BAB 1 PENDAHULUAN 1.1 Latar belakang Keberadaan pasar modal dalam aktifitas perekonomian sebuah negara sangat penting sebagai media investasi dan wadah penyediaan modal bagi perusahaan untuk membesarkan aktivitas perdagangannya. Pasar modal juga berfungsi sebagai tempat pencairan kepemilikan saham sebuah perusahaan dengan menjualnya. Dengan demikian, pentingnya peranan pasar modal adalah dalam rangka memobilisasi dana dari mayarakat dan dapat juga dijadikan sebagai indikator perekonomian negara (Muhammad, 2004:147) Instrumen investasi tidak hanya instrumen investasi konvesional namun juga instrumen investasi yang mempunyai prinsip syariah, misalnya reksadana syariah, obligasi syariah, dan saham syariah. Fenomena ini merupakan kabar baik bagi investor atas kinerja suatu perusahaan. Pasar modal syariah sebenarnya telah bermunculan di berbagai negara Islam ataupun Barat, seperti Amerika serikat, Malaysia, Bahrain, Qatar, Pakistan, dan Brunei Darussalam. Keberadaan pasar modal syariah merupakan suatu usaha positif untuk mempertemukan perusahaan yang bergerak di bidang usaha dan sesuai dengan prinsip syariah serta investor muslim yang ingin menanamkan modalnya di pasar saham. Meskipun diakui proses berlansungnya pasar modal syariah sekarang belum sepenuhnya berjalan sesuai 1
2 dengan ajaran-ajaran ekonomi yang ditetapkan Islam karena masih terdapat beberapa kendala. Menurut Ngapon, beberapa kendala pasar modal syariah yaitu masih belum meratanya sosialiasasi mengenai pemahaman dan pengetahuan kepada masyarakat mengenai investasi di pasar modal yang berbasis syariah, peranan pemerintah dalam pengembangan pasar modal syariah dirasa kurang khususnya melalui peraturan tentang investasi syariah, adanya biaya yang lebih mahal dibandingkan melakukan investasi di sektor keuangan yang lain, serta pengembangan instrumen keuangan melalui inovasi produk yang lamban. Di Indonesia, sejarah pasar modal syariah dimulai dengan diterbitkannya Reksa Dana Syariah oleh PT Danareksa Investment Management pada 3 Juli 1997. Bursa Efek Indonesia berkerjasama dengan PT Danareksa Investment Management meluncurkan Jakarta Islamic Index (JII) pada tanggal 3 Juli 2000 yang bertujuan untuk memandu investor yang ingin menginvestasikan dananya secara syariah. Dengan hadirnya indeks tersebut, maka para pemodal telah disediakan saham-saham yang dapat dijadikan sarana berinvestasi sesuai dengan prinsip syariah. Pada tanggal 18 April 2001, untuk pertama kali Dewan Syariah Nasional Majelis Ulama Indonesia (DSN-MUI) mengeluarkan fatwa yang berkaitan langsung dengan pasar modal, yaitu Fatwa Nomor 20/DSN-MUI/IV/2001 tentang Pedoman Pelaksanan Investasi Untuk Reksa Dana Syariah. Selanjutnya, penerbitan obligasi syariah di Indonesia dipelopori oleh PT Indonesian Satelite Corporation Tbk, (Indosat). Saat itu Indosat hanya menawarkan
3 sekitar 10-20% saja dari obligasinya dengan skema syariah. Dari sejumlah Rp 1 triliun, Indosat menjual sekitar Rp 100 milyar ke pangsa pasar modal syariah. Pada saat peluncurannya, respon pasar sangat positif bahkan Indosat mengalami kelebihan permintaan (oversubscribe) hingga meningkatkan penawaran mudharabahnya menjadi Rp 175 milyar (Bachruddin, 2008) Kesuksesan obligasi syariah yang diluncurkan oleh PT Indosat Tbk membuat beberapa emiten menyusul meluncurkan obligasi syariah. Emiten-emiten tersebut diantaranya PT Berlian Laju Tanker Tbk tahun 2003 dengan nilai emisi Rp 60 milyar, PT Bank Bukopin tahun 2003 dengan nilai emisi Rp 50 milyar, PT Bank Muamalat Indonesia Tbk tahun 2003 dengan nilai emisi Rp 200 milyar, PT Bank Syariah Mandiri tahun 2003 dengan nilai emisi Rp 200 milyar, dan PT Indofood Sukses Makmur Tbk tahun 2003 dengan nilai emisi Rp 1,5 triliun. Jumlah penerbit sukuk suatu perusahaan dari tahun ke tahun mengalami peningkatan karena peluang besar yang selama ini menunjukkan bahwa pasar akan tertarik terhadap penerbitan sukuk. Hampir semua sukuk yang diterbitkan, diserap habis oleh pasar, bahkan pada beberapa kasus menimbulkan kelebihan permintaan. Perdagangan obligasi syariah di Indonesia diharapkan bisa berkembang seperti di Malaysia yang telah mencapai hasil di atas Rp 3 milyar. Selain itu, potensi investor dari negara muslim di seluruh dunia mencapai jumlah di atas US$ 7000 milyar, suatu jumlah yang tidak sedikit dan sangat signifikan untuk dijadikan pasar yang perspektif bagi obligasi syariah kedepan. Hal itu menunjukkan bahwa peluang bagi perkembangan obligasi syariah terutama di Indonesia untuk menarik investor
4 terutama investor asing karena mayoritas penduduk Indonesia adalah muslim (Fatah, 2011). Dewan Syariah Nasional (DSN) Majelis Ulama Indonesia (MUI) telah mengeluarkan fatwa mengenai mekanisme beroperasinya pasar modal syariah, objek yang diperdagangkan, dan syarat-syarat yang harus dipenuhi oleh suatu emiten yang terlibat didalamnya dan pada tahun yang sama diresmikanlah pasar modal syariah oleh Menkeu Boediono dan dihadiri oleh wakil dari MUI, Bapepam dan lainnya. Salah satu fatwa yang dikeluarkan oleh Dewan Syariah Nasional-MUI No. 32/DSN- MUI/IX/2002 yaitu tentang obligasi syariah. Fatwa DSN mengartikan obligasi syariah sebagai surat berharga jangka panjang berdasarkan prinsip syariah yang dikeluarkan emiten kepada pemegang obligasi syariah, yang mewajibkan emiten untuk membayar pendapatan kepada pemegang obligasi syariah berupa bagi hasil/margin/fee serta membayar kembali dana obligasi pada saat jatuh tempo. Jenis obligasi syariah yang digunakan hingga saat ini di Indonesia adalah obligasi mudharabah dan obligasi ijarah, dan MUI sudah mengeluarkan fatwa untuk kedua jenis obligasi syariah tersebut. Struktur mudharabah lebih luwes untuk pengelolaan dana dalam jumlah besar, jangka panjang, serta tidak membutuhkan jaminan lain (Ichsien, 2003), sedangkan ijarah lebih sederhana pengelolaannya (Nurhayati, 2015:359). Banyaknya penerbitan obligasi syariah ini disebabkan karena sukuk mempunyai prospek yang menjanjikan, hal yang ada pada obligasi syariah telah menarik minat investor untuk berinvestasi, serta telah mempunyai legistimasi dari
5 Dewan Syariah Nasional (DSN) akan kehalalannya dengan keluarnya fatwa DSN No. 32/DSN-MUI/IX/2002. Berdasarkan kajian Bapepam (dalam Kurniawati, 2013) yang menjelaskan bahwa perkembangan jumlah kumulatif penerbitan emisi sukuk korporasi mengalami peningkatan yang signifikan dari tahun ke tahun. Namun tidak diikuti dengan volume perdagangan di pasar sekunder yang padahal dikatakan sukuk adalah investasi yang menjanjikan. Selain itu, berdasarkan penjelasan sebelumnya dikatakan Indonesia termasuk lambat dalam merespon peluang sukuk dibandingkan dengan negara lain. Minimnya minat korporasi menerbitkan sukuk karena banyak kendala dalam menerbitkan sukuk antara lain pemahaman manajemen terhadap sukuk dan proses penerbitan sukuk. Investor juga kurang meminati sukuk korporasi karena tidak likuid. Biaya dana atau cost of fund untuk penerbitan sukuk lebih besar dibandingkan dengan ongkos menerbitkan surat utang konvensional sehingga investor akan meminta risk premium lebih tinggi daripada konvensional karena pasar sukuk belum likuid. Selain itu, terdapat juga faktor yang secara tidak langsung terkait dengan likuiditas pasar sekunder sukuk yaitu masih terbatasnya penerbitan sukuk korporasi di Indonesia baik dari aspek jumlah variasi tenor maupun jenis akad; masih kurangnya pemahaman investor terhadap perdagangan sukuk korporasi di pasar sekunder; penerbitan sukuk korporasi masih ditawarkan tidak secara retail kepada masyarakat luas namun terbatas kepada investor institusi atau individu dengan nilai nominal yang relatif besar, walaupun beberapa regulasi yang telah ada cukup memfasilitasi untuk dijadikan sebagai landasan dalam penerbitan sukuk korporasi ritel; mayoritas karakter
6 investor sukuk merupakan investor institusi lokal seperti Perusahaan Asuransi, Dana Pensiun, dan reksadana terstruktur yang memiliki kecenderungan membeli untuk disimpan hingga jatuh tempo (hold to maturity). Sebelum memutuskan untuk berinvestasi terlebih dahulu investor menilai kinerja perusahaan yang menerbitkan sukuk. Beberapa hal yang menjadi pertimbangan investor untuk mengetahui kemampuan perusahaan dalam membayar kewajiban atas dana yang diperoleh yaitu salah satunya melalui nilai penerbitan, rating penerbitan, dan umur obligasi. Saham perusahaan-perusahaan yang menunjukkan kinerja paling baik yang diminati oleh para investor adalah alasan investor menginvestasikan dananya untuk memperoleh return yang tinggi. Investor yang berinvestasi melalui obligasi syariah tentunya akan memperoleh keuntungan sehingga keputusan investor dalam menilai tingkat leverage yang dimiliki perusahaan menjadi pertimbangan yang menentukan apakah perusahaan dapat mengandalkan modal eksternal yaitu hutang (obligasi). Menurut Afaf (2007) Penerbitan obligasi akan menyebabkan terjadi peningkatan leverage. Di satu sisi peningkatan leverage akan membawa keuntungan bagi perusahaan berupa tax shield dimana perusahaan dapat mengurangi bagian dari earning yang dibayarkan untuk pajak sehiingga perusahaan dapat meningkatkan nilai dari perusahaan dan memberikan keuntungan bagi pemegang saham. Namun pada titik tertentu penggunaan hutang akan menurunkan nilai saham karena adanya pengaruh biaya kepailitan dan biaya bunga yang ditimbulkan dari adanya penggunaan hutang.
7 Preferensi investor ini juga didukung oleh alasan adanya rating yang dimiliki oleh setiap emiten untuk menarik investor. Peran peringkat obligasi menjadi penting karena memberikan pernyataan yang informatif dan memberikan sinyal tentang perubahan harga sekuritas dengan hutang perusahaan. Sama halnya dengan umur obligasi atau jangka waktu tempo adalah waktu dimana emiten yang mempunyai kewajiban mutlak untuk membayar nilai nominal obligasi kepada pemegang obligasi pada saat jatuh tempo. Investor cenderung tidak menyukai obligasi dengan umur yang lebih panjang karena risiko yang akan didapat juga akan semakin besar. Sehingga umur obligasi yang pendek ternyata menunjukkan peringkat obligasi investment grade. Abnormal return merupakan selisih antara return yang sesungguhnya dibandingkan dengan return ekspektasi (Hartono, 2010). Terjadinya peningkatan return merupakan reaksi positif dari pasar yang ditunjukan dengan perubahan harga dari sekuritas yang bersangkutan. Apabila pengumuman tersebut mengandung informasi, maka pasar akan menunjukan perubahan harga, reaksi pasar yang menunjukan perubahan harga tersebut dapat diukur dengan abnormal return saham (Budiman, 2009). Untuk memperoleh abnormal return yang diharapkan, investor perlu memperhatikan informasi-informasi, baik itu kinerja keuangan maupun non keuangan yang diungkapkan oleh perusahaan yang membuat pasar modal bereaksi dan tercermin dalam abnormal return sehingga pada akhirnya akan meningkatkan kesejahteraan investor. Salah satunya pengumuman penerbitan obligasi syariah oleh perusahaan yang menjadi sinyal yang diberikan oleh perusahaan.
8 Dengan menerbitkan obligasi syariah diharapkan bisa memberikan dampak pada harga saham karena hal ini merupakan sinyal bagi investor untuk mengetahui kondisi perusahaan saat ini dan diperkirakan perkembangannya dimasa mendatang karena menerbitkan sukuk akan meningkatkan hutang jangka panjang perusahaan dan struktur modalpun akan mengalami perubahan. Bagi investor lain atau bagi pasar, adanya hutang ini dapat berarti positif atau negatif. Jika investor benar-benar memanfaatkan informasi tersebut dalam mengambil keputusan investasinya, maka pengumuman penerbitan obligasi syariah akan berdampak pada perubahan harga saham melalui abnormal return saham. Ataupun sebaliknya, tidak akan berdampak pada perubahan harga saham karena perusahaan dengan tingkat hutang yang tinggi akan mempunyai risiko yang tinggi pula sehingga ketertarikan investor relatif rendah untuk berinvestasi (Kusniati dan Ekawati, 2005). Sebelumnya penelitian yang memiliki topik serupa juga sudah pernah dilakukan. Baik dalam penerbitan saham, penawaran obligasi juga akan mempengaruhi struktur modal perusahaan. Pada penelitian yang dilakukan oleh Ashhari et al. (2009) bahwa dapat diamati dari semua koefisien variabel bebas yaitu maturity, debt ratio, dan firm s size tidak signifikan kecuali untuk ukuran penawaran (nilai penerbitan) sukuk yang berpengaruh signifikan negatif sehingga pasar bereaksi negatif atas penerbitan sukuk. Penelitian lainnya dilakukan oleh Tondoyekti (2012) bahwa reaksi investor melihat penerbitan obligasi sebagai informasi negatif. Hasil pengujian kedua dan ketiga juga tidak berhasil membuktikan bahwa besar nominal dan rating obligasi berpengaruh terhadap reaksi investor. Hasil pengujian keempat
9 berhasil membuktikan bahwa lamanya jatuh tempo (tenor) obligasi berpengaruh terhadap reaksi investor yaitu abnormal return. Dari latar belakang tersebut, penelitian ini dilakukan untuk mengetahui dengan menguji apakah terdapat pengaruh antara nilai penerbitan, rating penerbitan dan umur obligasi syariah (sukuk) terhadap reaksi pasar modal pada perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah dan terdaftar di BEI. 1.2 Rumusan Masalah Berdasarkan latar belakang penelitian, maka dirumuskan permasalahan dalam penelitian ini sebagai berikut: 1. Apakah nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) berpengaruh terhadap reaksi pasar modal? 2. Apakah rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) berpengaruh terhadap reaksi pasar modal? 3. Apakah umur obligasi syariah (sukuk) berpengaruh terhadap reaksi pasar modal? 1.3 Tujuan Penelitian Berdasarkan rumusan penelitian yang dikemukakan di atas dapat diperoleh tujuan peneltian yaitu: 1. Untuk mengetahui nilai penerbitan obligasi syariah (sukuk) berpengaruh terhadap reaksi pasar modal.
10 2. Untuk mengetahui rating penerbitan obligasi syariah (sukuk) berpengaruh terhadap reaksi pasar modal. 3. Untuk mengetahui umur obligasi syariah (sukuk) berpengaruh terhadap reaksi pasar modal. 1.4 Manfaat Penelitian Adapun manfaat yang bisa diperoleh dari penelitian ini adalah: 1. Manfaat Teoritis Diharapkan melalui hasil penelitian ini dapat menambah dan memperluas pengetahuan mengenai obligasi syariah (sukuk) terutama mengenai dampak penerbitan obligasi syariah (sukuk) yang dipengerahui oleh nilai penerbitan, rating penerbitan, dan umur obligasi terhadap reaksi pasar modal, serta dapat menjadi bahan untuk penelitian selanjutnya dalam mengembangkan dan melanjutkan analisis yang sejenis. 2. Manfaat Praktis Diharapkan melalui hasil penelitian ini dapat memberikan pandangan kepada investor untuk menetapkan strategi dalam memutuskan investasi pada perusahaan mengenai obligasi syariah (sukuk) sehingga dalam keputusan tersebut merupakan keputusan terbaik yang diambil oleh investor, serta bagi perusahaanperusahaan yang menerbitkan obligasi syariah dapat menggunakan penelitian ini sebagai bahan kajian dalam pengambilan kebijakan.
11 3. Manfaaat Kebijakan Diharapkan melalui hasil penelitian ini dapat dijadikan sebagai bahan pertimbangan bagi pihak-pihak yang terkait (IAI, pemerintah) dalam menentukan kebijakan seperti penentuan konsensus dan standarisasi yang sangat penting untuk meningkatkan likuiditas pasar modal syariah dan pengembangan instrumen keuangan syariah. 1.5 Ruang Lingkup Penelitian Ruang lingkup pembahasan pada penelitian ini mengenai pengujian pengaruh nilai penerbitan, rating penerbitan, dan umur sukuk terhadap reaksi pasar modal dengan menggunakan objek penelitian perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah (sukuk) dan terdaftar di Bursa Efek Indonesia. Periode pengamatan sampel pada penelitian ini adalah 2003-2014.