Judul : Pengaruh Kepemilikan Institusional, Kepemilikan Manajerial dan Free Cash Flow pada Nilai Perusahaan dengan Kebijakan Hutang sebagai Variabel Intervening. Nama : Ni Made Dwi Safitri Sadia Nim : 1315351095 ABSTRAK Perusahaan didirikan dengan tujuan meningkatkan nilai perusahaan sehingga dapat memberikan kemakmuran bagi pemilik atau para pemegang saham. Semakin tinggi nilai perusahaan menggambarkan semakin sejahtera pula pemiliknya. Nilai perusahaan akan tercermin dari harga pasar sahamnya. Salah satu hal yang menentukan nilai perusahaan adalah struktur kepemilikan perusahaan. Struktur kepemilikan dipercaya oleh beberapa peneliti mampu mempengaruhi jalannya perusahaan yang pada akhirnya berpengaruh terhadap kinerja perusahaan dalam mencapai tujuan perusahaan yaitu maksimalisasi nilai perusahaan. Penelitian ini bertujuan untuk mendapatkan bukti empiris mengenai pengaruh kepemilikan institusional, kepemilikan manajerial dan free cash flow pada nilai perusahaan dengan kebijakan hutang sebagai variabel intervening. Lokasi penelitian ini pada perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia. Periode pengamatan dalam penelitian ini adalah tahun 2013 sampai dengan tahun 2015. Populasi penelitian ini yaitu perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode 2013-2015 sebanyak 93 perusahaan yang diperoleh dengan menggunakan teknik purposive sampling. Data penelitian yang digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder yang diperoleh dari situs resmi Bursa Efek Indonesia. Teknik analisis yang digunakan adalah analisis jalur (path analysis). Hasil penelitian menunjukkan bahwa (1) kepemilikan institusional tidak berpengaruh pada kebijakan hutang (2) kepemilikan manajerial tidak berpengaruh pada kebijakan hutang (3) free cash flow berpengaruh positif dan signifikan pada kebijakan hutang (4) kepemilikan institusional tidak berpengaruh pada nilai perusahaan (5) kepemilikan manajerial berpengaruh negatif dan signikan pada nilai perusahaan (6) free cash flow tidak berpengaruh pada nilai perusahaan (7) kebijakan hutang berpengaruh positif dan signifikan pada nilai perusahaan (8) kebijakan hutang tidak mampu memediasi pengaruh kepemilikan institusional, kepemilikan manajerial dan free cash flow pada nilai perusahaan. Kata Kunci : Kepemilikan Institusional, Kepemilikan Manajerial, Free Cash Flow, Kebijakan Hutang, Nilai Perusahaan.
DAFTAR ISI Isi Halaman JUDUL... i LEMBAR PENGESAHAN... ii PERNYATAAN ORISINALITAS... iii KATA PENGANTAR... iv ABSTRAK... iv DAFTAR ISI... vii DAFTAR TABEL... ix DAFTAR GAMBAR... x DAFTAR LAMPIRAN... xi BAB I PENDAHULUAN 1.1 Latar Belakang Masalah... 1 1.2 Rumusan Masalah... 6 1.3 Tujuan Penelitian... 7 1.4 Kegunaan Penelitian... 8 1.5 Sistematika Penulisan... 8 BAB II KAJIAN PUSTAKA DAN HIPOTESIS PENELITIAN 2.1 Landasan Teori... 11 2.1.1 Teori Keagenan(Agency Theory)... 11 2.1.2 Struktur Kepemilikan... 15 2.1.3 Free Cash Flow... 16 2.1.4 Kebijakan Hutang... 17 2.1.5 Nilai Perusahaan... 18 2.2 Hipotesis Penelitian... 19 BAB III METODE PENELITIAN 3.1 Desain Penelitian... 26 3.2 Lokasi Penelitian... 26 3.3 Objek Penelitian... 27 3.4 Identifikasi Variabel... 27 3.5 Defenisi Operasional Variabel... 28 3.6 Jenis dan Sumber Data... 31 3.6.1 Jenis Data... 31 3.6.2 Sumber Data... 31 3.7 Populasi,Sampel dan Metode Penentuan Sampel... 31 3.8 Metode Pengumpulan Data... 32 3.9 Teknis Analisis Data... 32 3.9.1 Analisis Statistik Deskriptif... 33 3.9.2 Uji Asumsi Klasik... 33
3.9.3 Analisis Jalur (Path Analysis)... 35 3.9.4 Uji Sobel... 40 BAB IV PEMBAHASAN DAN HASIL PENELITIAN 4.1 Deskripsi Sampel Penelitian... 41 4.2 Analisis Statistik Deskriptif... 42 4.3 Uji Asumsi Klasik... 44 4.3.1 Uji Normalitas... 44 4.3.2 Uji Multikoleniaritas... 46 4.3.3 Uji Heteroskedastisitas... 47 4.3.4 Uji Autokorelasi... 49 4.4 Hasil Analisis Jalur (Path Analysis)... 50 4.5 Uji Sobel... 53 4.6 Pembahasan Hasil Penelitian... 56 BAB V KESIMPULAN DAN SARAN 5.1 Kesimpulan... 65 5.2 Saran... 67 DAFTAR PUSTAKA LAMPIRAN
BAB I PENDAHULUAN 1.1 Latar Belakang Masalah Tujuan utama perusahaan yang telah go public adalah meningkatkan kemakmuran pemilik atau para pemegang saham melalui peningkatan nilai perusahaan (Salvatore, 2005). Wahyudi dan Parwestri (2006) menyatakan bahwa dalam jangka panjang tujuan perusahaan adalah mengoptimalkan nilai perusahaan. Semakin tinggi nilai perusahaan menggambarkan semakin sejahtera pula pemiliknya. Nilai perusahaan akan tercermin dari harga pasar sahamnya. Salah satu hal yang menentukan nilai perusahaan adalah struktur kepemilikan perusahaan. Struktur kepemilikan dipercaya oleh beberapa peneliti mampu mempengaruhi jalannya perusahaan yang pada akhirnya berpengaruh terhadap kinerja perusahaan dalam mencapai tujuan perusahaan yaitu maksimalisasi nilai perusahaan. Dalam teori keagenan yang diungkapkan oleh Jensen dan Meckling dalam Wahidahwati (2002), pendelegasian wewenang pembuatan keputusan operasional oleh pemegang saham (prinsipal) kepada manajer (agen) menimbulkan pemisahan kepemilikan di antara kedua pihak tersebut. Pada hakikatnya manajer harus mengambil keputusan terbaik untuk meningkatkan kekayaan pemegang saham. Keputusan bisnis yang diambil adalah memaksimalkan sumber daya (utilitas) perusahaan. Manajer yang bertindak sebagai agen dari pemegang saham di dalam melalukan aktivitasnya boleh jadi tidak konsisten dengan apa yang menjadi kepentingan pemilik (Syafruddin, 2006). Ketidak konsistenan ini terjadi karena
para manajer seringkali mempunyai tujuan yang berbeda dengan pemegang saham, terutama berkaitan dengan peningkatan prestasi individu dan kompensasi yang akan diterima. Dalam mengawasi dan memonitor perilaku manajer, pemegang saham akan mengeluarkan biaya pengawasan yang disebut dengan agency cost. Untuk mengurangi agency cost, dapat dilakukan dengan meningkatkan kepemilikan manajerial. Langkah ini ditempuh dengan memberikan kesempatan kepada manajer untuk terlibat dalam kepemilikan saham dengan tujuan penyetaraan kepentingan pemegang saham. Dengan keterlibatan kepemilikan saham, manajer agar bertindak dengan mempertimbangkan segala risiko yang ada serta memotivasi diri untuk meningkatkan kinerjanya dalam mengelola perusahaan (Ningsih, 2013). Peningkatan kepemilikan manajerial membantu untuk menghubungkan kepentingan pihak internal dan pemegang saham, dan mengarah ke pengambilan keputusan yang lebih baik dan meningkatnya nilai perusahaan. Manajer perusahaan memiliki wewenang dalam menentukan kebijakan yang dapat digunakan untuk memaksimumkan harga saham, antara lain dengan menentukan keputusan pendanaan (Hasnawati, 2005). Keputusan pendanaan didefinisikan sebagai keputusan yang menyangkut komposisi pendanaan yang dipilih perusahaan. Salah satu sumber keputusan pendanaan perusahaan adalah melalui kebijakan hutang. Keputusan pendanaan merupakan seberapa besar kemampuan perusahaan dalam memenuhi kebutuhan dana yang akan digunakan untuk beroperasi dan mengembangkan usahanya. Semakin tinggi proporsi hutang suatu perusahaan, maka semakin tinggi harga saham perusahaan tersebut, namun
pada titik tertentu lainnya peningkatan hutang akan menurunkan nilai perusahaan (Chen dan Steiner, 1999). Pemenuhan dana ini dapat berasal dari dalam maupun dari luar perusahaan. Sumber dana internal perusahaan berasal dari laba ditahan. Sedangkan sumber dana eksternal perusahaan berasal dari hutang maupun penerbitan ekuitas. Soliha dan Taswan (2002) mengungkapkan hutang merupakan instrumen yang sangat sensitif terhadap perubahan nilai perusahaan. Proporsi hutang yang tinggi dapat meningkatkan harga saham. Modigliani dan Miller (1958) berpendapat bahwa bila ada pajak penghasilan perusahaan maka penggunaan hutang akan meningkatkan nilai perusahaan karena biaya bunga hutang adalah biaya yang mengurangi pembayaran pajak. Pembayaran bunga pinjaman secara periodik dapat menghemat pajak penghasilan dengan sifatnya yang berupa deductible expense, namun jumlah hutang yang melewati titik optimalnya justru akan menurunkan nilai perusahaan karena biaya yang ditimbulkannnya (agency cost of debt) lebih besar dibandingkan dengan manfaat penghematan pajak. Dengan demikian, perusahaan harus dapat menciptakan hutang pada tingkat tertentu agar tujuan perusahaan untuk meningkatkan nilai perusahaan dapat tercapai. Kebijakan hutang ini tercermin pada Debt to Equity Ratio (DER) perusahaan. Kepemilikan institusional merupakan proporsi saham perusahaan yang dimiliki investor institusional seperti bank, perusahaan asuransi, perusahaan investasi dan kepemilikan instusi lain yang berperan sebagai monitoring agent (Bathala dan Rao, 1994). Kepemilikan institusional mendorong peningkatan
pengawasan yang lebih optimal sehingga manajer akan diawasi dalam menentukan kebijakan finansial. Alternatif ini menyebabkan perusahaan akan mencari sumber pendanaan yang relevan untuk memenuhi kebutuhan operasionalnya. Peningkatan kepemilikan institusional menyebabkan kinerja manajemen diawasi secara optimal sehingga manajemen menghindari perilaku yang merugikan prinsipal (Setyawati, 2014). Kepemilikan manajerial adalah suatu kondisi dimana manajer mengambil bagian dalam struktur modal perusahaan dan berperan ganda sebagai manajer sekaligus pemegang saham di perusahaan (Sugiarto, 2011). Adanya kepemilikan manajerial dapat mempengaruhi keputusan pencairan dana yang berupa keputusan untuk menggunakan hutang atau dengan mengeluarkan saham baru. (Wahidahwati, 2002) menyatakan bahwa perusahaan dengan kepemilikan manajerial besar mempunyai andil yang besar dalam mengurangi hutang. Hal ini disebabkan penggunaan hutang yang tinggi akan meningkatkan risiko kebangkrutan pada perusahaan. Kebijakan hutang dinilai sebagai suatu solusi dari konflik keagenan yang disebabkan oleh terdapatnya free cash flow yang dihasilkan oleh perusahaan. Free cash flow atau aliran kas bebas adalah kas yang bebas didistribusikan oleh perusahaan kepada para kreditur dan pemegang saham yang tidak diperlukan lagi untuk modal kerja atau investasi aset tetap (Ross et al., 2000). Jensen (1986) menyatakan bahwa free cash flow yang besar dalam perusahaan cenderung akan mempunyai level hutang yang tinggi untuk meminimumkan biaya keagenan. Free cash flow yang tinggi memaksa manajemen untuk mendistribusikan dividen
kepada pemegang saham. Terdapatnya free cash flow di dalam perusahaan dapat meningkatkan nilai perusahaan (Tommy, 2010). Kas bebas yang tinggi menunjukkan perusahaan tersebut memiliki surplus dana internal yang tinggi. Surplus ini akan meningkatkan kemampuan perusahaan dalam hal membayar atau melunasi kewajiban jangka pendek dan jangka panjangnya. Penelitian ini merupakan modifikasi dari penelitian (Kusuma dan Sri 2011) dan yang meneliti pengaruh struktur kepemilikan terhadap nilai perusahaan dengan kinerja keuangan dan kebijakan hutang sebagai variabel intervening. Penelitian ini memiliki perbedaan yaitu free cash flow sebagai variabel independen. Variabel nilai perusahaan digunakan sebagai variabel dependen karena menggambarkan kemakmuran pemegang saham sehingga pemegang saham akan menanamkan modalnya dalam suatu perusahaan bila nilai perusahaan tinggi. Variabel kepemilikan institusional digunakan dalam penelitian ini karena untuk mencegah kecurangan pengambilan keputusan pendanaan oleh manajer karena adanya pengawasan dari pihak bank, perusahaan asuransi, perusahaan investasi yang memiliki sejumlah kepemilikan pada perusahaan tersebut. Variabel kepemilikan manajerial digunakan dalam penelitian ini karena adanya kepemilikan manajerial dapat mempengaruhi keputusan pencairan dana yang berupa keputusan untuk menggunakan hutang atau dengan mengeluarkan saham baru. Variabel free cash flow digunakan dalam penelitian ini karena kas bebas yang tinggi menunjukkan perusahaan tersebut memiliki surplus dana internal yang tinggi. Surplus ini akan meningkatkan kemampuan perusahaan dalam hal membayar atau melunasi kewajiban jangka pendek dan jangka
panjangnya. Variabel kebijakan hutang digunakan sebagai variabel intervening karena variabel ini berperan dalam memberikan pengaruh kepemilikan manajerial, kepemilikan institusional dan free cash flow terhadap nilai perusahaan secara tidak langsung. Penelitian mengenai nilai perusahaan sudah banyak dilakukan untuk menentukan faktor-faktor apa saja yang dapat mempengaruhi nilai perusahaan, namun terdapat ketidakkonsistenan terhadap hasil penelitian sebelumnya sepertinya yang telah dilakukan (Naini dan Wahidahwati, 2014) yang menyatakan kepemilikan institusional, free cash flow berpengaruh terhadap nilai perusahaan. Pada penelitian (Jusriani, 2013) yang menyatakan kebijakan hutang dan kepemilikan manajerial tidak berpengaruh terhadap nilai perusahaan. Hasil penelitian yang tidak konsisten dalam penelitian-penelitian tersebut oleh beberapa peneliti menunjukkan fenomena yang menarik dan perlu dilakukan pengujian ulang. Berdasarkan urain diatas maka dalam penelitian ini peneliti memutuskan mengambil judul Pengaruh Kepemilikan Institusional, Kepemilikan Manajerial dan Free Cash Flow terhadap nilai perusahaan dengan Kebijakan Hutang sebagai Variabel Intervening. 1.2 Rumusan Masalah Sesuai dengan uraian dan batasan masalah di atas, maka peneliti merumuskan masalah sebagai berikut. 1) Apakah kepemilikan institusional berpengaruh pada kebijakan hutang? 2) Apakah kepemilikan manajerial berpengaruh pada kebijakan hutang?
3) Apakah free cash flow berpengaruh pada kebijakan hutang? 4) Apakah kepemilikan institusional berpengaruh pada nilai perusahaan? 5) Apakah kepemilikan manajerial berpengaruh pada nilai perusahaan? 6) Apakah free cash flow berpengaruh pada nilai perusahaan? 7) Apakah kebijakan hutang berpengaruh pada nilai perusahaan? 8) Apakah kebijakan hutang sebagai variabel intervening pengaruh kepemilikan institusional, kepemilikan manajerial, dan free cash flow pada nilai perusahaan? 1.3 Tujuan Penelitian Penelitian ini bertujuan untuk : 1) Untuk mendapatkan bukti empiris pengaruh kepemilikan institusional pada kebijakan hutang. 2) Untuk mendapatkan bukti empiris pengaruh kepemilikan manajerial pada kebijakan hutang. 3) Untuk mendapatkan bukti empiris pengaruh kepemilikan free cash flow pada kebijakan hutang. 4) Untuk mendapatkan bukti empiris pengaruh kepemilikan institusional pada nilai perusahaan. 5) Untuk mendapatkan bukti empiris pengaruh kepemilikan manajerial pada nilai perusahaan. 6) Untuk mendapatkan bukti empiris pengaruh free cash flow pada nilai perusahaan. 7) Untuk mendapatkan bukti empiris pengaruh kebijakan hutang pada nilai perusahaan.
8) Untuk mendapatkan bukti empiris kebijakan hutang mengintervening pengaruh kepemilikan institusional, kepemilikan manajerial, dan free cash flow pada nilai perusahaan. 1.4 Kegunaan Penelitian Adapun manfaat dari penelitian ini antara lain : 1) Kegunaan teoritis Penelitian ini diharapkan dapat memberikan pertimbangan bagi perusahaan dalam merumuskan kebijakan keuangan dan menjalankan fungsi manajemen keungan sehingga mampu mencapai tujuan perusahaan, yaitu meningkatkan nilai perusahaan. 2) Kegunaan praktis Penelitian ini diharapkan dapat memberikan bukti empiris dan menjadi referensi tambahan bagi peneliti selanjutnya mengenai pengaruh kepemilikan institusional, kepemilikan manajerial, dan free cash flow terhadap nilai perusahaan dan pengaruhnya secara tidak langsung melalui kebijakan hutang. 1.5 Sistematika Penulisan Penelitian ini terdiri dari beberapa bab yang disusun berurutan secara sistematis, sehingga antara sub bab dengan bab yang lainnya mempunyai hubungan yang sistematis. Sistematika penulisan dalam penelitian ini akan diuraikan secara ringkas meliputi 5 (lima) bab, sebagai berikut:
BAB I Pendahuluan Bab ini meliputi latar belakang masalah yang menjadi dasar awal penelitian. Selanjutnya dari latar belakang masalah ini akan diuraikan rumusan masalah penelitian juga diuraikan mengenai tujuan penelitian dan manfaat penelitian. BAB II Kajian Pustaka dan Hipotesis Penelitian Bab ini meliputi landasan teori yang menjadi acuan dasar penelitian maupun sebagai grand teory dalam penelitian ini. Setelah itu akan diuraikan mengenai hipotesis yang akan diuji dalam penelitian ini. BAB III Metode Penelitian Bab ini meliputi desain penelitian, lokasi penelitian, pembahasan mengenai variabel dalam penelitian ini dan juga definisi operasional variabelnya. Kemudian dijelaskan juga mengenai metode penentuan sampel, jenis dan sumber data yang digunakan dan uji statistik yang digunakan untuk menguji hipotesis dalam penelitian ini. BAB IV Pembahasan dan Hasil Penelitian Bab ini membahas hasil penelitian yang sudah didapat setelah melakukan uji hipotesis dengan alat uji yang telah ditentukan dan penjelasan yang mendukung pengambilan kesimpulan penelitian.
BAB V Simpulan dan Saran Bab ini merupakan penutup dari penelitian ini yang berisikan simpulan dari hasil penelitian yang diperoleh serta memaparkan keterbatasan penelitian ini.