BAB II TINJAUAN PUSTAKA

BAB II TINJAUAN PUSTAKA A. Landasan Teori 1. Teori Struktur Modal Teori struktur modal berkaitan dengan bagaimana modal dialokasikan dalam aktivitas investasi aktiva riil perusahaan, yaitu dengan cara menentukan struktur modal antara modal hutang dan modal sendiri. Biasanya berkaitan dengan proyek proposal suatu investasi perusahaan dan tugas manajemen keuangan adalah menentukan struktur modal optimal untuk menentukan kegiatan investasi perusahaan. Keputusan pendanaan oleh manajemen akan berpengaruh pada penilaian perusahaan yang tercermin pada harga saham. Oleh karena itu, salah satu tugas manajer keuangan adalah menentukan kebijakan pendanaan yang dapat memaksimalkan harga saham yang menunjukkan nilai perusahaan (Harmono, 2011). 2. Teori Keagenan Teori keagenan menggambarkan perusahaan sebagai titik temu hubungan keagenan antara pemilik perusahaan (principal) dengan manajemen perusahaan sebagai agent. Hubungan ini muncul ketika satu orang atau lebih mempekerjakan orang lain (agent) untuk memberikan jasa dan kemudian mendelegasikan wewenang pengambilan keputusan kepada agen tersebut (Atmaja, 2003). 8

Konflik keagenan muncul dalam dua bentuk. Kedua bentuk tersebut yaitu pemilik perusahaan (principal) dengan pihak manajemen (agent), dan antara pemegang saham dan pemegang obligasi. Tujuan normatif pengambilan keputusan keuangan yang menyatakan bahwa keputusan diambil untuk memaksimumkan kemakmuran pemilik perusahaan hanya benar apabila pengambilan keputusan keuangan yang dilakukan oleh manajer adalah keputusan yang ditujukan untuk kepentingan para pemilik perusahaan. Atmaja (2003) menyebutkan masalah keagenan (agency problem) dengan manajer potensial terjadi apabila manajemen tidak memiliki saham mayoritas perusahaan. Pemegang saham tentu menginginkan manajer bekerja dengan tujuan memaksimumkan kemakmuran pemegang saham, tetapi para manajer lebih cenderung untuk memaksimumkan kemakmuran mereka sendiri, maka terjadilah conflict of interest. Untuk meyakinkan bahwa manajer bekerja sungguh-sungguh untuk kepentingan pemegang saham, pemegang saham harus mengeluarkan biaya yang disebut agency cost yang meliputi pengeluaran untuk memonitor kegiatan manajer, untuk membuat suatu struktur oraganisasi yang meminimalkan tindakantindakan manajer yang tidak diinginkan, serta oportunity cost yang timbul akibat kondisi dimana manajer tidak dapat segera mengambil keputusan tanpa persetujuan pemegang saham. 9

Jensen dan Meckling (1976) mengelompokkan agency cost menjadi tiga yaitu monitoring cost yang merupakan biaya untuk memonitor perilaku manajer, bonding cost yaitu biaya untuk membuat mekanisme agar manajer bertindak sesuai dengan kepentingan pemegang saham, dan residual loss yaitu biaya untuk mendorong manajer melakukan tindakan sesuai kemampuannya untuk kepentingan pemegang saham. Untuk mengurangi agency cost adalah dengan meningkatkan kepemilikan saham perusahaan oleh manajer. Manajer akan merasakan langsung manfaat dari keputusan yang mereka lakukan dan apabila terjadi kerugian merupakan konsekuensi dari kesalahan pengambilan keputusan. Kepemilikan ini akan mensejajarkan kepentingan manajemen dengan kepentingan pemegang saham (Jensen dan Meckling, 1976). Selain itu penggunaan hutang dapat mengurangi agency cost. Utang dapat mengontrol manajer yang memiliki free cash flow yang berlebihan dan investasi yang optimal. 3. Pengertian Investasi Investasi pada hakekatnya didefinisikan sebagai penempatan sejumlah dana pada masa sekarang dengan harapan memperoleh keuntungan dimasa yang akan datang. Investasi dapat di bedakan menjadi 2 (dua) yaitu investasi pada asset riil dan investasi pada asset finansial. Investasi pada asset rill dapat berbentuk pembelian asset produktif, misalnya pendirian pabrik, pembukaan pertambangan, dan 10

pembukaan perkebunan. Sedangkan investasi pada sektor finansial dilakukan di pasar uang, misalnya berupa saham, obligasi, waran dan opsi (Halim, 2005). Investasi mengharapkan keuntungan dari adanya kenaikan dari nilai uang seiring dengan berjalannya waktu. Uang yang diharapkan memberikan keuntungan tersebut dialokasikan dalam bentuk aset (Kaweny, 2007). 4. Keputusan Investasi Kebijakan investasi adalah kebijakan atau keputusan yang diambil para manajer untuk menanamkan modal pada satu atau lebih asset untuk mendapatkan keuntungan di masa yang akan datang. Manajemen keuangan berkewajiban untuk memutuskan pengalokasian dana yang diperoleh perusahaan apakah akan ditanamkan pada asset tetap atau asset lancar (Murtini, 2008). Dapat disimpulkan bahwa keputusan investasi penting sebab untuk mencapai tujuan perusahaan tersebut hanya akan dihasilkan melalui kegiatan investasi perusahaan. Perusahaan merupakan sebuah kombinasi antara asset milik perusahaan dengan investasi di masa yang akan datang. 5. Kepemilikan Manajerial Kepemilikan manajerial merupakan kondisi di mana manajer memiliki saham perusahaan atau dengan kata lain manajer tersebut sekaligus sebagai pemegang saham perusahaan (Christiawan dkk, 2007). Dari pengertian di atas dapat disimpulkan bahwa kepemilikan manajerial merupakan kondisi di mana manajer perusahaan merangkap 11

jabatan sebagai manajemen perusahaan sekaligus pemegang saham yang turut aktif dalam pengambilan keputusan. Manajer dalam menjalankan operasi perusahaan seringkali bertindak bukan untuk memaksimumkan kemakmuran pemegang saham, melainkan justru tergoda untuk meningkatkan kesejahteraannya sendiri. Konflik yang disebabkan oleh pemisahan antara kepemilikan dan fungsi pengelolaan dalam teori keuangan disebut konflik keagenan atau agency conflict (Luciana Spica Almilia dkk, 2006). Di atas tentunya akan berbeda jika kondisi manajer juga sekaligus sebagai pemegang saham. Secara teoritis ketika kepemilikan manajerial rendah maka insentif terhadap kemungkinan terjadinya perilaku oportunistik manajer akan meningkat. Adanya kepemilikan manajerial dipandang dapat menyelaraskan potensi perbedaan kepentingan antara pemegang saham luar dengan manajemen (Jensen dan Meckling, 1976). 6. Kepemilikan Institusional Kepemilikan institusional merupakann kondisi dimana institusi memiliki saham dalam suatu perusahaan. Institusi tersebut dapat berupa institusi pemerintah, institusi swasta, domestik maupun asing (Wahyu Widarjo, 2010). Investor institusional tidak jarang menjadi mayoritas dalam kepemilikan saham. Hal tersebut dikarenakan para investor institusional memiliki sumber daya yang lebih besar daripada 12

pemegang saham lainnya sehingga dianggap mampu melaksanakan mekanisme pengawasan yang baik. Dari berbagai pengertian di atas dapat disimpulkan bahwa kepemilikan institusional merupakan kondisi di mana institusi atau lembaga eksternal yang turut memiliki saham di dalam perusahaan. Kepemilikan institusional memiliki peranan yang sangat penting dalam meminimalisasi konflik keagenan yang terjadi antara manajer dan pemegang saham. Keberadaan investor institusional dianggap mampu menjadi mekanisme monitoring yang efektif dalam setiap keputusan yang diambil oleh manajer. Hal ini disebabkan investor institusional terlibat dalam pengambilan keputusan strategis suatu perusahaan (Jensen dan Meckling, 1976). Pengawasan yang dilakukan oleh investor institusional akan menjamin kemakmuran pemegang saham. Pengaruh kepemilikan institusional sebagai agen pengawas ditekan melalui investasi mereka yang cukup besar dalam pasar modal (Vera Kusumawati, 2011). 7. Financial Leverage Penggunaan hutang untuk pembiayaan investasi dapat dikatakan sebagai financial leverage (Liono, 2009). Dalam penelitian Aliahmed (2008) menyebutkan bahwa leverage adalah salah satu faktor yang digunakan oleh perusahaan untuk pertimbangan dalam menentukan tingkat investasinya. Menurut Dang (2010) leverage memberikan efek yang negatif terhadap investasi perusahaan. 13

8. Profitabilitas Menurut Wahidahwati (2002) profitabilitas merupakan gambaran dari kinerja manajemen dalam mengelola perusahaan. Ukuran profitabilitas dapat berbagai macam seperti laba operasi, laba bersih, tingkat pengembalian investasi/aktiva, dan tingkat pengembalian ekuitas pemilik. Rasio profitabilitas atau rasio rentabilitas menunjukkan keberhasilan perusahaan dalam menghasilkan keuntungan. Kusumadilaga (2010) mengungkapkan bahwa rasio profitabilitas atau rasio rentabilitas menunjukkan keberhasilan perusahaan dalam menghasilkan keuntungan. Keuntungan yang layak dibagikan kepada pemegang saham adalah keuntungan setelah bunga dan pajak. Semakin besar keuntungan yang diperoleh semakin besar kemampuan perusahaan untuk membayarkan dividennya. Para manajer tidak hanya mendapatkan dividen, tapi juga akan memperoleh power yang lebih besar dalam menentukan kebijakan perusahaan. B. Hasil Penelitian Terdahulu Penelitian yang dilakukan oleh Haruman (2008) dan Wahyuni, dkk (2015) menemukan bahwa kepemilikan manajerial memiliki pengaruh negatif terhadap keputusan investasi. Hal ini dikarenakan dengan adanya kepemilikan manajerial maka akan menimbulkan rasa memiliki sehingga manajer dalam pengambilan keputusan cenderung bertindak hati-hati, karena segala hasil dari investasi yang dilakukan baik yang 14

menguntungkan atau tidak menguntungkan akan berimbas pada manajer. Hal ini bertentangan dengan hasil penelitian Wahyudi dan Hartini (2006) yang menunjukkan bahwa kepemilikan manajerial berdampak positif terhadap keputusan investasi perusahaan. Kepemilikan institusional berpengaruh positif terhadap keputusan investasi. Semakin tinggi kepemilikan institusional maka semakin besar pula pengawasan yang diberikan kepada pihak manajerial, maka pihak institusional menginginkan adanya dividen yang besar pula sehingga semakin besar dividen yang diberikan kepada pihak institusional maka semakin besar pula investasi yang akan ditanamkan (Susanto, 2009). Hal ini berbanding terbalik dengan penelitian yang dilakukan oleh Haruman (2008) dan Wahyuni, dkk (2015) menunjukkan bahwa variabel kepemilikan institusional memiliki arah hubungan yang negatif dengan keputusan investasi. Hal ini disebabkan karena tidak semua pemilik saham institutional menginginkan investasi yang tinggi, karena mereka juga menginkan kesejahteraan melalui pembayaran dividen. Sedangkan investasi akan mengurangi dividen yang akan mereka terima. Profitabilitas berpengaruh positif terhadap keputusan investasi hal ini ditunjukkan dalam penelitian Saragih (2008), Wijaya Muwarni (2011) dan Fitzsimmons et al. (2005). Fitzsimmons et al. (2005) menyebutkan bahwa profitabilitas merupakan salah satu ukuran kinerja perusahaan. Hubungan antara profitabilitas dan pertumbuhan perusahaan adalah hal yang berkelanjutan terutama apabila kesempatan untuk melakukan 15

investasi kembali tinggi. Profitabilitas memberikan fleksibilitas bagi manajer perusahaan untuk melakukan berbagai investasi yang dapat memberikan keuntungan bagi perusahaan di masa depan. Berbanding terbalik dengan hasil di atas Wahyuni, dkk, (2015) dan Machmud dan Djakman (2008) menunjukkan bahwa profitabilitas berpengaruh negatif. Financial leverage yang tinggi menggambarkan kebijakan atau keputusan investasi yang menyimpang (Sandiar, 2012). Hal ini sejalan dengan hasil penelitian Wahyuni, dkk (2015) yang menunjukkan bahwa financial leverage berpengaruh negatif terhadap keputusan investasi. Penelitian ini berbanding terbalik dengan penelitian Aliahmed (2008) yang menunjukkan bahwa hubungan antara kebijakan utang dan investasi perusahaan adalah positif. Hal ini karena perusahaan dapat menahan kas dalam jumlah yang kecil dan menggunakan dana yang diperoleh dari utang untuk investasi perusahaan. C. Kerangka Pemikiran Berdasarkan uraian landasan teori diatas dalam tinjauan pustaka yang telah diuraikan sebelumnya, maka model kerangka kajian yang digunakan untuk memudahkan pemahaman konsep yang digunakan sebagai berikut: 16

Gambar 2.1 Model Penelitian Kepemilikan Manajerial (X 1 ) Kepemilikan Institusional (X 2 ) Financial Leverage (X 3 ) Profitabilitas (X 4 ) H 1 (-) H 2 (-) H 3 (-) H 4 (+) Keputusan Investasi (Y) H 5 Agency theory menggambarkan hubungan antara manajer perusahaan atau sebagai pihak agent dengan pemegang saham atau pihak principal. Manajer keuangan harus mempunyai tujuan yang sejalan dengan tujuan utama berdirinya perusahaan yaitu meningkatkan nilai kekayaan atau memaksimumkan kemakmuran pemegang saham. Menurut Christiawan dan Tarigan (2007) bahwa masalah utama dalam agency theory adalah konflik kepentingan antara manajer dan pemegang saham. Konflik keagenan (agency conflict) timbul apabila keputusan manajer sudah tidak sejalan lagi dengan pemegang saham dan hanya memaksimalkan kepentingannya sendiri. Hal tersebut merupakan suatu 17

ancaman bagi pemegang saham. Dengan adanya kepemilikan manajerial maka akan menimbulkan rasa memiliki sehingga manajer dalam pengambilan keputusan cenderung bertindak hati-hati, karena segala hasil dari investasi yang dilakukan baik yang menguntungkan atau tidak menguntungkan akan berimbas pada manajer. Agency theory di sini akan menggambarkan hubungan antara manajer sebagai agent dan institusi sebagai pihak principal. Menurut Haruman (2008) tidak semua pemilik saham institutional menginginkan investasi yang tinggi, karena mereka juga menginginkan kesejahteraan melalui pembayaran dividen, sedangkan investasi akan mengurangi dividen yang akan mereka terima. Walaupun perannya di dalam perusahaan sebagai controlling, tetapi tidak menutup kemungkinan para pemilik institutional ini akan mementingkan kepentingan institusinya dibandingkan dengan kepentingan perusahaan. Teori struktur modal menggambarkan bagaimana modal dialokasikan dalam aktivitas investasi yaitu dengan cara menentukan struktur modal antara modal hutang dan modal sendiri. Di sinilah tugas manajemen keuangan menentukan struktur modal optimal untuk menentukan kegiatan investasi perusahaan. Kemampuan manajer dalam mengendalikan fluktuasi arus kas dalam perusahaan harus dibatasi dengan penggunaan utang. Penggunaan utang akan membuat manajer perusahaan membayar bunga kepada pemegang obligasi sehingga dalam melakukan investasi 18

manajer akan lebih berhati-hati dan tidak berinvestasi pada proyek yang merugikan perusahaan. D. Perumusan Hipotesis 1. Pengaruh kepemilikan manajerial, kepemilikan institusional, dan financial leverage terhadap keputusan investasi. Kepemilikan manajerial merupakan kondisi di mana manajer memiliki saham perusahaan atau dengan kata lain manajer tersebut sekaligus sebagai pemegang saham perusahaan (Christiawan dkk, 2007). Kepemilikan manajerial berpengaruh signifikan terhadap keputusan investasi, tetapi tidak terhadap kebijakan deviden (Wahyudi, dan Hartini 2006). Ini membuktikan bahwa pemegang saham yang sekaligus sebagai pengelola perusahaan cenderung memilih kompensasi berupa gaji dan bonus atau insentif jangka panjang lainnya dibandingkan dengan dividen. Kepemilikan institusional adalah persentase kepemilikan saham perusahaan yang dimiliki oleh investor institusional seperti pemerintah, perusahaan investasi, bank, perusahaan asuransi maupun kepemilikan lembaga dan perusahaan lain (Iswandika, 2014). Hasil penelitian Wahyuni, dkk (2015) menunjukkan bahwa kepemilikan institusional berpengaruh negatif terhadap keputusan investasi. Menurut Aivazian et al. (2005), hubungan antara financial leverage dan investasi adalah teori over investment yang merupakan konflik 19

potensial antara manajer dan pemegang saham. Menurut teori ini, manajer memiliki keinginan untuk memperbesar ukuran perusahaan sehingga terkadang menerima proyek merugikan yang dapat mengurangi kesejahteraan pemegang saham. Kemampuan manajer dalam mengendalikan fluktuasi arus kas dalam perusahaan harus dibatasi dengan penggunaan utang. Penggunaan utang akan membuat manajer perusahaan membayar bunga kepada pemegang obligasi sehingga dalam melakukan investasi manajer akan lebih berhati-hati dan tidak berinvestasi pada proyek yang merugikan perusahaan. Financial leverage merupakan sebuah mekanisme yang digunakan untuk mengurangi terjadinya masalah over investment dalam perusahaan. Hasil penelitian Wahyuni, dkk (2015) menunjukkan bahwa financial leverage berpengaruh negatif terhadap keputusan investasi. H 1 : Kepemilikan manajerial, kepemilikan institusional, financial leverage, dan profitabilitas secara simultan berpengaruh terhadap keputusan investasi. 2. Pengaruh kepemilikan manajerial terhadap keputusan investasi Kepemilikan manajerial bertujuan untuk mengontrol keputusan investasi. Dengan adanya kepemilikan manajerial maka akan menimbulkan rasa memiliki sehingga manajer dalam pengambilan keputusan cenderung bertindak hati-hati, karena segala hasil dari investasi yang dilakukan baik yang menguntungkan atau tidak 20

menguntungkan akan berimbas pada manajer (Wahyuni, dkk, 2015). Penelitian yang dilakukan oleh Haruman (2008) sejalan dengan hasil penelitian Wahyuni, dkk (2015) yang menyatakan bahwa kepemilikan manajerial berpengaruh negatif terhadap keputusan investasi. Menurut Haruman (2008) tidak semua pemilik saham manajerial menginginkan investasi yang tinggi, karena mereka juga menginkan kesejahteraan melalui pembayaran dividen. Sedangkan investasi akan mengurangi dividen yang akan mereka terima. Inilah salah satu tindakan opportunistik para pemegang saham managerial. Mereka mengabaikan kepentingan perusahaan dan pemegang saham lainnya untuk kepentingan pribadi. H 2 : Kepemilikan manajerial berpengaruh negatif terhadap keputusan investasi. 3. Pengaruh kepemilikan institusional terhadap keputusan investasi Menurut penelitian Haruman (2008) dan Wahyuni, dkk (2015) kepemilikan institusional memiliki arah hubungan yang negatif terhadap keputusan investasi. Hal ini disebabkan karena tidak semua pemilik saham institutional menginginkan investasi yang tinggi, karena mereka juga menginginkan kesejahteraan melalui pembayaran dividen, sedangkan investasi akan mengurangi dividen yang akan mereka terima. Walaupun perannya di dalam perusahaan sebagai controlling, tetapi tidak menutup kemungkinan para pemilik institutional ini akan 21

mementingkan kepentingan institusinya dibandingkan dengan kepentingan perusahaan. H 3 : Kepemilikan institusional berpengaruh negatif terhadap keputusan investasi. 4. Pengaruh financial leverage terhadap keputusan investasi Dampak financial leverage terhadap keputusan investasi perusahaan merupakan isu sentral dalam perusahaan keuangan. Financial leverage yang tinggi menggambarkan kebijakan/ keputusan investasi yang menyimpang (Sandiar, 2012). Dalam penelitian Wahyuni dkk (2015) dan Aivazian et al. (2005) yang menunjukkan bahwa financial leverage berpengaruh negatif terhadap keputusan investasi. Aivazian et al. (2005) menemukan adanya hubungan negatif antara financial leverage dan investasi tetapi hanya untuk perusahaan yang memiliki tingkat pertumbuhan yang rendah atau tidak ada sama sekali. Menurut Aivazian et al. (2005), hubungan antara financial leverage dan investasi adalah teori overinvestment yang merupakan konflik potensial antara manajer dan pemegang saham. Menurut teori ini, manajer memiliki keinginan untuk memperbesar ukuran perusahaan sehingga terkadang menerima proyek merugikan yang dapat mengurangi kesejahteraan pemegang saham. Kemampuan manajer dalam mengendalikan fluktuasi arus kas dalam perusahaan harus dibatasi dengan penggunaan utang. Penggunaan utang akan membuat 22

manajer perusahaan membayar bunga kepada pemegang obligasi sehingga dalam melakukan investasi manajer akan lebih berhati-hati dan tidak berinvestasi pada proyek yang merugikan perusahaan H 4 : Financial leverage berpengaruh negatif terhadap keputusan investasi. 5. Pengaruh profitabilitas terhadap keputusan investasi Laba yang besar akan menarik investor karena perusahaan memiliki tingkat pengembalian yang semakin tinggi. Dengan kata lain, semakin tinggi rasio ini maka semakin baik produktivitas asset dalam memperoleh keuntungan bersih. Perusahaan dengan profitabilitas tinggi memiliki ketersediaan kas yang lebih besar, sehingga semakin tinggi kesempatan investasinya. Laba yang besar akan memberikan manajer fleksibilitas keuangan yang memberikan manajer kesempatan dalam melakukan investasi lebih luas. Profitabilitas berpengaruh positif terhadap keputusan investasi perusahaan. Hasil ini sejalan dengan penelitian yang telah dilakukan oleh Saragih (2008), Wijaya Muwarni (2011) dan Fitzsimmons et al. (2005) yang menunjukkan bahwa profitabilitas berpengaruh positif terhadap keputusan investasi. H 5 : Profitabilitas berpengaruh positif terhadap keputusan investasi. 23