BAB I PENDAHULUAN 1.1 Latar Belakang Tujuan perusahaan dalam perspektif manajemen keuangan adalah memaksimumkan nilai perusahaan yang juga berarti memaksimumkan kekayaan pemilik saham. Aktivitas utama yang dilakukan perusahaan dalam memaksimumkan kekayaan pemegang saham adalah dengan melakukan aktivitas yang dapat meningkatkan harga saham. Perusahaan yang sudah listing pada bursa, nilai perusahaan tercermin pada nilai saham yang diperdagangkan pada bursa efek. Kekayaan pemegang saham akan meningkat apabila nilai perusahaan meningkat, yang diindikasikan oleh harga saham yang meningkat. Sebaliknya, kekayaan pemegang saham akan menurun apabila nilai perusahaan menurun, yang diindikasikan dengan harga saham yang diperdagangkan di bursa menurun. Maksimalisasi nilai perusahaan dan kekayaan pemegang saham harus menjadi landasan semua keputusan dalam bidang keuangan perusahaan. Salah satu keputusan penting yang harus diambil oleh manajer keuangan dalam maksimalisasi nilai perusahaan adalah keputusan pendanaan (financing decision) (Damodaran, 2001). Dalam keputusan pendanaan, manajer keuangan dihadapkan pada komposisi dana yang akan digunakan, apakah dari utang (debt) atau dana yang berasal dari sumber modal sendiri (equity). Pendanaan jangka panjang perusahaan harus memperhitungkan komposisi yang optimal antara debt dan equity sehingga akan diperoleh struktur modal yang optimal. Struktur modal 1
2 yang optimal akan menghasilkan tingkat pengembalian yang optimal yang juga membuat perusahaan memperoleh keuntungan. Apabila perusahaan memperoleh keuntungan, dengan sendirinya pemegang saham akan memperoleh keuntungan dengan meningkatnya harga saham perusahaan. Struktur modal yang tidak optimal akan mengakibatkan biaya modal terlalu besar sehingga menghasilkan laba menjadi sebuah hal yang sulit bagi perusahaan. Apabila utang yang digunakan terlalu besar, biaya utang akan terlalu besar. Apabila perusahaan menerbitkan terlalu banyak saham, biaya modal yang akan ditanggung menjadi besar juga. Maka dari itu diperlukan keseimbangan antara pendanaan yang bersumber dari utang dengan pendanaan yang bersumber dari saham agar tercapai struktur modal yang optimal. Literatur tentang capital structure menawarkan dua teori penting, yaitu pecking order theory dan trade off theory. Modigliani dan Miller (1958) menyatakan bahwa keputusan pendanaan tidak relevan dan tidak memengaruhi nilai perusahaan ketika perusahaan beroperasi pada pasar yang efisien dengan kemudahan memperoleh informasi tanpa biaya yang signifikan serta tidak adanya pajak dan biaya-biaya transaksi. Namun demikian, pada kenyataannya, perusahaan beroperasi pada pasar yang tidak efisien. Kerangka teori ini kemudian dikembangkan untuk menjelaskan struktur modal perusahaan dengan memasukkan faktor-faktor penyebab inefisiensi pasar. Teori-teori lain akhirnya berkembang seperti trade off theory (Modigliani dan Miller, 1963), agency theory (Jensen dan Meckling, 1976), pecking order theory (Myers, 1984), dan signaling theory.
3 Trade off theory menyatakan bahwa perusahaan memiliki tingkat bunga yang optimal dalam struktur modalnya akibat keuntungan dan biaya dari utang. Ketika perusahaan menggunakan utang lebih banyak dalam struktur pendanaan maka perusahaan akan memiliki kemampuan pengurangan pajak. Meningkatkan nilai utang merupakan salah satu cara meningkatkan profitabilitas karena utang akan mengurangi pajak. Penggunaan utang juga membuat manajer efisien. Dengan adanya komitmen pambayaran bunga dan pinjaman pokok terhadap utang maka manajer akan terdorong untuk bertindak lebih efisien. Perusahaan dengan tingkat profitabilitas yang tinggi cenderung mengoptimalkan utang pada struktur modalnya hingga ke tingkat yang optimal (Modigliani dan Miller, 1963). Dengan memaksimalkan komposisi utang pada struktur modal maka perusahaan akan mendapatkan keuntungan berupa pengurangan pajak. Keuntungan ini diperoleh dalam menghitung pendapatan kena pajak yang perusahaan itu diperbolehkan mengurangi biaya bunga atas pinjaman dari perhitungan pendapatan kena pajak. Di sisi lain, penggunaan utang yang berlebih akan menyebabkan perusahaan memiliki risiko gagal bayar yang lebih tinggi dibandingkan dengan perusahaan yang menggunakan utang lebih rendah. Semakin banyak utang maka akan semakin besar beban yang harus ditanggung oleh perusahaan dengan adanya agency cost dan biaya kebangkrutan.
4 Myers (1984) dalam pecking order theory menyatakan bahwa permasalahan utama keputusan struktur modal perusahaan adalah informasi tidak simetris di antara manajer dan investor mengenai kondisi internal perusahaan. Selain itu, argumentasi bahwa manajer berpihak pada pemegang saham lama sehingga hal tersebut menyebabkan perusahaan memiliki hierarki pendanaan yang dimulai dari sumber dana internal daripada sumber dana ekternal. Sumber dana internal berasal dari laba ditahan yang merupakan hasil dari kegiatan operasional perusahaan. Utang akan lebih didahulukan daripada ekuitas apabila perusahaan membutuhkan sumber dana dari luar. Pecking order theory menjelaskan urutan pendanaan yang diprioritaskan oleh perusahaan, dalam hal ini manajer keuangan. Menurut Myers (2001), tidak ada suatu teori yang berlaku secara umum mengenai pemilihan komposisi antara utang dan saham dalam menentukan struktur modal suatu perusahaan. Myers dalam The Capital Structure Puzzle (1984) mengatakan bahwa ada dua cara berpikir yang kontras mengenai penetapan struktur modal berikut ini. 1. Static trade off theory menganggap bahwa perusahaan merupakan suatu target debt to value ratio dan secara bertahap akan menetapkan struktur modalnya ke arah target yang telah ditetapkan tersebut sama seperti ketika suatu perusahaan melakukan penyesuaian terhadap dividennya dalam rangka mencapai dividen payout ratio yang telah ditetapkan. 2. Pecking order theory menganggap bahwa suatu perusahaan lebih menyukai pendanaan dari dalam daripada pendanaan dari luar serta lebih memilih berutang daripada menerbitkan saham apabila membutuhkan pendanaan dari
5 luar. Dalam pure pecking order theory, perusahaan tidak mempunyai target debt to value ratio yang jelas. Studi-studi teoretis dan empiris tentang faktor-faktor yang memengaruhi struktur modal sudah banyak dilakukan. Studi-studi ini memunculkan beberapa faktor yang memengaruhi struktur modal, yaitu assets stucture, profitability, growth opportunities, liqudity, company size, business risk, non debt tax-shield, dan effective tax rate. Hasil-hasil studi yang ada banyak menunjukkan kontradiksi antara satu penelitian dan penelitian yang lain. Misalnya, hasil kajian dari Huang dan Song (2006) mendukung bahwa profitability berpengaruh negatif terhadap struktur modal, sedangkan penelitian Ghosh et al. (2004) menyatakan bahwa profitability tidak berpengaruh signifikan terhadap struktur modal. Penelitian yang dilakukan Jong et al. (2008) menunjukkan hasil bahwa company size berpengaruh negatif tidak signifikan terhadap leverage, sementara penelitian oleh Chen (2004) menemukan pengaruh signifikan negatif dari company size terhadap leverage. 1.2 Rumusan Masalah Berdasarkan beberapa uraian singkat di atas, penulis akan melakukan penelitian mengenai Pengujian Empiris Pecking Order Theory dan Trade Off Theory: Studi Kasus pada Sektor Aneka Industri di BEI. Penelitian ini dilakukan untuk mengetahui faktor-faktor apa saja yang memengaruhi keputusan pendanaan yang dilakukan oleh perusahaan-perusahaan pada sektor aneka industri di BEI.
6 1.3 Pertanyaan Penelitian Dari penjelasan latar belakang di atas maka dapat dirumuskan pertanyaan penelitian sebagai berikut. 1. Apakah perilaku pendanaan perusahaan-perusahaan sektor aneka industri yang terdaftar pada Bursa Efek Indonesia mengikuti trade off theory atau pecking order theory? 2. Apabila mengikuti trade off theory atau pecking order theory, faktor-faktor apa saja yang menentukan struktur modal yang berpengaruh secara signifikan terhadap strtuktur modal? 1.4 Tujuan Penelitian Tujuan yang ingin dicapai dalam penelitian ini adalah sebagai berikut. 1. Untuk mengidentifikasi faktor-faktor yang memengaruhi struktur modal pada perusahaan-perusahaan sektor aneka industri yang ada di Indonesia melalui perspektif trade off theory dan pecking order theory. 2. Untuk membandingkan trade off theory dan pecking order theory secara bersama-sama dan untuk menunjukkan teori yang lebih baik dalam menjelaskan struktur modal perusahaan-perusahaan sektor aneka industri yang terdaftar di BEI.
7 1.5 Manfaat Penelitian Penelitian ini diharapkan dapat memberikan manfaat sebagai berikut. 1. Bagi lingkungan akademik, hasil penelitian ini diharapkan dapat memberikan kontribusi empiris bagi penelitian trade off theory dan pecking order theory berikutnya. 2. Bagi investor, hasil penelitian ini dapat dipakai untuk memahami bagaimana perusahaan-perusahaan memperoleh kebutuhan dana. 3. Bagi perusahaan, hasil penelitian ini merupakan informasi perlunya pengambilan keputusan struktur modal untuk memaksimalisasi nilai perusahaan. 1.6 Sistematika Laporan Penelitian Laporan penelitian ini disusun dengan sistematika sebagai berikut. Bab I: Pendahuluan Bab ini memuat latar belakang, rumusan masalah, pertanyaan penelitian, tujuan penelitian, manfaat penelitian, dan sistematika laporan penelitian. Bab II: Tinjauan Pustaka Bab ini menguraikan teori-teori yang mendukung penelitian sebagai tinjauan pustaka dan penjelasan penelitian sebelumnya mengenai faktor-faktor yang mempengaruhi struktur modal, yang meliputi teori struktur modal Modigliani- Miller, trade off theory, pecking order theory, signaling theory, serta pengembangan hipotesis dan kerangka pemikiran teoretis.
8 Bab III: Metode Penelitian Bab ini memuat data dan metode sampling, definisi operasional variabel yang digunakan, metode pengujian dan analisis yang digunakan dalam penelitian ini. Bab IV: Hasil Penelitian dan Pembahasan Bab ini memuat deskripsi data, pengujian hipotesis, dan pembahasan mengenai faktor-faktor yang memengaruhi struktur modal. Bab V: Kesimpulan dan Saran Bab ini berisi kesimpulan, saran, dan rekomendasi bagi pengembangan penelitian selanjutnya.