ANALISIS PENGARUH VARIABEL-VARIABEL MAKROEKONOMI TERHADAP PERTUMBUHAN OBLIGASI PEMERINTAH DI INDONESIA OLEH NOVIE ILLYA SASANTI H

Transkripsi

1 ANALISIS PENGARUH VARIABEL-VARIABEL MAKROEKONOMI TERHADAP PERTUMBUHAN OBLIGASI PEMERINTAH DI INDONESIA OLEH NOVIE ILLYA SASANTI H DEPARTEMEN ILMU EKONOMI FAKULTAS EKONOMI DAN MANAJEMEN INSTITUT PERTANIAN BOGOR 2008

2 RINGKASAN NOVIE ILLYA SASANTI. Analisis Pengaruh Variabel-Variabel Makroekonomi terhadap Pertumbuhan Obligasi Pemerintah di Indonesia (dibimbing oleh BUNASOR SANIM). Krisis ekonomi pada pertengahan tahun 1997 telah menyebabkan perubahan paradigma dalam sistem kebijakan moneter dan sistem perbankan di Indonesia. Namun pascakrisis neraca bank perlahan-lahan mengalami perubahan secara fundamental karena adanya rekapitalisasi perbankan melalui penerbitan obligasi pemerintah. Penerbitan obligasi pemerintah merupakan salah satu cara pemerintah untuk mengatasi masalah dari tekanan fiskal. Terutama untuk menutup anggaran defisit berimbang. Selain itu, obligasi pemerintah diharapkan dapat menarik dana masyarakat yang disimpan di luar negeri, menarik investor finansial dalam negeri agar berminat memegang obligasi pemerintah, menarik dana para investor finansial luar negeri dan meningkatkan kinerja sektor finansial terutama pelaksanaan kebijakan moneter khususnya melalui Operasi Pasar Terbuka (OPT). Penerbitan obligasi ditujukan untuk menutup pendanaan yang tidak dapat dipenuhi oleh penerimaan dari pajak. Melihat pentingnya obligasi pemerintah sebagai alternatif pembiayaan pembangunan, maka harus memperhatikan variabel-variabel ekonomi yang mempengaruhi pertumbuhannya. Selain itu, perlu diperhatikan juga adanya infrastruktur hukum yang memadai dan telah dikeluarkannya UU No. 24 Tahun 2004 yang memberikan kepastian hukum kepada para investor. Tujuan dari penelitian ini adalah menganalisis pengaruh variabel-variabel ekonomi yaitu jumlah uang beredar, laju inflasi, pendapatan nasional, tingkat suku bunga SBI, nilai tukar rupiah, dan suku bunga deposito terhadap obligasi pemerintah di Indonesia dan melihat respon dari obligasi pemerintah terhadap guncangan variabel-variabel ekonomi tersebut, serta menganalis variabel ekonomi manakah yang paling dominan mempengaruhi pertumbuhan obligasi pemerintah. Untuk melakukan analisis tersebut, jenis data yang digunakan dalam adalah data sekunder berupa time series, maka digunakan analisis kuantitatif Vector Auto Regression (VAR) yang dilanjutkan dengan Vector Error Correction Model (VECM) karena variabel-variabel yang digunakan stasioner dan terkointegrasi. Hasil estimasi VECM, pengaruh dari enam variabel makroekonomi yaitu suku bunga deposito (RDPSTO), jumlah uang beredar (MS), nilai tukar riil (RER), pendapatan nasional (GDPRIIL), suku bunga SBI (R), dan laju inflasi (INF) terhadap variabel obligasi pemerintah riil (OBGRIIL) adalah pada jangka pendek, variabel ekonomi yang berpengaruh positif terhadap obligasi pemerintah riil adalah obligasi pemerintah rill itu sendiri, suku bunga deposito, nilai tukar riil, laju inflasi, sedangkan yang berpengaruh negatif terhadap obligasi pemerintah riil adalah jumlah uang beredar, pendapatan nasional, suku bunga SBI. Pada jangka panjang hanya tiga variabel yang berpengaruh terhadap obligasi pemerintah, karena ada empat persamaan yang terkointegrasi, variabel yang berpengaruh positif terhadap obligasi

3 pemerintah riil adalah suku bunga SBI dan pendapatan nasional, sedangkan yang berpengaruh negatif adalah suku bunga deposito. Hasil estimasi the impuls response function (IRF), respon negatif obligasi pemerintah dihasilkan dari guncangan variabel nilai tukar riil, laju inflasi, suku bunga deposito, suku bunga SBI, sedangkan respon positif obligasi pemerintah dihasilkan dari guncangan variabel jumlah uang beredar, pendapatan nasional. Melihat berfluktuasinya variabel-variabel makroekonomi yang mempengaruhi pertumbuhan pasar obligasi pemerintah di Indonesia yang tidak menentu, maka untuk menciptakan kedalaman pasar (market deepening), diharapkan pemerintah mempunyai sistem informasi yang baik mengenai perkiraan perubahan variabel-variabel makroekonomi tersebut, misalnya melalui early warning system. Hasil Estimasi VECM, dari Variance Decompisition (VD), variabel yang paling mempengaruhi obligasi pemerintah riil sesuai dengan urutan pengaruh terbesar adalah obligasi pemerintah riil itu sendiri, suku bunga deposito, jumlah uang beredar, nilai tukar rupiah, pendapatan nasional, suku bunga SBI, dan laju inflasi. Hal ini menyebabakan pemerintah harus lebih memperhatikan kebijakan yang akan diambil, kebijakan yang seharusnya diambil adalah kebijakan suku bunga dalam proses pengendalian jumlah uang beredar.

4 ANALISIS PENGARUH VARIABEL-VARIABEL MAKROEKONOMI TERHADAP PERTUMBUHAN OBLIGASI PEMERINTAH DI INDONESIA Oleh Novie Illya Sasanti H Skripsi Sebagai salah satu syarat untuk memperoleh gelar Sarjana Ekonomi pada Departemen Ilmu Ekonomi DEPARTEMEN ILMU EKONOMI FAKULTAS EKONOMI DAN MANAJEMEN INSTITUT PERTANIAN BOGOR 2008

5 INSTITUT PERTANIAN BOGOR FAKULTAS EKONOMI DAN MANAJEMEN DEPARTEMEN ILMU EKONOMI Dengan ini menyatakan bahwa skripsi yang disusun oleh, Nama mahasiswa : Novie Illya Sasanti Nomor Registrasi Pokok : H Program Studi : Ilmu Ekonomi Judul Skripsi : Analisis Pengaruh Variabel-Variabel Makroekonomi terhadap Pertumbuhan Obligasi Pemerintah di Indonesia Dapat diterima sebagai syarat untuk memperoleh gelar Sarjana Ekonomi pada Departemen Ilmu Ekonomi, Fakultas Ekonomi dan Manajemen, Institut Pertanian Bogor. Menyetujui, Dosen Pembimbing, Prof. Dr. Ir. H. Bunasor Sanim, M.Sc NIP Mengetahui, Ketua Departemen Ilmu Ekonomi Rina Oktaviani, Ph.D NIP Tanggal Kelulusan:

6 PERNYATAAN DENGAN INI SAYA MENYATAKAN BAHWA SKRIPSI INI ADALAH BENAR- BENAR HASIL KARYA SAYA SENDIRI YANG BELUM PERNAH DIGUNAKAN SEBAGAI SKRIPSI ATAU KARYA ILMIAH PADA PERGURUAN TINGGI ATAU LEMBAGA MANAPUN. Bogor, Agustus 2008 Novie Illya Sasanti H

7 RIWAYAT HIDUP Penulis yang bernama Novie Illya Sasanti lahir pada tanggal 18 November 1986 di Bojonegoro, sebuah kota yang berada di Provinsi Jawa Timur. Penulis anak pertama dari dua bersaudara, dari pasangan Ir. RM. Ichwal Subagjo, S.H, M.Si, dan Endyk Setyaningsih. Jenjang pendidikan penulis dilalui tanpa hambatan, penulis menamatkan sekolah dasar di SDN Kadipaten IV Bojonegoro pada tahun 1998, kemudian melanjutkan ke SLTP Negeri 1 Bojonegoro pada tahun yang sama dan lulus pada tahun Pada tahun yang sama penulis diterima di SMU Negeri 1 Bojonegoro dan lulus pada tahun Pada tahun 2004 penulis melanjutkan studinya ke jenjang yang lebih tinggi. Institut Pertanian Bogor (IPB) menjadi pilihan penulis dengan harapan besar agar dapat memperoleh ilmu dan mengembangkan pola pikir. Penulis masuk IPB melalui Undangan Saringan Masuk IPB (USMI) dan diterima sebagai mahasiswa Program studi Ilmu Ekonomi pada fakultas Ekonomi dan Manajemen. Selama menjadi mahasiswa, penulis aktif di organisasi Syariah Economy Student Club (SES-C), dan Himpunan Mahasiswa Islam (HMI).

8 KATA PENGANTAR Puji syukur penulis panjatkan kehadirat Allah SWT yang telah memberikan rahmat dan karunia-nya sehingga penulis dapat menyelesaikan skripsi ini dengan baik. Judul skripsi ini adalah Analisis Pengaruh Variabel-Variabel Makroekonomi terhadap Pertumbuhan Obligasi Pemerintah di Indonesia. Penerbitan Obligasi Pemerintah merupakan salah satu cara untuk mengatasi beban fiskal, terutama untuk menutup anggaran defisit berimbang dan mengurangi hutang luar negeri. Melihat pentingnya obligasi pemerintah sebagai alternatif pembiayaan pembangunan, maka harus memperhatikan variabel-variabel ekonomi yang mempengaruhi pertumbuhannya. Selain itu, perlu diperhatikan juga adanya infrastruktur hukum yang memadai dan telah dikeluarkannya UU No. 24 Tahun 2004 yang memberikan kepastian hukum kepada para investor. Oleh karena itu, penulis tertarik untuk penelitian dengan topik ini. Disamping hal tersebut, skripsi ini juga merupakan salah satu syarat untuk memperoleh gelar Sarjana Ekonomi pada Departemen Ilmu Ekonomi, Fakultas Ekonomi dan Manajemen, Institut Pertanian Bogor. Ucapan terima kasih yang sebesar-besarnya kepada orang tua penulis, yaitu Ir. RM. Ichwal Subagjo, S.H, M.Si, dan Endyk Setyaningsih, serta saudara penulis yaitu Meryta Nurlia Sasanti atas doa, inspirasi, dan dorongan materi serta moral yang sangat besar artinya bagi perjalanan hidup penulis. Penulis juga mengucapkan terima kasih yang sebesar-besarnya, terutama kepada Bapak Prof. Dr. Ir. H. Bunasor Sanim, M.Sc, selaku dosen pembimbing skripsi, Bapak Dr. Ir. Dedi Budiman Hakim, M.Ec, selaku dosen penguji utama sidang, dan Bapak Jaenal Effendi, MA, selaku dosen penguji komdik, yang telah membantu memberikan saran dan kritik dalam penyelesaian skripsi ini, serta seluruh staf Departemen Ilmu Ekonomi yang banyak membantu penulis dalam proses perkuliahan. Penulis tidak lupa mengucapkan banyak terimakasih kepada sahabat-sahabat tercinta IE 41 yang tidak bisa disebut namanya satu-persatu, khususnya Imeh, Puspa,

9 Meda, Prima, Novi, Icha, Duvi, Putroz, Iyo, dan teman-teman kosan perwira 48 Risa, Mika, Ngkong, Umi, penghuni rumah warna Sabri atas segala doa, motivasi, cinta, kasih sayang, kekesalan dan semangat dalam hidup yang membuat hidup penulis penuh warna. Terimakasih juga kepada manusia pintar Yuliana, Yogi, Luki atas doa, dan ajaran-ajaran berharga dalam belajar, serta teman-teman satu bimbingan skripsi Dwi, Septy, Fabya, terimakasih atas doa dan kerjasamanya. Semoga skripsi ini bermanfaat bagi penulis dan pihak lain yang membutuhkan. Bogor, Agustus 2008 Novie Illya Sasanti H

10 DAFTAR ISI Halaman DAFTAR TABEL... iv DAFTAR GAMBAR... v DAFTAR LAMPIRAN... vi I. PENDAHULUAN Latar Belakang Perumusan Masalah Tujuan Penelitian Manfaat Penelitian... 7 II. TINJAUAN PUSTAKA DAN KERANGKA PEMIKIRAN Obligasi Definisi Obligasi Pemerintah Jenis-jenis Obligasi Pemerintah Teori Portofolio Teori Portofolio dari Permintaan Uang Teori Portofolio Markowitz Teori Mekanisme Transmisi (Transmission Mechanism Theory) Pendapatan Nasional Monetary Theory of Exchange Rate Nilai Tukar Teori Paritas Suku Bunga Jumlah Uang Beredar dan Inflasi Posisi dan Arti IS-LM dalam Penentuan Kebijakan Penelitian Terdahulu Kerangka Pemikiran III. METODE PENELITIAN Jenis dan Sumber Data Metode Analisis Data... 30

11 Vector Auto Regression (VAR) Model Umum Vector AutoRegression (VAR) Uji Stasioneritas Penetapan Lag Optimal Uji Kointegrasi Model Umum Vector Error Correction Model (VECM) Impulse Responses Function (IRF) Variance Decomposition IV. HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN Unit Root Test (Pengujian Akar-Akar Unit) Penetapan Lag Optimal Uji Kointegrasi Pengaruh Variabel-Variabel Ekonomi terhadap Obligasi Pemerintah Pengaruh Variabel-Variabel Ekonomi terhadap Obligasi Pemerintah pada jangka pendek Pengaruh Variabel-Variabel Ekonomi terhadap Obligasi Pemerintah pada jangka panjang Impulse Responses Function (IRF) Respon Obligasi Pemerintah Riil terhadap Guncangan Variabel Nilai Tukar Riil dan Variabel Laju Inflasi Respon Obligasi Pemerintah Riil terhadap Guncangan Variabel Jumlah Uang Beredar dan Suku Bunga Deposito Respon Obligasi Pemerintah Riil terhadap Guncangan Variabel Suku Bunga SBI dan Pendapatan Nasional Pengaruh Variabel-Variabel Ekonomi terhadap Obligasi Pemerintah (Analisis Variance Decomposition) V. KESIMPULAN DAN SARAN Kesimpulan Saran... 58

12 DAFTAR PUSTAKA LAMPIRAN... 61

13 DAFTAR TABEL Nomor Halaman 2.1. Penelitian Terdahulu Data, Simbol, dan Sumber Data Hasil Pengujian Non-Stasioneritas pada Tingkat Level Hasil Pengujian Non-Stasioneritas pada Tingkat First Difference Hasil Penetapan Lag Optimal Hasil Uji Kointegrasi Hasil Estimasi VECM Persamaan Obligasi Pemerintah Hasil Variance Decomposition (%) Persamaan Obligasi Pemerintah... 56

14 DAFTAR GAMBAR Nomor Halaman 1.1. Rata-rata Perdagangan Obligasi Pemerintah di Pasar Sekunder Kurva LM Vertikal Kurva LM Horisontal Kurva IS Horisontal Kurva IS Vertikal Kerangka Pemikiran Respon Obligasi Pemerintah Riil terhadap Guncangan Variabel Nilai Tukar Riil dan Variabel Laju Inflasi Respon Obligasi Pemerintah Riil terhadap Guncangan Variabel Jumlah Uang Beredar dan Suku Bunga Deposito Respon Obligasi Pemerintah Riil terhadap Guncangan Variabel Suku Bunga SBI dan Pendapatan Nasional... 53

15 DAFTAR LAMPIRAN Nomor Halaman 1. Uji Stasioneritas pada Tingkat Level Uji Stasioneritas pada Tingkat First Difference Correlation Matrix Uji kestabilan VAR Uji Lag Optimum Uji Kointegrasi Johansen Uji Kointegrasi Estimasi VECM Grafik Impulse Response Function (IRF) Tabel IRF Variance Decomposition Grafik Data Jumlah Uang Beredar Grafik Data Obligasi Pemerintah Riil Grafik Data Nilai Tukar Riil Grafik Data Suku Bunga SBI Grafik Data Suku Bunga Deposito Grafik Data Laju Inflasi Grafik Data Pendapatan Nasional... 82

16 I. PENDAHULUAN 1.1. Latar Belakang Krisis ekonomi pada pertengahan tahun 1997 telah menyebabkan perubahan paradigma dalam sistem kebijakan moneter dan sistem perbankan di Indonesia. Pertumbuhan perekonomian yang negatif ditunjukkan oleh Pendapatan Domestik Bruto (PDB) mengalami penurunan dari 4.70 persen menjadi persen, laju inflasi meningkat sangat tinggi dari persen menjadi persen, suku bunga SBI meningkat tajam sebesar persen, serta nilai tukar rupiah mencapai Rp per dollar AS (Bank Indonesia, 2000). Neraca bank perlu adanya restrukturisasi dan rekapitalisasi setelah krisis, karena modal bank terkikis oleh kredit bermasalah (NPL) dan melemahnya nilai tukar rupiah, sehingga komposisi utama penggunaan dana bank berpindah dari kredit ke obligasi pemerintah. Dengan risiko kredit yang masih tinggi, ditambah sektor usaha masih dalam proses restrukturisasi, penanaman modal pada surat berharga atau obligasi pemerintah merupakan pilihan menarik dalam portofolio aset perbankan. Obligasi Pemerintah yang telah diterbitkan bertujuan untuk merekapitalisasi beberapa bank sebagai bagian dari program restrukturisasi dan rekapitalisasi sektor perbankan akibat krisis ekonomi (Bank Indonesia, 2001). Kredibilitas pemerintah merupakan unsur yang sangat penting untuk menjadikan obligasi pemerintah sebagai benchmark bagi kegiatan investasi jangka panjang di Indonesia. Meningkatkan permintaan obligasi pemerintah, akan menciptakan kedalaman pasar (market deepness) yang merupakan salah satu pilar

17 2 kekuatan sistem keuangan suatu negara, sehingga instrumen ini bisa menjadi salah satu sumber pembiayaan pembangunan nasional yang dapat diandalkan. Obligasi pemerintah merupakan salah satu alternatif pembiayaan negara. Penerbitan obligasi ditujukan untuk menutup pendanaan yang tidak dapat dipenuhi oleh penerimaan dari pajak. Dalam menerbitkan obligasi, pemerintah dihadapkan pada persoalan pembentukan pasar obligasi yang likuid, efisien dan sustainable. Ada beberapa tujuan dibentuknya pasar obligasi pemerintah. Pertama, sebagai sumber pembiayaan defisit negara. Kedua, menciptakan stabilisasi neraca pembayaran melalui adanya capital inflow. Ketiga, memindahkan risiko anggaran negara ke arah maturitas yang lebih panjang. Keempat, meminimalkan risiko pembiayaan negara melalui distribusi obligasi pemerintah ke beberapa pemegang (Bank Indonesia, 2007). Meningkatnya perdagangan obligasi pemerintah di pasar sekunder saat ini disebabkan beberapa faktor antara lain: Pertama, penurunan suku bunga deposito sejalan dengan penurunan suku bunga SBI, menyebabkan investasi di pasar uang dan deposito perbankan menjadi tidak menarik. Kedua, meningkatnya peran industri reksadana yang menawarkan pendapatan tetap berbasis obligasi pemerintah. Ketiga, kepercayaan pasar terhadap pemerintah makin menguat. Berikut adalah gambar 1.1. diagram posisi outstanding obligasi pemerintah tahun yang menunjukkan peningkatan dari tahun ke tahun. Namun sejak tahun 2002 komposisi aktiva produktif perbankan mulai mengalami pergeseran. Bila pada tahun-tahun sebelumnya aktiva produktif didominasi oleh obligasi pemerintah, maka sejak tahun 2002 mulai beralih ke kredit. Hingga tahun 2005 porsi kredit terus meningkat sementara porsi SBI dan

18 3 obligasi pemerintah terus menurun seiring dengan semakin membaiknya fungsi intermediasi perbankan. (Laporan Tahunan Bank Indonesia, ). Sumber: Bapepam, Gambar 1.1 Rata-rata Perdagangan Obligasi Pemerintah Kondisi fundamental ekonomi Indonesia tahun 2007 yang mendukung ditunjukkan variabel-variabel makro positif yaitu pertumbuhan ekonomi pada kuartal I, pendapatan nasional sebesar 9,2 Miliar Rupiah meningkat sampai kuartal III sebesar 10,2 Miliar Rupiah, stabilitas nilai tukar rupiah tetap terjaga, dengan kecenderungan apresiasi nilai tukar rupiah terhadap dolar, laju inflasi mengalami penurunan dari 2007 kuartal II sebasar 7% menjadi 6,6% pada kuartal III, tingkat suku bunga SBI yang relatif stabil sepanjang tahun 2007 rata-rata sebesar 8,5% (Bank Indonesia, 2007). Dilihat dari variabel- variabel ekonomi di atas yang menunjukkan peningkatan signifikan, prospek ekonomi semakin menjanjikan diperkuat dengan kemampuan Bank Indonesia menjalankan kebijakan moneter yang mampu memainkan peranan sebagai penggerak roda perekonomian. Indikator- indikator makro yang positif tersebut didukung pula oleh perkembangan positif pasar modal dan posisi outstanding obligasi pemerintah.

19 4 Selain itu, sejak tahun 2001 pemerintah Indonesia melalui kementriannya telah melakukan beberapa penelitian dan studi banding di beberapa Negara Maju dan Negara Berkembang lainnya, di antaranya adalah Negara Jepang, Hongkong, Filipina dan Negara-negara lainnya yang dianggap telah berhasil menjual Obligasi Ritel Pemerintah (Retail Government Bond), sebagai acuan Pemerintah dalam menjual Obligasi Negara Retail di Indonesia. Pemerintah menyadari bahwa keberadaan Retail Government Bond (RGB) di Indonesia sudah sangat mendesak, hal ini dapat dilihat dari; (i) peran Surat Utang Negara (SUN) sebagai instrumen pembiayaan dalam kebijakan keuangan negara yang semakin meningkat, (ii) kebutuhan untuk meningkatkan kredibilitas SUN sebagai benchmark investasi di Indonesia melalui perluasan kepemilikan SUN di kalangan penduduk. Kredibilitas pemerintah merupakan unsur yang sangat penting untuk menjadikan Obligasi Pemerintah sebagai benchmark bagi kegiatan investasi jangka panjang di Indonesia. Untuk mewujudkan benchmarking sebagaimana dimaksud tersebut antara lain diperlukan manajemen portofolio utang yang tepat, sehingga risk-free value yang melekat pada Obligasi Pemerintah dapat diakui sepenuhnya oleh para investor. Selain itu juga pemerintah harus memperhatikan variabel-variabel ekonomi apa saja yang mempengaruhi perkembangan obligasi pemerintah agar obligasi pemerintah dapat meningkatkan pertumbuhan perekonomian Indonesia secara nyata Perumusan Masalah Krisis ekonomi yang melanda Indonesia telah memberikan dampak negatif terhadap pasar modal. Berbagai perkembangan yang kurang menguntungkan telah

20 5 menghalangi perkembangan bursa saham pascakrisis. Masalah stabilitas politik, masalah ketidakpastian hukum, masalah otonomi daerah, masalah belum tuntasnya restrukturisasi utang perusahaan-perusahaan di Indonesia, dan masalah dunia perbankan telah memperburuk iklim investasi di Indonesia. Kenaikan harga minyak dunia, yang menyebabkan kenaikan harga minyak dalam negeri juga meningkat menyebabkan semakin tingginya laju inflasi juga turut mengurangi daya tarik berinvestasi di pasar obligasi pemerintah. Namun pascakrisis memberikan perkembangan yang cukup positif, di mana kapitalisasi pasar mengalami kenaikan yang konsisten. Kesalahan kebijakan moneter pascakrisis adalah kurang efektifnya kebijakan moneter dalam mempengaruhi aktivitas perekonomian. Permasalahan ini terutama berakar dari kondisi neraca perbankan yang masih belum sepenuhnya normal dan belum pulihnya intermediasi perbankan. Hal ini menimbulkan permasalahan dalam sistem moneter yaitu perbankan tergantung pada sumber pendapatan dari surat-surat berharga seperti SBI dan obligasi pemerintah. Dalam kondisi demikian, kenaikan suku bunga kebijakan moneter untuk mengurangi tekanan inflasi dan nilai tukar seringkali tidak direspon oleh kenaikan suku bunga deposito perbankan dengan seimbang karena perbankan cenderung memanfaatkan momentum kenaikan suku bunga SBI tersebut untuk mendapatkan margin keuntungan dari selisih antara suku bunga SBI. Keadaan makroekonomi yang stabil memperlihatkan laju inflasi yang lebih terkendali, nilai rupiah yang relatif stabil, dan suku bunga yang relatif rendah telah menimbulkan harapan membaiknya pasar obligasi untuk mengurangi defisit APBN.

21 6 Pasar obligasi juga memperlihatkan perkembangan yang positif. Obligasi yang didominasi oleh obligasi pemerintah memberikan kontribusi yang cukup signifikan dalam mendukung terciptanya pemulihan ekonomi. Sehubungan dengan defisit anggarannya dari tahun ke tahun, Pemerintah Indonesia telah beberapa kali menerbitkan Obligasi Pemerintah yang sampai saat ini masih mendapatkan perhatian yang cukup besar dari para investor. Hal ini terbukti dengan selalu terjadinya over-subscribe pada saat obligasi pemerintah dijual dipasar perdana. Respon yang cukup baik dari para investor ini merupakan perwujudan dari kepercayaan masyarakat terhadap kemampuan pemerintah dalam membayar dan melunasi kewajiban-kewajibannya, namun demikian daya serap obligasi pemerintah yang tinggi tersebut tidak diikuti dengan penyebarannya yang merata. Dilihat dari sisi kepemilikannya, sebagian obligasi pemerintah pada saat ini ternyata lebih banyak dimiliki oleh lembaga-lembaga finansial dan hanya sedikit saja yang dimiliki oleh investor-investor individual. Berdasarkan latar belakang tersebut, maka dirumuskan permasalahan penelitian, yaitu: 1. Bagaimana pengaruh variabel-variabel makroekonomi yaitu jumlah uang beredar, laju inflasi, pendapatan nasional, tingkat suku bunga SBI, nilai tukar riil, dan suku bunga deposito terhadap obligasi pemerintah di Indonesia dan bagaimanakah respon dari obligasi pemerintah terhadap guncangan variabelvariabel ekonomi tersebut? 2. Dari variabel-variabel makroekonomi di atas, variabel manakah yang paling dominan mempengaruhi pertumbuhan obligasi pemerintah?

22 Tujuan Penelitian Dari perumusan masalah di atas, maka tujuan dari penelitian ini, adalah: 1. Menganalisis pengaruh variabel-variabel makroekonomi yaitu jumlah uang beredar, laju inflasi, pendapatan nasional, tingkat suku bunga SBI, nilai tukar riil, dan suku bunga deposito terhadap obligasi pemerintah di Indonesia dan melihat respon dari obligasi pemerintah terhadap guncangan variabel-variabel ekonomi tersebut. 2. Menganalis variabel ekonomi manakah yang paling dominan mempengaruhi pertumbuhan obligasi pemerintah. Hasil dari penelitian ini tidak hanya dipergunakan untuk peneliti, tetapi juga dapat dipergunakan oleh pihak lain yang terkait, seperti bagi pemerintah Indonesia. Bagi pemerintah Indonesia, penelitian ini dapat dijadikan sebagai informasi dalam penyusunan rencana pengeluaran pembangunan serta dalam penetapan target pertumbuhan ekonomi Manfaat Penelitian Penelitian mengenai analisis pengaruh variabel-variabel ekonomi terhadap pertumbuhan obligasi pemerintah, berguna untuk mengetahui perkembangan obligasi pemerintah di era globalisasi investasi pasar modal yang semakin pesat pertumbuhannya. Bagi penulis, penelitian ini dapat dijadikan sebagai proses pembelajaran guna memberikan pengetahuan yang dapat dimanfaatkan untuk kepentingan pribadi. Bagi pihak lain yang berkepentingan, penelitian ini dapat digunakan sebagai bahan informasi dan bahan pertimbangan untuk penelitian sejenis.

23 II. TINJAUAN PUSTAKA DAN KERANGKA PEMIKIRAN 2.1. Obligasi Obligasi (surat berharga) adalah suatu istilah yang dipergunakan dalam dunia keuangan yang merupakan suatu pernyataan utang dari penerbit obligasi kepada pemegang obligasi beserta janji untuk membayar kembali pokok utang beserta kupon bunganya pada saat tanggal jatuh tempo pembayaran. Ketentuan lain dapat juga dicantumkan dalam obligasi tersebut seperti misalnya identitas pemegang obligasi, pembatasan-pembatasan atas tindakan hukum yang dilakukan oleh penerbit. Surat utang berjangka waktu 1 hingga 10 tahun disebut Surat Utang dan utang dibawah 1 tahun disebut Surat Perbendaharaan. Di Indonesia, Surat utang berjangka waktu 1 hingga 10 tahun yang diterbitkan oleh pemerintah disebut Surat Utang Negara (SUN) dan utang dibawah 1 tahun yang diterbitkan pemerintah disebut Surat Perbendaharan Negara (SPN) (Bank Indonesia, 2007). Obligasi secara ringkasnya merupakan utang tetapi dalam bentuk sekuriti. Penerbit obligasi adalah merupakan pihak peminjam atau debitur, sedangkan pemegang obligasi adalah merupakan pemberi pinjaman atau kreditur dan kupon obligasi adalah bunga pinjaman yang harus dibayar oleh debitur kepada kreditur. Dengan penerbitan obligasi ini maka dimungkinkan bagi penerbit obligasi guna memperoleh pembiayaan investasi jangka panjangnya dengan sumber dana dari luar perusahaan. Pada beberapa negara, istilah obligasi dan surat utang dipergunakan tergantung pada jangka waktu jatuh temponya. Pelaku pasar biasanya menggunakan

24 9 istilah obligasi untuk penerbitan surat utang dalam jumlah besar yang ditawarkan secara luas kepada publik dan istilah surat utang digunakan bagi penerbitan surat utang dalam skala kecil yang biasanya ditawarkan kepada sejumlah kecil investor. Tidak ada pembatasan yang jelas atas penggunaan istilah ini. Ada juga dikenal istilah surat perbendaharaan yang digunakan bagi sekuriti berpenghasilan tetap dengan masa jatuh tempo 3 tahun atau kurang. Obligasi memiliki risiko yang tertinggi dibandingkan dengan surat utang yang memiliki risiko menengah dan surat perbendaharaan yang memiliki risiko terendah dimana dilihat dari sisi durasi surat utang, makin pendek durasinya memiliki risiko makin rendah. Obligasi dan saham keduanya adalah merupakan instrumen keuangan yang disebut sekuriti namun bedanya adalah bahwa pemilik saham merupakan bagian dari pemilik perusahan penerbit saham, sedangkan pemegang obligasi adalah semata merupakan pemberi pinjaman atau kreditur kepada penerbit obligasi. Obligasi juga biasanya memiliki suatu jangka waktu yang ditetapkan dimana setelah jangka waktu tersebut tiba maka obligasi dapat diuangkan sedangkan saham dapat dimiliki selamanya terkecuali pada obligasi yang diterbitkan oleh pemerintah Inggris yang disebut gilts yang tidak memiliki jangka waktu jatuh tempo Definisi Obligasi Pemerintah Obligasi pemerintah atau biasa juga disebut government bond adalah suatu obligasi yang diterbitkan oleh pemerintahan suatu negara dalam denominasi mata uang negara tersebut. Obligasi pemerintah dalam denominasi valuta asing biasa

25 10 disebut dengan obligasi internasional (sovereign bond), (Laporan Tahunan Bank Indonesia, 2006). Obligasi pemerintah biasa disebut juga dengan "obligasi bebas risiko" karena pemerintahan suatu negara dapat menaikkan pajak ataupun mencetak uang guna melunasi pembayaran obligasinya pada saat jatuh tempo. Memang terdapat catatan dimana obligasi pemerintah ini mengalami gagal bayar seperti yang terjadi pada pemerintah Rusia di tahun 1998 yang disebut krisis keuangan Rusia, walaupun ini sangat langka terjadi. Obligasi Pemerintah yang telah diterbitkan bertujuan untuk merekapitalisasi beberapa bank sebagai bagian dari program restrukturisasi dan rekapitalisasi sektor perbankan akibat krisis ekonomi sejak tahun Pemerintah pada dasarnya menempatkan penyertaan modal dalam bentuk saham pada bank tersebut dengan menggunakan pembayaran Obligasi Pemerintah, sehingga neraca bank-bank tersebut menjadi lebih baik dari sebelumnya karena peningkatan dari sisi aset dalam bentuk obligasi Jenis-jenis Obligasi Pemerintah Obligasi yang dikeluarkan oleh pemerintah ada yang berupa Surat Utang Negara (SUN) dalam rangka program penjaminan dan pembiayaan kredit program, juga dalam bentuk obligasi negara dalam rangka rekapitalisasi perbankan. Surat utang untuk program penjaminan dan kredit program bersifat tidak dapat diperdagangkan (non-tradeable) sedangkan obligasi dalam rangka rekapitalisasi perbankan (obligasi rekap) umumnya dapat diperdagangkan (tradeable) kecuali hedge bonds. Dengan

26 11 demikian obligasi rekap yang diperdagangkan terbatas hanya pada jenis fixed rate bonds yang berseri FR dan jenis variable rate bonds berseri VR. Berikut ini adalah jenis-jenis obligasi pemerintah di Indonesia: 1. Obligasi seri FR (Fixed Rate) adalah obligasi yang memiliki kupon dengan besaran tingkat bunga tetap, memiliki jangka waktu 3 sampai 10 tahun, yang dibayarkan setiap 6 bulan, obligasi FR ini bertujuan untuk merekapitalisasi bank- bank dan meningkatkan CAR menjadi 4 %. 2. Obligasi seri VR (Variabel Rate) adalah obligasi yang besaran tingkat bunga kuponnya sama dengan tingkat bunga Sertifikat Bank Indonesia (SBI), memiliki jangka waktu 3 sampai 10 tahun, yang dibayarkan setiap tiga bulan sekali, yang bertujuan merekapitalisasi bank dan mengembalikan CAR bank yang negatif menjadi 0%. 3. Obligasi pemerintah yang disebut HB (Hedge Bonds), yaitu obligasi yang dikaitkan dengan nilai USD, yang bertujuan untuk menutup risiko kewajiban bank dalam valuta asing. Setiap triwulan dan pada saat jatuh tempo pembayaran bunga, dilakukan indeksasi terhadap nilai nominal HB atas dasar perkembangan rupiah. Jenis HB ini tidak dapat diperdagangkan. 4. ORI (Obligasi Ritel Indonesia) adalah obligasi negara yang dijual kepada individu atau orang perseorangan warga negara Indonesia melalui agen penjual. Adapun agen penjual yang dimaksud di sini adalah bank dan atau perusahaan efek yang ditunjuk oleh Menteri Keuangan untuk melaksanakan penjualan ORI. Ketentuan mengenai penjualan ORI ini diatur dalam Peraturan Menteri Keuangan Nomor 36/PMK.06/2006 tentang Penjualan

27 12 Obligasi Negara Ritel di Pasar Perdana. Penerbitan ORI ini tidak terlepas dari upaya Pemerintah untuk mengembangkan pasar surat utang domestik, dan untuk mengurangi defisit APBN (Bank Indonesia, 2007). Menurut portofolio obligasi dibedakan menjadi portofolio investasi dan portofolio perdagangan. Portofolio investasi adalah portofolio obligasi yang dicatat dalam pembukuan bank yang tidak dapat diperdagangkan, sedangkan portofolio perdagangan adalah portofolio obligasi yang dicatat dalam pembukuan bank yang dapat diperdagangkan. Secara keseluruhan volume perdagangan obligasi pemerintah mengalami peningkatan. Peningkatan ini terutama disebabkan oleh menurunnya tingkat suku bunga. Suku Bunga Indonesia (SBI) selalu berlawanan dengan suku bunga obligasi. Selain itu, obligasi pemerintah dianggap sebagai obligasi yang mempunyai resiko kecil. Resiko yang tidak mungkin terjadi pada obligasi pemerintah adalah risiko tidak terbayarnya obligasi tersebut ketika jatuh tempo yang dikenal dengan default risk. Tidak adanya risiko ini dikarenakan sebelum jatuh tempo pemerintah dapat melakukan profiling dan menukarkan dengan obligasi yang baru. Obligasi negara masih tetap menjadi pilihan investor dalam berinvestasi. Alokasi investasi dalam obligasi negara lebih besar karena secara risiko dan keuntungan jauh lebih menarik dibandingan obligasi korporasi (Bank Indonesia, 2007).

28 Teori Portofolio Teori Portofolio dari Permintaan Uang Mankiw (2003), menjelaskan bahwa teori permintaan uang yang menekankan peran uang sebagai penyimpan nilai disebut teori portofolio (portofolio theoris). Menurut teori ini, masyarakat memegang uang sebagai portofolio aset mereka. Uang memberikan kombinasi risiko dan hasil yang berbeda dibanding aset lain, uang juga memberikan hasil (nominal) yang aman sedangkan harga saham dan obligasi bisa naik atau turun. Beberapa ekonom menyarankan rumah tangga untuk memegang uang sebagai bagian dari portofolio optimal mereka. Teori portofolio memprediksi bahwa permintaan uang seharusnya bergantung pada risiko dan hasil yang diberikan oleh uang berbagai aset selain uang. Selain itu, permintaan uang seharusnya bergantung pada kekayaan total, karena kekayaan mengukur besarnya portofolio yang dialokasikan diantara uang dan aset alternatif. Sebagai contoh, fungsi permintaan uang dapat ditulis sebagai berikut: (M/P) = L (r s, r b, π e, W) (1) dimana r s adalah pengembalian saham riil, r b adalah pengembalian obligasi riil yang diharapkan, π e adalah tingkat inflasi yang diharapkan, dan W adalah kekayaan riil. Kenaikan dalam r s dan r b menurunkan permintaan uang, karena aset akan menjadi lebih menarik. Kenaikan dalam π e juga menurunkan permintaan uang, karena uang menjadi kurang menarik. Kenaikan dalam W meningkatkan permintaan uang, karena kekayaan yang lebih tinggi berarti portofolio yang lebih besar (Tandelin, 2001). Teori portofolio merupakan teori permintaan uang yang lebih masuk akal jika mengadopsi ukuran uang yang lebih luas. Ukuran uang yang lebih luas mencakup

29 14 banyak asset yang mendominasi mata uang dan rekening cek. M2, misalnya meliputi rekening tabungan dan reksadana pasar uang. Ketika mengkaji mengapa orang memegang aset dalam bentuk M2, bukan obligasi atau saham, pertimbangan risiko dan hasil portofolio mungkin berada di puncak. Maka meskipun mungkin tidak masuk akal ketika diterapkan pada M1, pendekatan portofolio terhadap permintaan uang merupakan teori yang baik untuk menjelaskan permintaan terhadap M2 atau M3 (Mankiw, 2003). Negara-negara maju yang pasar obligasinya relatif likuid dan sekitar sepertiga penduduknya berinvestasi di pasar modal serta sebagian besar masyarakatnya sudah memiliki proteksi untuk kerugian besar dan kesehatan. Kondisi ini sangat kontras dengan Indonesia yang investor pasar modalnya hanya sekitar 0,15 % dari jumlah penduduk dan asuransi yang belum begitu membudidaya. Sebagian besar masyarakat Indonesia masih menyimpan uang lebihnya dalam deposito (deposito-minded) Teori Portofolio Markowitz Teori portofolio Markowitz diperkenalkan oleh Harry Markowitz dalam kajiannya yang berjudul portofolio selection (1952). Teori portofolio mengemukakan bagaimana risiko mempengaruhi portofolio untuk mengoptimalisasi pengembalian yang diharapkan. Teori ini menjelaskan tentang keuntungan dari diversifikasi. Diversifikasi portofolio membuat risiko dapat tersebar dalam masing- masing portofolio sehingga risiko dapat dikurangi dan dapat diperoleh tingkat keuntungan yang lebih tinggi. Investor harus memegang satu portofolio yang optimal untuk menanggulangi risiko yang muncul dari portofolio yang lainnya.

30 15 Teori portofolio Markowitz dalam Sembel 2002, menjelaskan bahwa dalam pengelolaan aset sebaiknya dana diinvestasikan pada berbagai instrumen investasi. Teori portofolio menganjurkan alokasi pada aset bebas risiko dan portofolio aset beresiko optimal yang memberikan return tertinggi untuk risiko yang ditanggung dalam konteks investasi finansial. Setiap instrumen investasi sebaiknya tidak memiliki pergerakan searah, begitu aturan dari portofolio Markowitz. Artinya, bila memiliki instrumen investasi yang mengalami kenaikan pada suatu waktu dan peristiwa maka di pihak lain harus ada instrumen investasi yang mengalami penurunan harga (Sembel, 2002) Teori Mekanisme Transmisi (Transmission Mechanism Theory) Mekanisme transmisi kebijakan moneter pada dasarnya menggambarkan bagaimana kebijakan moneter yang ditempuh bank sentral mempengaruhi berbagai aktivitas ekonomi dan keuangan sehingga pada akhirnya dapat mencapai tujuan akhir. Menurut Taylor (1995), menyatakan bahwa mekanisme transmisi kebijakan moneter adalah the process through which monetary policy decisions are transmitted into changes in real GDP and inflation. Mekanisme transmisi moneter dimulai dari tindakan bank sentral dengan menggunakan instrumen moneter melalui Operasi Pasar Terbuka (OPT) dalam melaksanakan kebijakan moneternya. Tindakan itu kemudian berpengaruh terhadap aktivitas ekonomi dan keuangan melalui berbagai saluran transmisi kebijakan moneter, yaitu saluran uang, kredit, suku bunga, nilai tukar, harga aset dan ekspektasi. Di bidang keuangan kebijakan moneter berpengaruh terhadap perkembangan suku bunga, nilai tukar, dan harga saham disamping volume dana

31 16 masyarakat yang disimpan di bank, kredit yang disalurkan bank kepada dunia usaha, penanaman dana pada obligasi saham maupun sekuritas lainnya. Sementara itu, di sektor ekonomi riil kebijakan moneter selanjutnya mempengaruhi perkembangan konsumsi, investasi, ekspor, dan impor, hingga pertumbuhan ekonomi dan inflasi yang merupakan sasaran akhir kebijakan moneter. Meurut Blinder (1998), menyatakan bahwa ketidakpastian ekonomi yang relatif sulit diprediksi sangat mempengaruhi mekanisme transmisi kebijakan moneter. Setiap perubahan kebijakan bank sentral akan diikuti atau telah diantisipasi dengan perubahan perilaku perbankan, sektor keuangan dan para pelaku ekonomi dalam berbagai aktivitas ekonomi dan keuangannya. Mekanisme transmisi moneter mekanisme bagaimana uang mempengaruhi output. Jika jumlah uang beredar meningkat menyebabkan suku bunga menurun, menyebabkan suku bunga obligasi juga menurun, investasi meningkat dan output meningkat. Secara empiris pengaruh suku bunga terhadap investment tidak terlalu signifikan dan respon investasi termasuk obligasi terhadap perubahan interest rate sangat lamban, sehingga secara empirik hubungan antara interst rete dengan investasi tidak nyata Pendapatan Nasional Variabel makroekonomi yang paling penting adalah produk domestik bruto (GDP). GDP mengukur output barang dan jasa total suatu negara dan pendapatan totalnya. Berikut adalah komponen GDP, yaitu GDP = C + I + G + (X M) (2)

32 17 dimana, C = Konsumsi I = Investasi G = Pembelian pemerintah (X M) = Ekspor neto Komponen GDP yang meliputi konsumsi, investasi, pemebelian pemerintah dan ekspor neto. Fungsi konsumsi merupakan dari pendapatan dikurangi pajak (Y T), atau disebut dengan pendapatan yang dibelanjakan (disposable income). Sedangkan fungsi investasi mengaitkan jumlah investasi atau pada tingkat bunga riil I (r), investasi tergantung pada tingkat bunga riil karena tingkat bunga merupakan biaya pinjaman, jika semakin tinggi tingkat bunga riil maka investasi semakin menurun. Komponen yang ketiga adalah pembelian pemerintah atau belanja pemerintah, dalam perekonomian suatu negara diharapkan ada dalam situasi anggaran berimbang dimana belanja pemerintah sama dengan penerimaan pajak (G = T), namun kenyataannya suatu negara seringkali mengalami defisit anggaran dimana belanja pemerintah lebih besar dari penerimaan pajak (G > T), dan surplus anggaran dimana belanja pemerintah kurang dari penerimaan pajak (G < T). Komponen yang terakhir adalah ekspor neto yang menunjukkan pengeluaran neto dari luar negeri atas barang dan jasa dalam negeri, yang memberikan pendapatan bagi produsen domestik (Mankiw, 2003) Monetary Theory Of Exchange Rate Manurut Salvatore (1997), pendekatan moneter dimulai dengan dalil permintaan uang berhubungan positif terhadap tingkat pendapatan nasional nominal

33 18 dan stabil dalam jangka panjang. Berdasarkan pendekatan moneter, penentuan nilai tukar antara rupiah dan dollar dimulai dengan fungsi permintaan uang nominal dari Indonesia (Md INA ) dan Amerika Serikat (Md USA). (Md INA ) = kp INA Y dan Md USA = kp USA Y (3) dimana: P INA = tingkat harga di Indonesia P USA = tingkat harga di Amerika Serikat Dalam keseimbangan, jumlah uang yang diminta sama dengan jumlah uang yang ditawarkan. Jadi Md INA = Md USA dan Md USA = Md INA. Kemudian mendistribusikan Ms INA untuk Ms INA dan Ms USA untuk Ms USA, maka didapatkan fungsi sebagai berikut: Ms USA /Ms INA = k USA P USA Y USA / k INA P INA Y INA (4) Dengan membagi kedua sisi dengan P USA / P INA dan Ms USA / Ms INA kita dapatkan: P INA / P USA = Ms INA k USA Y USA / Ms USA k INA Y INA (5) Dengan E Rp/$ = ex (P USA / P INA ) pada teori PPP, maka diperoleh E Rp/$ = Ms INA k USA Y USA /Ms USA k INA Y INA (6) E Rp/$ diartikan sebagai nilai tukar riil rupiah terhadap dollar Amerika Serikat. Dalam pengertian lain, E Rp/$ adalah banyaknya jumlah rupiah yang harus dikorbankan untuk membeli dollar Amerika Serikat. Persamaan ini mengasumsikan k USA dan Y USA di Amerika Serikat dan k INA dan Y INA di Indonesia diasumsikan tetap (konstan), maka E Rp/$ adalah tetap selama Ms INA dan Ms USA tidak berubah. Jadi E Rp/$ berubah secara proporsional terhadap perubahan dan kebalikan proporsional Ms USA

34 Nilai Tukar Definisi nilai tukar secara umum dibedakan menjadi dua jenis, yakni nilai tukar nominal dan nilai tukar riil. Berikut pengertian masing-masing menurut beberapa literatur: a. Nilai Tukar Nominal Nilai suatu mata uang dibandingkan dengan mata uang lainnya (Rivera Batiz dalam Imam Sugema, 1994) Harga relatif dari mata uang dua negara (Mankiw, 2003). Ketika orang mengacu pada kurs diantara kedua negara, maka biasanya mengartikan kurs nominal. Harga mata uang asing terhadap mata uang domestik (Edward Elgar dalam Rina Oktaviani, 2001). Harga suatu mata uang dalam satuan mata uang asing (Lipsey, 1995). Satuan mata uang asing baik yang berbentuk hard cash maupun dalam bentuk surat berharga (Mishkin, 2001). b. Nilai Tukar Riil Kurs nominal dikalikan dengan harga barang domestik dibagi harga barang luar negeri (Mankiw, 2003). Rasio harga domestik dengan harga internasional (Mishkin, 2001) Nilai tukar memegang peranan penting dalam menentukan aktivitas perekonomian dan kestabilan moneter. Kebijakan moneter dalam ekonomi terbuka

35 20 ditransmisikan malalui nilai tukar. Ekonomi domestik dengan ekonomi dunia dihubungkan oleh nilai tukar melalui pasar barang dan pasar asset. Nilai tukar merupakan salah satu variabel yang penting dalam suatu perekonomian terbuka, karena variabel ini berpengaruh pada variabel-variabel lain, seperti harga, tingkat bunga, neraca pembayaran, dan transaksi berjalan (Batiz, 1994). Nilai tukar suatu negara tersebut terhadap mata uang negara lain. Nilai tukar suatu negara mengalami apresiasi ketika nilai mata uangnya meningkat relatif terhadap nilai mata uang negara lain 2.7. Teori Paritas Suku Bunga Teori paritas suku bunga juga menjelaskan bahwa bila perbadaan suku bunga tabungan domestik dan suku bunga luar negeri sama dengan tingkat swap, yaitu perbedaan antara kurs di masa mendatang (forward exchange rate) dan nilai tukar spot, maka kondisi demikian menunjukkan dimana masyarakat tidak akan memperoleh keuntungan apapun bila menginvestasikan dananya di luar negeri. Secara sistematis teori tersebut adalah: i-i* = (f-e) / e (7) dimana: i = suku bunga tabungan (dalam mata uang domestik) i* = suku bunga tabungan luar negeri (dalam mata uang asing) f = nilai tukar di masa mendatang e = nilai tukar spot

36 21 Persamaan tersebut menunjukkan pada bagian kiri merupakan keuntungan atau kerugian yang diperoleh bila menyimpan aset dalam mata uang domestik. Jika i>i*, berarti ada keuntungan yang akan diperoleh bila menyimpan aset domestik, demikian pula sebaliknya. Bagian kanan menunjukkan adanya risiko yang akan ditanggung ataupun keuntungan yang akan diperoleh bila terjadi perubahan nilai tukar. Jika (i>i*)>(f>e), maka akan lebih menguntungkan bila menyimpan aset domestik, demikian pula sebaliknya. Berdasarkan persamaan di atas maka rate of return rupiah atas simpanan dollar kurang lebih sama dengan suku bunga dollar Amerika Serikat. Jika tingkat bunga domestik di atas tingkat bunga luar negeri, maka terdapat positive appreciation dalam mata uang luar negeri, yang harus diimbangi dengan penurunan tingkat bunga luar negeri Jumlah Uang Beredar dan Inflasi. Jumlah uang yang tersedia disebut jumlah uang beredar (money supply). Kontrol atas jumlah uang beredar disebut kebijakan moneter. Kebijakan moneter dibuat oleh Bank Indonesia sebagai Bank sentral, cara utama Bank sentral mengendalikan jumlah uang beredar adalah melalui oprasi pasar terbuka (open market operation) dengan pembelian dan penjualan obligasi pemerintah. Ketika ingin meningkatkan jumlah uang beredar, Bank sentral menggunakan rupiahnya untuk membeli obligasi pemerintah dari masyarakat, sedangkan jika ingin menurunkan jumlah uang beredar, maka Bank sentral menjual obligasi pemerintah ke masyarakat dengan tujuan menarik rupiah dalam bentuk obligasi pemerintah tersebut.

37 22 Teori kuantitas uang menyatakan bahwa Bank sentral yang mengawasi jumlah uang beredar, memiliki kendali tertinggi atas tingkat inflasi. Jika bank sentral mempertahankan jumlah uang beredar tetap stabil, tingkat harga akan stabil. Jika bank sentral meningkatkan jumlah uang beredar dengan cepat, tingkat harga akan meningkat dengan cepat (Mankiw 2003) Posisi dan Arti Kurva IS-LM dalam Penentuan Kebijakan Pada posisi normal, kurva LM mempunyai slope positif dan kurva IS berslope negatif. Dalam kasus-kasus ekstrim akan dijumpai dimana kurva LM dan IS salah satu atau kedua-duanya dapat vertikal dan horisontal. Uraian berikut memperlihatkan empat keadaan, dimana kurva LM horisontal, LM vertikal, IS horisontal dan IS vertikal, serta implikasi kebijakan yang harus diambil. Gambar 2.1 Kurva LM vertikal, kasus ini mendekati teori klasik, sehingga sering disebut kasus klasik. Keadaan ini terjadi jika tidak ada permintaan uang untuk spekulasi, sehingga total permintaan untuk uang menjadi inelastis sempurna dalam kaitannya dengan tingkat bunga, artinya permintaan uang sepenuhnya ditentukan oleh tingkat pendapatan. Pada kasus ini kebijakan fiskal tidak efektif. Pergeseran kurva IS akan meningkatkan atau menurunkan tingkat bunga dan tidak merubah income sehingga jika kebijakan fiskal dilakukan maka mengakibatkan complete crowding out. Oleh karenanya kebijakan yang efektif adalah kebijakan moneter yang menghasilkan peningkatan income, karena investasi meningkat sebagai akibat dari menurunnya tingkat bunga, seperti yang ditunjukkan pada:

38 23 r IS LM LM r* r y* y y Sumber: Mankiw, Gambar 2.1. Kurva LM Vertikal (Complete Crowding Out) Gambar 2.2. kurva LM horisontal. dikarenakan permintaan uang yang bersifat elastis sempurna terhadap tingkat bunga. Pada kasus seperti kebijakan moneter tidak efektif, sebaliknya kebijakan fiskal akan sangat efektif, karena pergeseran ke kanan atas kurva IS sepanjang kurva LM yang horisontal akan meningkatkan income atau output tanpa mempengaruhi tingkat suku bunga. Kasus seperti ini sering disebut liquidity trap atau kasus Keynesian. Gambar 2.3. kurva IS horisontal. Kurva IS yang horisontal ini terjadi jika investasi bersifat elastis sempurna terhadap tingkat bunga. Pada kasus ini suatu peningkatan dalam pengeluaran pemerintah tidak berpengaruh terhadap income, karena kenaikan yang kecil terhadap tingkat bunga itu akan menyebabkan investasi swasta menurun dengan jumlah yang sama (crowding out). Oleh karenanya kebijakan yang efektif adalah kebijakan moneter yang dapat meningkatkan income pada full employment tanpa mempengaruhi tingkat suku bunga. Hal itu diperlihatkan pada:

39 24 r r* IS IS y* y y Sumber: Mankiw, Gambar 2.2. Kurva LM Horisontal (Liquidity Trap) r IS LM Sumber: Mankiw, y* y y Gambar 2.3. Kurva IS Horisontal Gambar 2.4. kurva IS vertikal. Kasus ini terjadi jika konsumsi dan investasi sama sekali tidak respon terhadap tingkat suku bunga. Kebijakan yang efektif adalah kebijakan fiskal dan tidak akan terjadi crowding out. Peningkatan pengeluaran pemerintah dapat dengan cepat menghasilkan keadaan full

40 25 employment seperti yang ditunjukkan pada dibawah. Sebaliknya kebijakan moneter tidak akan efektif pada kasus seperti ini. r IS LM r* y* y Sumber: Mankiw, Gambar 2.4. Kurva IS Vertikal Penelitian Terdahulu Penelitian yang berkaitan dengan pengaruh variabel-variabel ekonomi terhadap obligasi pemerintah, pernah dilakukan oleh beberapa peneliti sebelumnya. Secara umum akan dijelaskan beserta metode penelitian yang digunakannya pada tabel 2.1. Tabel 2.1. Penelitian Terdahulu No Nama pengarang dan Judul Penelitian 1 Ria Fahriani (2005), Analisis Pengaruh Reksa Dana Terhadap Investasi di Tujuan Penelitian Untuk menganalisis perkembangan reksa dana di Indonesia, menganalisis pengaruh Metode Penelitian Metode regresi linier berganda dengan kurun waktu Kesimpulan Perkembangan reksa dana yang pesat didorong oleh penurunan tingkat suku bunga, peningkatan pasar obligasi dan peran perbankan sebagai agen

41 26 Indonesia 2 Setyawan (1993), Perkembangan Investasi di Indonesia reksadana terhadap investasi di Indonesia. Menganalisis pengaruh investasi pemerintah terhadap pertumbuhan ekonomi di Indonesia Ordinary Least Square (OLS) of sales reksa dana. Tingkat investasi pemerintah terbukti memberikan pengaruh positif bagi tingkat investasi swasta. Hal ini mencerminkan crowding-in effect dari tingkat investasi pemerintah di Indonesia. Peningkatan dalam investasi pemerintah akan membawa pengaruh positif selama berbentuk investasi infrastrukrur dan tidak menimbulkan dampak inflasi. 3 Sugiarto (2003), Pertumbuhan Reksa Dana berbasis Obligasi Rekap Menganalisis Perkembangan Reksadana Ordinary Least Square (OLS) Perkembangan Reksa dan berbasis obligasi rekap disebabkan oleh penurunan suku bunga SBI, adanya pemebebasa pajak dan keterlibatan perbankan sebagai agent of sales. Semakin banyaknya peranan perbankan dalam reksadana membuat obligasi-obligasi rekap yang dimiliki perbankan dijual kepada reksadana. Hal ini akan meningkatkan likuiditas obligasi di pasar sekunder. Komposisi reksadana yang berbasis obligasi rekap begitu besar dapat menyebabkan multiplier

42 27 effects dari obligasi pemerintah untuk menggerakkan sektor riil tidak dapat terjadi. Oleh karena itu, diperlukan diversivikasi dalam portofolio reksadana yaitu saham dan obligasi perusahaan. Maraknya industri reksa dana ini dikhawatirkan dapat berdampak negatif terhadap perekonomian. Oleh karena itu, diperlukan pengawasan yang lebih ketat terhadap industri reksadana. 4 Hadi (2003), Peranan Investasi Terhadap Pertumbuhan Ekonomi Menganalisis pengaruh Investasi pemerintah terhadap pertumbuhan ekonomi. Vector Autoregression (VAR) Investasi pemerintah di sektor fiskal, khususnya pengeluaran pembangunan rupiah ternyata tidak mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap pertumbuhan ekonomi dengan taraf 1 persen. 5 Hernatasa (2004), Peranan Investasi Terhadap Utang Luar Negeri Menganalisis pengaruh Investasi terhadap hutang luar negeri. Ordinary Least Square (OLS) Investasi dan keterbukaan ekonomi memiliki pengaruh positif dan signifikan terhadap pertumbuhan ekonomi, untuk hutang luar negeri berdampak positif bagi pertumbuhan ekonomi. Berdasarkan kajian terhadap penelitian terdahulu, maka dapat diketahui perbedaan penelitian yang akan dilakukan penulis dengan beberapa penelitian sebelumnya, yaitu dalam penelitian ini semua variabel yang digunakan berdasarkan