BAB II TINJAUAN PUSTAKA. yang akan digunakan untuk menyeimbangkan antara cost benefits keduanya. Tujuan

Transkripsi

1 BAB II TINJAUAN PUSTAKA 2.1. Landasan Teori Teori Struktur Modal Perusahaan Trade-Off Theory Teori ini sebenarnya mengacu pada suatu pemikiran bahwa perusahaan harus memilih berapa jumlah pendanaan yang berasal dari utang dan berapa yang dari ekuitas yang akan digunakan untuk menyeimbangkan antara cost benefits keduanya. Tujuan penting dari teorema ini adalah untuk menjelaskan suatu fakta bahwa perusahaan biasanya dibiayai sebagian dari utang dan sebagian lagi dari ekuitas. Pada satu sisi, memang ada keuntungan yang didapatkan dari berhutang berupa tax shields yang akan memperbesar laba bersih. Tetapi, di sisi lain perusahaan juga harus ingat bahwa semakin tinggi mereka melakukan pendanaan melalui utang, semakin besar pula risiko mereka untuk mengalami kesulitan keuangan karena membayar bunga tetap yang terlalu besar bagi para debtholders setiap tahunnya dengan kondisi laba bersih yang belum pasti (bankruptcy costs of debt). Ditambah lagi risiko nonbankruptcy costs seperti misalnya ditinggalkan karyawan, supplier yang menawarkan kontrak yang kurang menguntungkan, pemegang saham yang menuntut kenaikan Earnings Per Share (EPS).

2 Pecking Order Theory Teorema ini pertama kali dikembangkan oleh Myers (1977), Perdebatan diantara para ahli pun terjadi. Pada satu sisi, Fama dan French (2002) menemukan bahwa teori pecking order lebih baik dalam menjelaskan data dibandingkan teori trade-off. Di sisi lain (Frank dan Goyal, 2007) menunjukkan bahwa teori pecking order belum mampu untuk menjelaskan preferensi tersebut. Mungkin hal ini dapat juga dikarenakan terjadinya asymmetric information menjadi masalah yang cukup sulit untuk dianalisis pada masing-masing perusahaan. Skenario urutan dalam Pecking Order Theory, yaitu: 1. Perusahaan memilih pendanaan internal. Dana internal tersebut diperoleh dari laba (keuntungan) yang dihasilkan dari kegiatan perusahaan. 2. Perusahaan menghitung target rasio pembayaran didasarkan pada perkiraan kesempatan investasi. 3. Karena kebijakan dividen yang konstan, digabung dengan fluktuasi keuntungan dan kesempatan investasi yang tidak dapat diprediksi, akan menyebabkan aliran kas yang diterima oleh perusahaan akan lebih besar dibandingkan dengan pengeluaran investasi pada saat-saat tertentu, dan akan lebih kecil pada saat yang lain. 4. Jika pendanaan eksternal diperlukan, perusahaan akan mengeluarkan surat berharga yang paling aman terlebih dulu. Perusahaan akan memulai dengan hutang, kemudian dengan surat berharga campuran (hybrid) seperti obligasi konvertibel, dan kemudian saham atau ekuitas baru sebagai pilihan terakhir. Teori tersebut memang tidak mengindikasikan tentang target struktur modal yang digunakan secara umum pada perusahaan. Teori tersebut hanya menjelaskan

3 urutan preferensi pendanaan. Manajer keuangan disini diasumsikan tidak memperhitungkan tingkat hutang yang optimal. Kebutuhan dana murni hanya ditentukan oleh kebutuhan investasi. Teori pecking order dapat menjelaskan kenapa perusahaan yang mempunyai tingkat keuntungan yang tinggi justru mempunyai tingkat hutang yang lebih kecil karena perusahaan-perusahaan seperti itu memiliki banyak surplus cash flow internal yang dapat dipakai sebagai sumber pendanaan nantinya Ukuran Perusahaan Ukuran perusahaan adalah suatu skala dimana dapat diklasifikasikan besar atau kecil perusahaan menurut berbagai cara, antara lain: total aktiva, log size, nilai pasar saham dan lain-lain (Herawaty dan Suwito, 2005). Pada dasarnya ukuran perusahaan menurut (Herawaty dan Suwito, 2005) hanya terbagi dalam 3 kategori yaitu perusahaan besar (large firm), perusahaan menengah (medium firm) dan perusahaan kecil (small firm). Penentuan ukuran perusahaan ini didasarkan kepada total asset perusahaan. Ukuran perusahaan dapat menunjukkan seberapa besar informasi yang terdapat di dalamnya, sekaligus mencerminkan kesadaran dari pihak manajemen mengenai pentingnya informasi, baik bagi pihak eksternal perusahaan maupun pihak internal perusahaan. Perusahaan besar cenderung untuk menyajikan laporan keuangan lebih tepat waktu dari pada perusahaan kecil (Rachmaf, 2004). Ukuran perusahaan menunjukkan jumlah pengalaman dan kemampuan tumbuhnya suatu perusahaan yang mengindikasikan kemampuan dalam mengelola tingkat risiko investasi yang diberikan para stakeholder untuk meningkatkan kemakmuran mereka. Jika perusahaan memiliki total asset yang besar menunjukkan bahwa perusahaan telah mencapai tahap kedewasaan (maturity) dimana dalam tahap ini

4 arus kas perusahaan sudah positif dan dianggap memiliki prospek yang baik dalam jangka waktu yang relatif lama, selain itu juga mencerminkan bahwa perusahaan relatif lebih stabil dan lebih mampu menghasilkan laba dibanding perusahaan dengan total asset yang kecil (Daniati, 2006). Perusahaan besar lebih mudah memperoleh pinjaman, mengingat nilai aktiva yang diagunkan juga lebih besar, dan tingkat kepercayaan bank juga lebih tinggi. Oleh karenanya dalam penelitian struktur modal salah satu variabel penentunya adalah ukuran perusahaan. Hasil penelitian Werner (2009) menunjukkan bahwa ukuran perusahaan yang diukur dengan total aktiva berpengaruh secara signifikan terhadap struktur modal Pertumbuhan Perusahaan Menurut Sartono (2010) pertumbuhan perusahaan merupakan kemampuan perusahaan untuk meningkatkan size. Pertumbuhan perusahaan pada dasarnya dipengaruhi oleh beberapa faktor, yaitu faktor eksternal, internal, dan pengaruh iklim industri lokal. Perusahaan dengan tingkat pertumbuhan yang tinggi, dalam hubungannya dengan leverage, sebaiknya menggunakan ekuitas sebagai sumber pembiayaannya agar tidak terjadi biaya keagenan (agency cost) antara pemegang saham dengan manajemen perusahaan, sebaliknya perusahaan dengan tingkat pertumbuhan yang rendah sebaiknya menggunakan hutang sebagai sumber pembiayaannya karena penggunaan hutang akan mengharuskan perusahaan tersebut membayar bunga secara teratur. Pendapat Myers (1977), menjelaskan bahwa perusahaan yang memiliki peluang tumbuh tinggi, volatilitas marjinal investasinya berkorelasi positif dengan rasio hutang optimal. Meningkatkan skala investasi akan meningkatkan volatilitas total arus kas perusahaan dengan skala volatilitas marjinal investasi yang menurun, dan akhirnya menurunkan rasio hutang optimal. Semakin tinggi tingkat pertumbuhan semakin tinggi

5 kesempatan investasi perusahaan dengan efek total diharapkan berimplikasi pada rendahnya tingkat leverage. Implikasinya, semakin tinggi tingkat pertumbuhan perusahaan akan semakin rendah tingkat leveragenya. Pertumbuhan perusahaan dapat diukur dengan beberapa cara, misalnya dengan melihat pertumbuhan penjualannya. Pengukuran ini hanya dapat melihat pertumbuhan perusahaan dari aspek pemasaran perusahaan saja. Pengukuran yang lain adalah dengan melihat pertumbuhan laba operasi perusahaan. Dengan melakukan pengukuran laba operasi perusahaan, kita dapat melihat aspek pemasaran dan juga efisiensi perusahaan dalam pemanfaatan sumber daya yang dimilikinya (Sartono, 2010). Hasil penelitian Werner (2009) menunjukkan bahwa pertumbuhan berpengaruh secara signifikan terhadap struktur modal Risiko Keuangan Agnes (2005) berpendapat bahwa risiko adalah kemungkinan penyimpangan antara pendapatan yang sesungguhnya dengan pendapatan yang diharapkan, dengan kata lain risiko adalah merupakan variabilitas dari tingkat pendapatan. Ini berarti tinggi rendahnya risiko akan mempengaruhi tinggi rendahnya pendapatan. Pengertian risiko menunjukkan kemungkinan bahwa beberapa kejadian yang tidak diinginkan akan terjadi. Pengertian ini memberi isyarat bahwa risiko tersebut merupakan penyimpangan dari apa yang telah direncanakan dengan apa yang terjadi. Menurut Gibson (1992), ada dua pendekatan untuk mengukur besarnya rasio leverage, yaitu : (1) pendekatan dengan menggunakan data dari neraca untuk mengetahui besarnya pinjaman yang digunakan perusahaan untuk membiayai aktiva; dan (2) pendekatan dengan menggunakan data dari laporan laba rugi mengukur

6 kemampuan perusahaan membayar beban-beban yang berupa bunga atas pinjaman, peneliti sebelumnya menghasilkan kesimpulan yang berbeda atas pengaruh risiko keuangan terhadap struktur modal. Berdasarkan Signaling theory penggunaan hutang memberikan sinyal positif pada pasar. Peningkatan hutang diartikan oleh pihak luar tentang kemampuan perusahaan untuk membayar kewajiban dimasa mendatang. Brigham dan Houston (2005) mengatakan bahwa penggunaan hutang yang terlampau besar juga tidak dapat dibenarkan karena pada tingkat tertentu penambahan hutang akan menurunkan intensitas modal perusahaan akibat dari pembayaran bunga yang sangat tinggi, seperti apa yang disebutkan dalam teori trade-off penggunaan hutang yang terlampau besar akan menimbulkan biaya kebangkrutan yang tinggi pula Struktur Aktiva Variabel ini berhubungan dengan jumlah aktiva yang dimiliki perusahaan untuk dapat dijadikan jaminan ketika perusahaan menerbitkan hutang. Perusahaan yang memiliki struktur aktivanya lebih fleksibel akan cenderung menggunakan hutang lebih besar daripada perusahaan yang struktur aktivanya tidak fleksibel. Hal ini didasarkan pada pendapat umum bahwa investor akan selalu memberikan pinjaman bila ada jaminan. Menurut (Myers dan Majluf, 1984) menyatakan bahwa komposisi struktur aktiva perusahaan yang dapat dijadikan jaminan (struktur aktiva), berpengaruh terhadap sumber pendanaan. Chevalier et. al (2006) menyatakan bahwa secara umum struktur aktiva memiliki hubungan positif dengan rasio hutang. Struktur aktiva atau struktur kekayaan adalah Perimbangan atau perbandingan baik dalam artian absolut maupun dalam artian relatif antara aktiva lancar dengan aktiva tetap (Riyanto, 2001). Selanjutnya yang dimaksud dengan artian absolut adalah

7 perbandingan dalam bentuk nominal, sedangkan yang dimaksud dengan artian relatif adalah perbandingan dalam bentuk persentase. Sangat penting bagi perusahaan untuk menentukan berapa besar alokasi untuk masing-masing aktiva serta bentuk-bentuk aktiva yang harus dimiliki. Karena hal ini menyangkut seberapa besar dana yang dibutuhkan yang berkaitan langsung dengan tujuan jangka panjang perusahaan. Syamsuddin (2007), menjelaskan bahwa: Alokasi untuk masing-masing komponen aktiva mempunyai pengertian berapa jumlah rupiah yang harus dialokasikan untuk masing-masing komponen aktiva baik dalam aktiva lancar maupun aktiva tetap. Sesudah menentukan alokasi untuk kedua macam aktiva tersebut maka biasanya seorang manajer harus menentukan alokasi optimal untuk masing-masing komponen aktiva lancar. Disamping itu seorang manajer keuangan juga harus menentukan alokasi untuk setiap komponen aktiva tetap serta umur dari masingmasing komponen tersebut, kapan harus diadakan perbaikan, penggantian dan sebagainya Non Debt Tax Shield Menurut Djumahir (2005) non debt tax shield adalah variabel penentu kebijakan struktur modal dan tidak berhubungan dengan pengurang pajak penghasilan, karena non debt tax shield bukan sebagai pengurang pendapatan dalam laporan laba dan rugi yang dapat mengurangi pajak penghasilan. Non debt tax shield walaupun bukan merupakan insentif untuk menarik hutang akan tetapi diperhitungkan sebagai penentu kebijakan struktur modal perusahaan seperti variabel-variabel: struktur aktiva, pertumbuhan perusahaan, keunikan, ukuran perusahaan, risiko bisnis, profitabilitas.

8 Non debt tax shield menurut (Graham dan Harvey, 2001) dalam bentuk pemberian kompensasi kepada karyawan (compensation policy). Penghargaan atau insentif kepada karyawan diberikan pilihan (trade-off) sebagai kompensasinya apakah akan diberikan bonus gaji (sallary) atau karayawan akan diberikan insentif dalam bentuk saham perusahaan (incentive stock options/iso) maupun dalam bentuk selain dalam bentuk saham perusahaan (nonqualified stock options/nqo) misalnya pemberian natura atau kenikmatan (fringe benefit). Graham dan Harvey (2001) menyarankan dalam kebijakan pemberian kompensasi (compensation policy) atau insentif kepada karyawan dalam bentuk saham perusahaan (incentive stock options/iso) apabila ketika perusahaan dikenakan tarif pajak yang rendah, sebaliknya pemberian insentif/kompensasi bonus gaji dan pemberian natura atau kenikmatan (fringe benefit) ketika perusahaan dikenakan tarif pajak yang tinggi. Proposisi (Modigliani dan Miller, 1958) tentang struktur modal menjadi relevan manakala memasukkan unsur pajak, karena bunga yang dibayarkan akibat menggunakan hutang dapat mengurangi pendapatan kena pajak (tax shield). DeAngelo dan Masulis (1980) menyatakan dalam struktur modal non debt tax shield sebagai proksi manfaat hutang karena fasilitas penghematan pajak dan substitusi biaya bunga, akan berkurang saat menghitung pajak perusahaan. Oleh karena itu, perusahaan yang dikenai pajak tinggi, pada batas tertentu sebaiknya menggunakan banyak hutang. Hasil penelitian Akhtar (2005) menunjukkan hasil non debt tax shield berpengaruh positif terhadap leverage

9 Struktur Modal Struktur modal sebagai perbandingan antara hutang perusahaan (total debt) dan total aktiva (total asset). Perbandingan ini dilihat dengan bagaimana distribusi aktiva perusahaan terhadap total kewajiban perusaahaan. Frank dan Goyal (2007) ada 3 sumber pendanaan bagi perusahaan yaitu laba ditahan, hutang, dan ekuitas. Dari ketiga sumber tersebut yang lebih aman didalam pemilihan sumber pendanaan adalah laba ditahan. Hal ini terkait karena sumber pendanaan yang berasal dari laba ditahan mempunyai risiko yang kecil dibandingkan sumber pendanaan yang berasal dari hutang dan ekuitas. Tetapi jika dibandingkan antara tingkat hutang dan ekuitas, maka dari sudut pandang investor, bahwa ekuitas mempunyai tingkat risiko yang lebih besar dibandingkan dengan hutang walaupun kedua sumber pendanaan tersebut mempunyai tingkat risiko yang besar bagi perusahaan. Menurut Agnes (2005) struktur modal adalah pendanaan permanen yang terdiri dari utang jangka panjang, saham preferen, dan modal pemegang saham. Nilai buku dari modal pemegang saham terdiri dari saham biasa, modal disetor atau surplus, modal dan akumulasi ditahan.struktur modal merupakan bagian dari struktur keuangan. Menurut Brigham dan Weston (2005), struktur modal yang ditargetkan adalah bauran atau perpaduan dari utang, saham preferen, saham biasa yang dikehenhaki perusahaan dalam struktur modalnya.struktur modal yang optimal adalah gabungan ekuitas yang memaksimumkan harga saham perusahaan Investor lebih mengharapkan suatu pengembalian yang besar dari ekuitas dibandingkan dengan hutang. Sedangkan dari sudut pandang perusahaan, laba ditahan merupakan sumber pendanaan yang lebih baik dibandingkan dengan pembiayaan yang

10 berasal dari luar. Jika laba ditahan tidak cukup, maka hutang yang akan digunakan untuk membiayai. Sedangkan ekuitas merupakan jalan terakhir didalam membiayai pendanaan perusahaan. Ada beberapa faktor yang dapat mempengaruhi Struktur Modal antara lain: 1. Struktur Aktiva (Tangibility) Kebanyakan perusahaan industri yang sebagian besar modalnya tertanam dalam aktiva tetap, akan mengutamakan pemenuhan modalnya dari modal yang permanen yaitu modal sendiri, sedangkan hutang bersifat pelengkap. Perusahaan yang semakin besar aktivanya terdiri dari aktiva lancar akan cenderung mengutamakan pemenuhan kebutuhan dana dengan utang. Hal ini menunjukkan adanya pengaruh struktur aktiva terhadap struktur modal suatu perusahaan. 2. Growth Opportunity yaitu kesempatan perusahaan untuk melakukan investasi pada hal-hal yang menguntungkan. Teori Agency menggambarkan hubungan yang negatif antara Growth Opprtunity dan leverage. Perusahaan dengan tingkat leverage yang tinggi cenderung akan melewatkan kesempatan dalam berinvestasi pada kesempatan investasi yang menguntungkan. 3. Ukuran Perusahaan (Firm Size) Perusahaan besar cenderung akan melakukan diversifikasi usaha lebih banyak dari pada perusahaan kecil. Oleh karena itu kemungkinan kegagalan dalam menjalankan usaha atau kebangkrutan akan lebih kecil. Ukuran perusahaan sering dijadikan indikator bagi kemungkinan terjadinya kebangkrutan bagi suatu perusahaan, dimana perusahaan dalam ukuran lebih besar dipandang lebih mampu menghadapi krisis dalam menjalankan usahanya.

11 4. Profitabiltas Teori Pecking Order mengatakan bahwa perusahaan lebih menyukai internal funding. Perusahaan dengan profitalitas yang tinggi tentu memiliki dana internal yang lebih banyak dari pada perusahaan dengan profitalitas rendah. Perusahaan dengan tingkat pengembalian yang tinggi investasi menggunakan utang yang relatif kecil (Bringham dan Houston, 2006). Tingkat pengembalian yang tinggi memungkinkan untuk membiayai sebagian besar kebutuhan pendanaan dengan dana yang dihasilkan secara internal. Hal ini menunjukkan bahwa profitalitas berpengaruh terhadap struktur modal perusahaan. Semakin tinggi keuntungan yang diperoleh berarti semakin rendah utang. 5. Risiko Bisnis Risiko Bisnis akan mempersulit perusahaan dalam melaksanakan pendanaan eksternal, sehingga secara teori akan berpengaruh negatif terhadap leverage perusahaan. Faktor-faktor yang berpengaruh terhadap struktur modal dalam penelitian ini menurut penelitian terdahulu adalah : a. Ukuran Perusahaan, Penelitian empirik yang dilakukan Wald (1999), dan Booth et. Al (2001), menemukan bahwa leverage berkorelasi secara positif dengan ukuran perusahaan. Tetapi, pada penelitian yang dilakukan (Rajan dan Zingales, 1995) dan Wald (1999) menemukan bahwa perusahaan yang lebih besar di Jerman cenderung memiliki utang lebih kecil b. Struktur Aktiva, Penelitian yang dilakukan (Chen dan Jiang, 2001), menunjukkan struktur aktiva berkorelasi positif terhadap hutang. Sedangkan penelitian yang

12 dilakukan Pandey (2001), menunjukkan bahwa struktur aktiva berpengaruh negatif terhadap struktur modal c. Pertumbuhan, Perusahaan yang memiliki kesempatan pertumbuhan yang tinggi tidak mungkin mengeluarkan utang pada tempat pertama, dan diharapkan berhubungan negatif dengan kesempatan pertumbuhan. Pernyataan diatas didukung oleh penelitian yang dilakukan (Jensen dan Meckling, 1976) yaitu leverage meningkat dengan berkurangnya kesempatan pertumbuhan. Sebaliknya penelitian yang dilakukan Pandey (2001) menunjukkan bahwa pertumbuhan perusahaan berpengaruh positif terhadap kebijakan struktur modal. Ini berarti semakin besar pertumbuhan perusahaan maka semakin besar pula perusahaan membutuhkan dana yang berasal dari hutang untuk mendanai pertumbuhannya tersebut. d. Risiko bisnis, Dalam perusahaan, risiko bisnis akan meningkat jika menggunakan hutang yang tinggi. Hal ini juga akan meningkatkan kemungkinan kebangrutan. Hasil penelitian membuktikan bahwa perusahaan dengan risiko yang tinggi seharusnya menggunakan hutang yang lebih sedikit untuk menghindari kemungkinan kebangrutan Titman dan Wessels (1998). Keputusan pendanaan keuangan perusahaan akan sangat menentukan kemampuan perusahaan dalam melakukan aktivitas operasinya dan juga akan berpengaruh terhadap risiko bisnis itu sendiri. Penelitian yang dilakukan oleh Pandey (2001), yang meneliti tentang karakteristik perusahaan dan struktur modal, menunjukkan hasil bahwa risiko bisnis berpengaruh negatif terhadap struktur modal e. Non debt tax shiled, Akthar (2005) menjelaskan bahwa terdapat pengaruh positif antara non debt tax shiled dengan finansial leverage.

13 2.2. Review Penelitian Terdahulu Beberapa peneliti terdahulu telah banyak melakukan penelitian tentang struktur modal. Penelitian yang dilakukan oleh Werner (2009) tentang determinan struktur modal : studi di Asia Tenggara. Variabel independen yang digunakan penelitian ini adalah profitabilitas, ukuran perusahaan, asset tangibility, pertumbuhan perusahaan dan non debt tax shield. penelitian ini adalah Variabel dependen penelitian ini adalah utang. Hasil dari profitabilitas, ukuran perusahaan, asset tangibility, dan pertumbuhan perusahaan secara signifikan mempengaruhi utang, non debt tax shield tidak memiliki pengaruh yang signifikan. penelitian ini juga menemukan bahwa tidak ada perbedaan praktek yang nyata antara penggunaan utang di keenam Negara Asean. Penelitian lain dilakukan oleh Ng (2008) tentang the determinants of capital structure : evidence from selected ASEAN countries, variabel independen yang digunakan dalam penelitian ini adalah profitability, non debt tax shield, growth opportunities, firm size, GDP dan inflation, sedangkan variabel dependen yaitu leverage. Hasil penelitian tersebut adalah profitabilitas dan pertumbuhan mempunyai hubungan terbalik dengan leverage, non debt tax shield memiliki dampak negatif yang signifikan terhadap leverage, dan ukuran perusahaan secara signifikan positif terhadap leverage. Penelitian lain juga dilakukan oleh Gurcharan (2010) tentang A review of optimal capital structure determinant of selected Asean countries. Variabel dependen yang digunakan adalah leverage. Variabel Independen pada penelitian tersebut adalah size, Bank = size of banking industry, SKTMKT = size of stock market, GDPRATE = GDP growth rate, and INF = annual inflation rate. Hasil penelitian tersebut adalah Profitabilitas dan pertumbuhan hubungan terbalik dengan leverage sedangkan non-

14 utang tax shield memiliki dampak negatif yang signifikan terhadap leverage. Ukuran perusahaan memberikan hubungan yang signifikan positif Penelitian yang dilakukan Shashi (2009) tentang the determinants of capital structure decision of selected Asean countries. Variabel independen dalam penelitian ini Asset Tangibility, Financial Flexibility, Liquidity, Profitability, Size, GDP Growth, Inflation Rate and Interest Rate. Variabel dependen pada penelitian ini adalah capital structure. Hasil dari penelitian tersebut adalah Asset Tangibility tidak signifikan mempengaruhi jangka pendek rasio utang; Fleksibilitas keuangan berbanding terbalik dengan keputusan struktur modal; Ukuran perusahaan berhubungan positif jangka panjang rasio utang dan rasio total utang; Tingkat inflasi tidak secara signifikan mempengaruhi pilihan struktur modal; Tingkat bunga tidak signifikan dalam mempengaruhi struktur modal. Ringkasan Review Penelitian Terdahulu tercantum dalam tabel 2.1. Tabel 2.1 Review Peneliti Terdahulu PENELITI JUDUL VARIABEL HASIL Werner R. Murhadi, (2009) Determinan Struktur Modal: studi di Asia Tenggara Variabel dependen : Utang Variabel independen : Profitabilitas, Ukuran Perusahaan, Asset Tangibility, Pertumbuhan Perusahaan dan Non Debt Tax Shield Menunjukkan faktor yang menentukan kebijakan utang adalah profitabilitas, ukuran perusahaan, asset tangibility dan tingkat pertumbuhan. Dilain pihak, non-debt tax shield tidak memiliki pengaruh yang signifikan. Lebih lanjut, penelitian ini juga menemukan bahwa tidak ada perbedaan praktek yang nyata antara penggunaan utang di keenam negara ASEAN

15 Ng Chin Huat (2008) Gurcharan S, (2010) Shashi Kumar, Kanesan, (2009) The Determinants Of Capital Structure: Evidence From Selected ASEAN Countries A Review of Optimal Capital Structure Determinant Of The Determinants Of Capital Structure Decision Of Selected ASEAN Countries Variabel dependen : Leverage Variabel independen : Profitability, Non Debt Tax Shield, Growth Opportunities, Firm Size, GDP, Inflation Variabel dependen : Leverage Variabel independen : Size, Bank = Size Of Banking Industry, SKTMKT = Size Of Stock Market, GDPRATE = GDP Growth Rate, and INF = Annual Inflation Rate Variabel dependen : Capital Structure Variabel independen : Asset Tangibility, Financial Flexibility, Liquidity, Profitability, Size, GDP Growth, Inflation Rate and Interest Rate Profitabilitas dan pertumbuhan hubungan terbalik dengan leverage sedangkan non-utang tax shield memiliki dampak negatif yang signifikan terhadap leverage. Ukuran perusahaan memberikan hubungan yang signifikan positif Profitabilitas dan kesempatan pertumbuhan menunjukkan statistik yang signifikan dengan hubungan terbalik dengan leverage. Sedangkan nonutang tax shield memiliki dampak negatif yang signifikan pada leverage. Ukuran perusahaan menunjukkan hubungan yang signifikan positif Asset Tangibility tidak signifikan mempengaruhi jangka pendek rasio utang; Fleksibilitas keuangan berbanding terbalik dengan keputusan struktur modal; Ukuran perusahaan berhubungan positif jangka panjang rasio utang dan rasio total utang; Tingkat inflasi tidak secara signifikan mempengaruhi pilihan struktur modal; Tingkat bunga tidak signifikan dalam mempengaruhi struktur modal.