hasil scoring adalah sebagai berikut : 51
Tabel 4.10 52
Berdasarkan scoring penilaian saham tersebut di atas, maka dapat diketahui sebagai berikut : 1. Score nilai intrinsik saham (penjumlahan score P/B, P/E, Discounted Dividend, FCF Perusahaan & EVA) tertinggi BRI (score 46,93%) disusul Mandiri (score 43,02%) dan selanjutnya BCA (score 27,38%). 2. Bila dibandingkan Harga Pasar per tanggal 1 April 2014, maka nilai intrinsik berdasarkan Discounted Dividend : BRI dan Mandiri undervalue (pasar BRI Rp10.000 vs intrinsik BRI Rp17.257 & pasar Mandiri Rp9.950 vs intrinsik Mandiri Rp10.333), BCA overvalue (pasar BCA Rp10.950 vs intrinsik BCA Rp7.727). 3. Bila dibandingkan Harga Pasar per tanggal 1 April 2014, maka nilai intrinsik berdasarkan FCF Perusahaan : BRI dan Mandiri undervalue (pasar BRI Rp10.000 vs intrinsik BRI Rp24.657 dan pasar Mandiri Rp9.950 vs intrinsik Mandiri Rp18.880), sedangkan BCA overvalue (pasar BCA Rp10.950 vs intrinsik BCA Rp7.866). 4. Bila dibandingkan Harga Pasar per tanggal 1 April 2014, maka nilai intrinsik semua bank berdasarkan P/E lebih rendah, sehingga semua saham bank overvalue. Saham BCA paling overvalue (Rp3.270), disusul BRI (Rp3.028) dan selanjutnya Mandiri (Rp2.609). 5. Nilai P/B Mandiri paling rendah, disusul BRI dan selanjutnya BCA, sehingga Mandiri mempunyai ruang kenaikan harga saham paling tinggi. 6. Nilai EVA BRI paling tinggi, disusul Mandiri dan selanjutnya BCA, sehingga tambahan nilai ekonomi BRI paling tinggi. 53
7. Berdasarkan ukuran market & intrinsic value, BRI mempunyai kinerja yang paling baik (score 56,71%), disusul Mandiri (score 53,61%) dan selanjutnya BCA (score 36,34%). 8. Berdasarkan ukuran tradisional, BRI mempunyai kinerja yang paling baik (score 24,44%), disusul BCA (score 20%) dan selanjutnya Mandiri (score 8,89%). 9. Berdasarkan ukuran market & intrinsic value & tradisional, BRI mempunyai kinerja yang paling baik (score 81,16%), disusul Mandiri (score 62,50%) dan selanjutnya BCA (score 56,34%). 10. Range harga saham : Mandiri: Rp7.341 - Rp18.880, BRI: Rp6.972 - Rp24.657, BCA: Rp7.680 - Rp7.866. 11. Preferensi beli saham berdasarkan scoring di atas adalah BRI yang pertama dan Mandiri pilihan kedua serta BCA pilihan ketiga. 54
BAB V SIMPULAN DAN SARAN 5.a. Simpulan Berdasarkan analisis fundamental nilai kewajaran harga saham Bank Mandiri, BRI dan BCA dengan menggunakan pendekatan top-down approach dapat disimpulkan sebagai berikut: 1. Meskipun pada awal dan pertengahan tahun 2013 perekonomian global dan domestic mengalami penurunan dan ketidakstabilan, namun pada akhir tahun 2013 sudah mulai tumbuh dan stabil kembali. Perekonomian global pada 2014 diperkirakan tumbuh lebih tinggi dibandingkan tahun 2013. Current account deficit 2014 diperkirakan mengalami perbaikan. Kinerja ekspor diperkirakan meningkat. Inflasi juga mulai membaik. Pertumbuhan ekonomi Indonesia 2014 diperkirakan membaik ke batas bawah dari kisaran 5,8%-6,2%. Inflasi diperkirakan terjaga pada kisaran target sebesar 4,5% +/- 1%. IHSG diperkirakan juga akan mengalami peningkatan. Secara keseluruhan, stabilitas sistem keuangan tetap terjaga sebagaimana terlihat pada Indeks Stabilitas Sistem Keuangan (ISSK) pada akhir 2013 yang berada pada level normal. Pada akhir 2013, risiko di pasar keuangan mulai menurun. Volatilitas nilai tukar dan IHSG serta yield SBN telah kembali ke level normal. 55
Dengan demikian, prospek harga saham pada beberapa tahun ke depan diperkirakan cukup baik termasuk saham-saham perbankan. 2. Secara umum, dalam kurun waktu 2010-2012 kinerja keuangan ketiga bank tersebut lebih baik dibandingkan dengan rata-rata industri. Untuk CAR dan NIM masih dibawah rata-rata industri, kecuali NIM BRI selama 3 (tiga) tahun tersebut jauh diatas rata-rata industri dan pada tahun 2012 CAR BRI sudah diatas rata-rata industri. Berdasarkan analisis industri tersebut di atas, diketahui bahwa BRI unggul disemua aspek keuangannya kecuali dari sisi aset, P/E Ratio dan PBV. Dengan demikian, harga saham BRI mempunyai ruang yang lebih besar untuk naik atau paling undervalue, disusul Bank Mandiri dan selanjutnya BCA. 3. Kinerja keuangan masing-masing Bank berikut kekuatan/kelemahannya adalah sebagai berikut : a. Berdasarkan analisis traditional measurement of performance diketahui bahwa secara rata-rata dalam periode 2010 2012, BRI paling unggul di ROA, ROE dan NIM, disusul oleh BCA dan selanjutnya Bank Mandiri. Keunggulan BRI terutama ditopang oleh Net Income dan NIM yang tinggi (paling tinggi). Dengan keunggulan di transaction banking, BCA berhasil mendapatkan dana yang lebih murah sehingga cost to income ratio paling rendah. b. Berdasarkan analisis market base measure diketahui bahwa dalam kurun waktu 2010-2012, rata-rata EPS BRI lebih tinggi disusul Bank Mandiri dan BCA. Bank Mandiri lebih tinggi pada rata-rata DPS dan Book Value 56
per Share disusul BRI dan BCA. Sedangkan BCA lebih tinggi pada rata-rata P/E, P/B dan Dividend Payout. c. Rata-rata EVA BRI selama periode 2010-2012 menunjukkan yang tertinggi yaitu Rp11,78 trilliun, sedangkan Bank Mandiri dan BCA relatif sebanding masing-masing sebesar Rp8,65 trilliun dan Rp8,07 trilliun. EVA BRI lebih unggul karena profitnya cukup tinggi dengan rata-rata biaya modal (WACC) yang relatif kecil. 4. Nilai kewajaran/intrinsik dan harga pasar saham masing-masing bank : a. Bila dibandingkan Harga Pasar per tanggal 1 April 2014, maka nilai intrinsik berdasarkan Discounted Dividend : BRI dan Mandiri undervalue (pasar BRI Rp10.000 vs intrinsik BRI Rp17.257 & pasar Mandiri Rp9.950 vs intrinsik Mandiri Rp10.333), BCA overvalue (pasar BCA Rp10.950 vs intrinsik BCA Rp7.727). b. Bila dibandingkan Harga Pasar per tanggal 1 April 2014, maka nilai intrinsik berdasarkan FCF Perusahaan : BRI dan Mandiri undervalue (pasar BRI Rp10.000 vs intrinsik BRI Rp24.657 dan pasar Mandiri Rp9.950 vs intrinsik Mandiri Rp18.880), sedangkan BCA overvalue (pasar BCA Rp10.950 vs intrinsik BCA Rp7.866). 5. Berdasarkan scoring penilaian saham tersebut di atas, maka dapat diketahui sebagai berikut : a. Score nilai intrinsik saham (penjumlahan score P/B, P/E, Discounted Dividend, FCF Perusahaan & EVA) tertinggi BRI (score 46,93%) disusul Mandiri (score 43,02%) dan selanjutnya BCA (score 27,38%). 57
b. Berdasarkan ukuran market & intrinsic value, BRI mempunyai kinerja yang paling baik (score 56,71%), disusul Mandiri (score 53,61%) dan selanjutnya BCA (score 36,34%). c. Bila dibandingkan Harga Pasar per tanggal 1 April 2014, maka nilai intrinsik semua bank berdasarkan P/E lebih rendah, sehingga semua saham bank overvalue. Saham BCA paling overvalue (Rp3.270), disusul BRI (Rp3.028) dan selanjutnya Mandiri (Rp2.609). d. Nilai P/B Mandiri paling rendah, disusul BRI dan selanjutnya BCA, sehingga Mandiri mempunyai ruang kenaikan harga saham paling tinggi. e. Nilai EVA BRI paling tinggi, disusul Mandiri dan selanjutnya BCA, sehingga tambahan nilai ekonomi BRI paling tinggi. f. Berdasarkan ukuran tradisional, BRI mempunyai kinerja yang paling baik (score 24,44%), disusul BCA (score 20%) dan selanjutnya Mandiri (score 8,89%). g. Berdasarkan ukuran market & intrinsic value & tradisional, BRI mempunyai kinerja yang paling baik (score 81,16%), disusul Mandiri (score 62,50%) dan selanjutnya BCA (score 56,34%). h. Range harga saham : Mandiri: Rp7.341 - Rp18.880, BRI: Rp6.972 - Rp24.657, BCA: Rp7.680 - Rp7.866. i. Preferensi beli saham berdasarkan scoring di atas adalah BRI yang pertama dan Mandiri pilihan kedua serta BCA pilihan ketiga. 58
5.b. Keterbatasan Pendekatan yang digunakan dalam analisis fundamental nilai kewajaran harga saham Bank Mandiri, BRI dan BCA adalah pendekatan top-down approach dan tidak menggunakan analisis teknikal. Analisis kinerja bank menggunakan pendekatan pengukuran kinerja tradisional, pengukuran kinerja economic dan pengukuran kinerja market-based dengan data laporan keuangan yang akan digunakan adalah laporan keuangan tahun buku 2010, 2011 dan 2012. Dalam penelitian ini menggunakan metode, rumus dan asumsi perhitungan sebagaimana dijelaskan dalam bab hasil penelitian dan pembahasan. Misalnya, metode dalam penilaian intrinsik saham masing masing bank yang digunakan adalah Free Cash Flow Dividen (Discounted Dividend), Free Cash Flow Perusahaan (FCF Perusahaan), Price Earning Ratio (P/E), Price to Book Value (P/B) dan Economic Value Added (EVA). Perhitungan EVA juga menggunakan asumsi misalnya Risk Free Rate menggunakan BI rate, Expected Rate of Return menggunakan Return IHSG dan Beta (β) menggunakan Single Index Model. 5.c. Implikasi Implikasi dari temuan penelitian ini adalah secara teoritis pendekatan topdown approach dapat digunakan untuk menilai kewajaran harga saham dengan melakukan perbandingan beberapa perusahaan yang sejenis dengan menggunakan metode, rumus dan asumsi perhitungan sebagaimana dijelaskan dalam bab hasil penelitian dan pembahasan. 59
Penelitian dengan menggunakan pendekatan yang sama memungkinkan diterapkan untuk jenis perusahaan yang lain. Secara praktis, temuan penelitian ini dapat menunjukkan kinerja keuangan dari ketiga bank tersebut dan perbandingan keunggulan/kekurangan masing-masing bank termasuk dibandingkan dengan kinerja industri perbankan. Dengan demikian, hasil penelitian ini dapat digunakan oleh investor, manajemen, pemerintah dan stakehoder lainnya sebagai bahan pertimbangan dalam menentukan investasi, corrective action dan kebijakan-kebijakan lainnya. 5.d. Saran Dengan mempertimbangkan hasil analisis dan pembahasan nilai kewajaran harga saham Bank Mandiri, BRI dan BCA dengan menggunakan pendekatan topdown approach, maka saran kepada investor, BRI, Bank Mandiri dan BCA adalah sebagai berikut: 5.b.1) Investor Berdasarkan analisis fundamental atas kewajaran nilai saham Bank Mandiri, BRI dan BCA tersebut di atas menunjukan bahwa scoring kinerja keuangan berdasarkan market & intrinsic value measurement dan traditional measurement, score kinerja BRI paling tinggi disusul Bank Mandiri dan selanjutnya BCA. Harga saham BRI dan Mandiri per 1 April 2014 undervalue dibandingkan dengan nilai intrinsiknya. Sedangkan harga saham BCA per 1 April 2014 overvalue dibandingkan dengan nilai intrinsiknya. Dengan hasil analisis tersebut disarankan kepada investor : 60
1. Memilih BRI (pilihan pertama) dan Bank Mandiri (pilihan kedua) sebagai pilihan portofolio saham. 2. Tidak membeli saham BCA dan segera menjual saham BCA. 5.b.2) BRI Kinerja keuangan BRI saat ini ditopang oleh NOPAT yang tinggi, yang berasal terutama dari NIM yang tinggi karena bisnis BRI lebih banyak disektor ritel yang high yield dan dana pihak ketiga yang lebih murah. Dalam kurun waktu tahun 2010 2012 telah terjadi tren penurunan NIM BRI dan ke depan pihak regulator akan mendorong adanya penurunan suku bunga pinjaman. Dengan demikian, disarankan kepada BRI untuk menggali potensi pendapatan selain dari pinjaman yaitu meningkatkan fee base income dan tetap mempertahankan WACC yang rendah serta menjaga Non Performing Loan tetap rendah. 5.b.3) Bank Mandiri Rata-rata WACC Bank Mandiri kurun waktu tahun 2010 2012 relatif tinggi, sehingga EVA tidak bisa maksimal. Earning Asset Bank Mandiri berupa recap bond masih cukup besar lebih dari Rp60 triliun, sehingga kurang dapat memaksimalkan earning dari asset tersebut. Pada tahun 2012 WACC Bank Mandiri sudah menurun menjadi 5%, disarankan agar Bank Mandiri tetap menjaga WACC tersebut dan untuk meningkatkan EVA perlu mengupayakan maksimalisasi earning dengan mengubah 61
recap bond menjadi asset yang lebih high yield. Disamping itu, perlu meningkatkan bisnis sektor ritel yang high yield. 5.b.4) BCA Terdapat penurunan growth NOPAT yang luar biasa akibat dari kenaikan net plan & equipment & other asset yang cukup besar pada tahun 2011-2012. Untuk beberapa tahun ke depan diperkirakan tidak ada atau kecil sekali growth plan & equipment & other asset karena nilai plan & equipment & other asset tersebut sudah cukup besar. Disamping hal tersebut, growth return saham BCA juga kecil sehingga nilai intrinsiknya juga kecil. Disarankan BCA meningkatkan NOPAT dengan menjual non earning asset yang kurang bermanfaat dan membebani profit bank serta mencari modal tambahan untuk dapat melakukan ekspansi. 62