Keputusan ketiga yang amat penting dari suatu firm ( perusahaan ) adalah kebijakan deviden. Pembahasan kali ini hanya membahas satu aspek saja dari kebijakan deviden, yaitu prosentase daripada laba yang dibayarkan dalam bentuk uang kas kepada para pemegang saham. Devidend Pay-out Ratio ( DPR ) adalah : menentukan jumlah laba yang ditahan dalam perusahaan ( laba yang tidak dibagikan ) dan akibatnya terhadap pembelanjaan intern atas perusahaan. Akibatnya, kita harus mengadakan analisa dalam hubungan kebijakan pembelanjaan secara keseluruhan. Dalam tahap sekarang, kita akan mengadakan evaluasi atas kebijakan deviden dalam hubungannya dengan objective daripada perusahaan yaitu memaksimalisasikan nilai dari perusahaan demi kepentingan para pemegang saham. Disini kemakmuran para pemegang saham meliputi tidak saja harga daripada saham tetapi juga deviden yang dibayarkan ( current devidend ). Dalam hal ini sekali lagi kita umpamakan bahwa resiko adalah tinggal tetap, ini berarti penerimaan dari setiap usulan investasi tidak akan mempengaruhi business risk dari perusahaan yang diakibatkan oleh pemilik modal. Devidend Pay-out Ratio ( DPR ) dari suatu perusahaan pada dasarnya tergantung pada cara laba perusahaan tersebut dihitung. Untuk mudahnya kita gunakan laba yang ditunjukkan oleh laporan akuntan. Ada yang menggunakan net earning, tapi ada juga yang menggunakan laba ditambah dengan penghapusan ( cash flow ). Kebijakan deviden menyangkut tentang masalah penggunaan laba yang menjadi hak para pemegang saham. Pada dasarnya, laba yang diperoleh perusahaan dapat dibagi sebagai deviden atau ditahan untuk diinvestasikan kembali. Permasalahan yang kemudian timbul berkaitan dengan laba perusahaan ini adalah : a. apakah laba tersebut dibagi sebagai deviden atau diinvestasikan kembali kedalam perusahaan? b. Masalah lain yang kemudian muncul adalah, kalau laba itu akan dibagi sebagai deviden, dalam bentuk apakah deviden itu akan dibagikan, apakah dalam bentuk cash devidend, stock devidend, ataukah repurchase of stock? 1. Kontroversi Deviden Kebijakan deviden masih merupakan masalah yang mengandung perdebatan. Berbagai pendapat tentang deviden bisa dikelompokkan menjadi 3 klasifikasi, antara lain :
a. Pendapat yang menginginkan deviden dibagikan sebesar-besarnya. Argumen yang mendasari pendapat ini adalah bahwa harga saham dipengaruhi oleh deviden yang dibayarkan. Pertanyaan yang kemudian timbul adalah : Apakah dengan semakin besarnya deviden yang dibagikan akan meningkatkan harga saham perusahaan? Argumentasi diatas sebenarnya kurang mendasar, hal ini mengingat bahwa keputusan investasilah yang membuat harga saham menjadi lebih besar atau lebih kecil. Dalam hal ini, keputusan untuk menahan dan menginvestasikan laba adalah merupakan keputusan investasi. b. Pendapat yang mengatakan bahwa kebijakan deviden tidak relevan. Argumentasi yang mendasari pendapat ini adalah bahwa perusahaan bisa saja membagikan deviden yang banyak ataupun sedikit, asalkan dimungkinkan bisa menutup kekurangan dana untuk investasi yang tersedia dari sumber ekstern. Jadi yang penting adalah apakah investasi yang tersedia diharapkan akan memberikan NPV yang positif, tanpa mempertentangkan apakah dana yang dipergunakan untuk membiayai investasi berasal dari dalam perusahaan ( menahan laba ) ataukah dari luar perusahaan ( dengan cara menerbitkan saham baru ). c. Pendapat yang mengatakan bahwa perusahaan seharusnya justru membagikan deviden sekecil mungkin. Argumentasi yang mendasari pendapat ini pada dasarnya adalah bahwa boleh saja perusahaan mencari sumber dana ekstern untuk membiayai investasi yang tersedia yang diharapkan menghasilkan NPV yang positif dengan cara emisi saham baru asalkan tidak mengabaikan adanya floatation cost. 2. Kebijakan Deviden Sebagai Keputusan Atas Nilai Sisa Dalam usaha untuk mengadakan analisa secara wajar atas pertanyaan : apakah devidend policy mempengaruhi kemakmuran dari para pemegang saham, maka agaknya perlu kita mengadakan analisa terlebih dahulu atas kebijakan perusahaan sebagai keputusan pembelanjaan yang mengandung arti menahan sebagian dari laba perusahaan. Dalam keadaan dimana penggunaan dana yang berasal dari laba, dan hasil atas kebijakan devidend adalah benar-benar merupakan keputusan pembelanjaan. Sepanjang perusahaan mempunyai suatu proyek investasi ( rencana investasi ), dimana labanya adalah melebihi dari apa yang diinginkan, maka akan digunakan laba yang ditahan dan sejumlah saham lama untuk pembelanjaan proyek tersebut. Apabila setelah membelanjai proyek tersebut, perusahaan masih mempunyai sisa laba, maka sisa laba tersebut sebaiknya dibagikan kepada para pemegang saham dalam bentuk kas deviden. Apabila tidak ada sisa laba, maka tidak akan ada deviden yang dibagikan.
Andaikata ada sejumlah investasi yang menguntungkan dimana biayanya melebihi laba yang ditahan ditambah dengan saham yang digunakan untuk membantu kekurangan laba yang ditahan, maka perusahaan sebaiknya membelanjai kekurangannya dengan menjual ( mengeluarkan ) saham baru dan saham lama. Apabila devidend policy adalah merupakan keputusan pembelanjaan, maka pembayaran cash devidend adalah merupakan sesuatu yang passive, jumlah daripada deviden yang dibayarkan akan berfluktuasi dari waktu ke waktu dalam mempertahankan adanya fluktuasi daripada kesempatan investasi yang tersedia bagi perusahaan. Apabila kesempatan investasi ini ada, maka persentase dari pembayaran deviden akan menjadi nol. Disisi lain, apabila perusahaan tidak mampu menemukan investasi yang menguntungkan, maka pembayaran kas deviden akan menjadi 100%. Keadaan yang seharusnya adalah dimana pembayaran deviden antara kedua extreem diatas, yaitu antara 0 dan 1. Kebijakan deviden sebagai passive residual sebenarnya ditentukan oleh adanya rencana investasi yang menguntungkan, dimana ini berarti bahwa deviden adalah irrelevant. Disini investor akan merasa indifference antara menerima dalam bentuk deviden dan capital gain. Apabila rencana investasi memberikan kepastian untuk memperoleh pendapatan yang lebih besar dari apa yang dinginkan, maka investor akan berbahagia untuk membiarkan perusahaan tidak membagikan labanya. Sebaliknya, akan meminta agar laba dibagikan saja dalam bentuk cash devidend. Theory Residual dari kebijakan deviden tidaklah berarti bahwa deviden perlu berfluktuasi dari waktu ke waktu dalam mempertahankan adanya fluktuasi dari rencana investasi. Perusahaan bisa saja membayarkan deviden secara tetap ( tidak berubah ) dengan jalan menabung sebagian dana dari tahun yang menguntu8ngkan untuk kemudian membayarkannya dalam tahun yang mengalami defisit. Pertanyaan yang kemudian timbul adalah : a. Apakah deviden hanya berarti tidak lebih dari membagikan dana yang tidak terpakai? b. Dapatkah kebijakan deviden merupakan keputusan secara aktive sebagai lawan dari keputusan yang passive? Untuk bisa menjawab pertanyaan tersebut maka kita harus meneliti lebih jauh pendapat yang mengatakan bahwa deviden adalah irrelevant, dengan demikian adanya perubahan dalam devidend pay-out ratio tidak akan mempengaruhi kemakmuran pemegang saham.
3. Irrelevant Of Devidends Argumentasi yang amat penting dari pendapat bahwa deviden adalah irrelevance, dikemukakan oleh Modigliani & Miller dalam tulisannya tahun 1961. Mereka berpendapat bahwa dengan tertentunya keputusan investasi dari perusahaan, maka devidend pay-out ratio adalah tidak perlu. Ia tidak mempengaruhi kemakmuran dari para pemegang saham. Modigliani & Miller berpendapat bahwa nilai dari perusahaan adalah ditentukan oleh kemampuan untuk memperoleh laba yang terlihat dalam asset dari perusahaan atau kebijakan investasi dan lain-lainnya, dimana laba adalah dibagi antara deviden dan menahan laba adalah tidak mempengaruhi nilai dari perusahaan. Assumsi dari Modigliani & Miller adalah : a. Perfect Capital Market dimana semua investor adalah rational. Informasi adalah tersedia untuk semuanya tanpa dipungut biaya. Jual beli tanpa biaya. Tidak ada investor yang bisa mempengaruhi harga pasar dari securities. b. Tidak ada floatation cost dalam pengeluaran securities oleh perusahaan. c. Dunia tanpa pajak. d. Ada kebijakan investasi tertentu dari perusahaan. e. Adanya kepastian akan keuntungan perusahaan di masa mendatang ( ini kemudian ditiadakan ). 4. Devidend >< Terminal Value Keadaan dari Modigliani & Miller adalah pengaruh dari pembayaran deviden pada kemakmuran para pemegang saham adalah diakibatkan oleh faktor lain dalam pembelanjaan sehubungan dengan penjualan stock tambahan sebagai pengganti dari menahan laba. Apabila perusahaan telah menetapkan kebijakan investasinya maka harus diputuskan apakah menahan laba atau membayar deviden dan menjual stock baru dengan jumlah yang sama dengan pembayaran deviden dalam usaha untuk membelanjai rencana investasi tersebut. Disini Modigliani & Miller menganjurkan bahwa penjumlahan dari discounted value per share setelah membelanjai rencana investasinya dan deviden yang dibayarkan adalah sama dengan market value per saham sebelum pembayaran deviden. Dengan kata lain, penurunan stock dalam harga pasar ( penurunan harga dari stock di pasar ) karena adanya external financing yang diakibatkan dari pembayaran deviden. Jadi disini para pemegang saham bisa dikatakan indifferent antara menerima pembayaran deviden dan menahan laba dan memperoleh capital gain.
Harga pasar dari stock pada tahap permulaan daripada periode waktu adalah : sama dengan present value dari deviden yang dibayarkan pada akhir periode ditambah dengan harga pasar saham pada akhir periode. 1 Po = ( Dı + Pı ) ( 1 + γ ) Dimana : Po = market price per saham pada periode 0 γ = capitalization rate untuk perusahaan dalam risk class yang sama ( ratenya adalah constant ) Dı = deviden per saham pada periode pertama Pı = market price per saham pada periode pertama Kalau kita umpamakan bahwa : n adalah sejumlah saham dalam periode 0 dan m adalah sejumlah saham baru yang dijual dalam periode pertama dengan harga Pı, maka dapatlah kita formulasikan sebagai berikut : 1 npo = [ ndı + ( n + m ) Pı - m Pı ] ( 1 + γ ) Dimana : ndı = total deviden yang dibayarkan pada periode waktu pertama ( n + m ) Pı = total value dari seluruh stock yang diluar pada periode waktu pertama m Pı = total value dari stock baru yang dikeluarkan Dengan demikian, total value dari seluruh saham yang ada di luar pada periode 0 adalah sama dengan present value dari total deviden yang dibayar pada periode waktu pertama dari saham tersebut ditambah total value dari seluruh stock yang ada di luar pada periode waktu pertama dikurangi total value dari stock baru yang dikeluarkan. Jumlah total dari stock baru yang dikeluarkan adalah : m Pı = I ( X ndı )
Dimana : I = total new investment dalam periode waktu pertama X = total net profit ndı = total deviden yang dibayarkan m Pı + X = I + ndı Dimana : m Pı + X I + ndı = source of funds = uses of funds Jadi disini net profit ditambah penjualan stock baru sama dengan new investment ditambah deviden yang dibayarkan. Jumlah pembelanjaan dengan penjualan stock baru adalah ditentukan oleh : jumlah investasi pada periode waktu pertama yang tidak dibelanjai oleh laba yang ditahan. 1 npo = [ ndı + ( n + m ) Pı I + X - ndı ] ( 1 + γ ) 1 = [ ( n + m ) Pı I + X ] ( 1 + γ ) Karena Dı tidak ada dalam persamaan dan karena X, I dan ( n + m ) Pı serta γ adalah diassumsikan akan independent atas Dı. Disini Modigliani & Miller berkesimpulan bahwa : current value of the firm adalah independent atas current devidend decision. m Pı = I - ( X - n Dı ) Dari persamaan diatas menunjukkan bahwa total sumber dana haruslah sama dengan total penggunaan dana ( sources of funds sama dengan uses of funds ).
Ini berarti bahwa net profit ditambah penjualan stock ( saham ) baru adalah sama dengan investasi baru ditambah dengan deviden yang dibayarkan. Jumlah total yang dibelanjai dengan penjualan stock baru adalah ditentukan oleh jumlah investasi dalam periode 1 ( pertama ) yang tidak dibelanjai dengan laba yang ditahan. Dengan mengganti mpı dalam persamaan : 1 npo = [ ndı + ( n + m ) Pı mpı ] 1 + p maka akan diperoleh hasil : 1 npo = [ ( n + m ) Pı I + X ] 1 + p Disini Modigliani & Miller mengambil kesimpulan bahwa Dı dapat dihilangkan dalam persamaan dan karenanya Dı tidak mempunyai pengaruh yang langsung dan karena X, I, ( n + m ) Pı dan p adalah diumpamakan tidak tergantung dari Dı, maka Modigliani & Miller menyimpulkan bahwa current value of the firm adalah tidak tergantung atas current devidend decision. Demikian pula bahwa npo adalah tidak dipengaruhi oleh bukan saja current devidend decision tetapi juga oleh future devidend decision. Dengan menggunakan assumsi capital market yang perfect oleh para investor, maka harga daripada stock pada waktu 1, 2 dan seterusnya adalah ditentukan oleh p, ( n + m ) Pı, X, I. Jadi para pemegang saham akan merasda indifference antara menahan dan menerima deviden dimasa yang akan datang. Sebagai hasilnya, kemakmuran para pemegang saham adalah tidak dipengaruhi dan ditentukan oleh current dan future devidend decision. Ia hanya ditentukan oleh kemungkinan memperoleh laba dimasa mendatang dari perusahaan tersebut. Dengan demikian dari penjelasan diatas, maka Modigliani & Miller menyatakan bahwa deviden ( pembayaran deviden ) adalah irrelevance. Disini Modigliani & Miller mengassumsikan bahwa external financing termasuk penjualan atas stock baru dan karenanya akibat dari penjualan ini atas harga stock adalah benar-benar akibat dari adanya pembayaran deviden kepada shareholders. Pertanyaan yang kemudian muncul adalah : Bagaimana kalau external financing tersebut termasuk didalamnya Debt? Apabila itu yang terjadi, maka Modigliani & Miller berpendapat bahwa real cost daripada Debt adalah sama dengan real cost daripada equity financing.
Karenanya external financing adalah tidak mempengaruhi hipotesa yang diajukan, yaitu bahwa deviden adalah irrelevant. Apabila deviden adalah irrelevant, maka cost of capital dari perusahaan akan menjadi tidak tergantung atas payout ratio dari deviden ( devidend pay-out ratio ). Kalau keduanya, yaitu leverage dan devidend adalah irrelevant, maka perusahaan akan menjadi indifference, apakah investasi baru tersebut dibelanjai dengan Debt, laba yang ditahan ataukah common stock issue ( pengeluaran common stock baru ). 5. Devidend Dibawah Kondisi Uncertainty Modigliani & Miller ( M & M ) mengabaikan assumsinya bahwa capital market adalah dalam keadaan penuh dengan kepastian ( certainty ) dan karenanya ia memasukkan unsur ketidakpastian ( uncertainty ) kedalam pembahsannya. Berangkat dari masukan, bahwa Dı dan Pı adalah merupakan subject dari uncertainty, M & M menyimpulkan bahwa kebijaksanaan deviden tetap dalam keadaan irrelevant. Kesimpulan ini didasarkan atas argumennya dengan menggunakan arbitrage process. 6. Pendapat Yang Menyatakan Relevance Disini mereka menyatakan bahwa deviden adalah relevant dalam kondisi uncertainty. Dengan kata lain, bahwa investor adalah tidak indifference atas apakah mereka menerima pendapatan atas investasinya dalam bentuk deviden ataukah adanya peningkatan dari harga stock. Argumentasi yang digunakan adalah bahwa pembayaran deviden menghindarkan uncertainty dalam pemikiran dari para pemegang saham ( investor ), dan karenanya investor adalah tidak indifference antara deviden dan capital gain. Ia lebih suka deviden. Gordon umpamanya, menyatakan bahwa uncertainty dalam pikiran investor akan meningkat pada tingkat yang lebih tinggi untuk waktu mendatang ( dalam bentuk cash ). Sebagai hasilnya, discount rate ( Pt ) adalah akan meningkat dimasa mendatang ( t ). Apabila perusahaan mengurangi pembayaran deviden guna membelanjai investasi yang ada, maka deviden akan berkurang di masa yang akan datang, sementara waktu pembayaran deviden akan semakin lama. Apabila discount rate ( P ) meningkat untuk waktu mendatang, maka penurunan deviden / pembayaran deviden dapat dikatakan sebagai mendorong menurunkan harga daripada stock, dimana yang lainnya adalah sama.
Sehubungan dengan argumentasi dari Gordon ini, maka investor adalah tidak indifference antara pembayaran deviden dengan menahan pendapatan dengan pengharapan untuk memperoleh pembayaran deviden dimasa mendatang ( capital gain ). Investor akan lebih suka penyelesaian atas keadaan uncertainty sendiri mungkin, dan ia mau membayar harga stock yang lebih tinggi dimana bisa memberikan deviden yang lebih tinggi sekarang juga. Hal ini sangat hubungannya dengan apa yang disebut Information content of devidend argument. Argument ini berarti bahwa deviden mempunyai pengaruh atas harga dari stock, karena mereka memberikan informasi kepada investor mengenai profitability dari perusahaan. Apabila perusahaan memilih target pay-out ratio dimana adalah stabil setiap tahunnya, dan kemudian menambah ratio tersebut, maka investor bisa berpendapat bahwa manajemen memberitahukan adanya perubahan dalam profitability atas perusahaan dimasa mendatang. Karenanya, harga dari stock akan mengalami reaksi atas adanya perubahan dalam deviden. 7. Optimal Devidend Policy Suatu perusahaan seharusnya menjalankan kebijakan deviden yang mampu memberikan kemakmuran yang maksimum kepada para pemegang saham. Dalam teori, optimal devidend pay-out ratio sebaiknya ditentukan sesuai dengan adanya kesempatan untuk mengadakan investasi dan setiap keinginan dari investor atas deviden adalah sebagai lawan daripada capital gain. Kalau kita lihat lebih jauh lagi maka pemikiran ini dapat dipelajari dengan studi lapangan atas hubungan antara harga stock dan devidend pay-out dari beberapa perusahaan. Argumentasi yang pokok untuk mendukung pemikiran dimana hampir sebagian besar investor punya pilihan yang sistematis untuk memperoleh current devidend atas capital gain. Keinginan untuk memperoleh pendapatan sekarang dalam bentuk deviden. Apabila pilihan antara para investor adalah jatuh pada capital gain sebagai lawan daripada devidend, maka kebijakan deviden dari perusahaan adalah benarbenar merupakan residual decision yang ditentukan oleh profitability dari kesempatan mengadakan investasi tersebut. Hanya apabila perusahaan masih mempunyai pendapatan yang tersisa setelah membelanjai investasi yang disetujui, barulah hal ini dibayarkan dalam bentuk deviden kepada para pemegang saham.
8. Kebijakan Devidend Dari Perusahaan Devidend pay-out ratio adalah merupakan aspek yang utama dalam kebijakan deviden dari suatu perusahaan, dimana aspek lainnya bisa mempengaruhi penilaian. Dalam pembahasan ini, kita bicarakan stability dari devidend, faktorfaktor tertentu yang mempengaruhi devidend pay-out ratio dari pandangan perusahaan, stock devidend dan stock split, pembelian kembali stock ( stock repurchase ). Stabilitas Dari Devidend Sebagai tambahan atas prosentase dari devidend pay-out atas perusahaan dalam jangka panjang, maka investor kemungkinan memilih stable devidend sepanjang waktu. Apabila semua hal tidak berubah, maka market price dari stock suatu perusahaan mungkin akan lebih tinggi apabila ia membayarkan deviden yang stabil sepanjang tahun dibandingkan dengan apabila ia membayarkan prosentase tertentu daripada pendapatan. Sebagai gambaran dapat dilihat pada ilustrasi berikut ini. Rp. Perusahaan A Earning Per Share Devidend Per Share Waktu
Bahwa suatu perusahaan A mempunyai kebijakan jangka panjang mengenai devidend pay-out ratio sebesar 50% dari pendapatan. Perusahaan ini membayarkan sebesar prosentase tersebut setiap tahunnya, sedangkan kenyataannya pendapatan perusahaan adalah tidak menentu. Dilain pihak, perusahaan B yang mempunyai pendapatan yang sama dan devidend pay-out rationya sebesar 50% dalam jangka panjang, tetapi ia mengatur dengan membayarkan deviden yang stabil sepanjang tahun. Ia menambah jumlahnya hanya apabila ada kecenderungan adanya peningkatan dalam pendapatan. Rp. Perusahaan B Devidend Per Share Waktu Dalam jangka panjang, jumlah devidend total yang dibayarkan oleh kedua perusahaan tersebut adalah sama. Disini market price per share dari perusahaan B mungkin saja lebih tinggi dari perusahaan A. Dengan demikian, investor memberikan penilaian yang positif pada pembayaran devidend yang stabil dan memberikan penilaian yang lebih atas perusahaan yang memberikan deviden yang stabil tersebut. Selain stabilitas deviden, likuiditas dan inflasi juga merupakan faktorfaktor yang mempengaruhi pay-out ratio dari pandangan perusahaan. Likuiditas perusahaan sangat mempengaruhi kemampuan membayarkan deviden, karena deviden merupakan pengeluaran kas. Artinya semakin tinggi likuiditas perusahaan, semakin tinggi pula kemampuan perusahaan membayarkan deviden. Demikian juga sebaliknya.
Inflasi juga mempunyai pengaruh terhadap kebijakan deviden. Dengan kenaikan harga-harga, maka dana yang diperoleh dari penyusutan tidak cukup lagi untuk mengganti aktiva yang telah disusutkan. Konsekuensinya, perusahaan mungkin perlu menahan keuntungan untuk mempertahankan kemampuan mendapatkan keuntungan. Penilaian Dari Stabilitas Ada beberapa alasan, mengapa investor memberikan penilaian atas pembayaran deviden yang stabil dan memberikan tambahan nilai untuk stock perusahaan yang melaksanakan stabilitas devidend. Semuanya ini termasuk information content of devidends, kecenderungan investor atas current income, dan lain-lain. a. Information Content Deviden adalah memberikan jawaban atas penyelesaian masalah uncertainty di mata para investor. Apabila pendapatan turun dan perusahaan tidak menurunkan devidennya, maka harga pasar dari stock akan keatas melebihi apabila deviden adalah dikurangi. Di mata investor ini berarti bahwa manajemen dari perusahaan tersebut adalah lebih baik dimasa mendatang. Jadi manajemen dapat mempengaruhi pengharapan dari para investor melalui information content of devidend. Apabila ada kecenderungan / trend yang menurun dari pendapatan, stable devidend tidak akan membawa kesan yang menyenangkan untuk selamanya dimasa depan. Demikian pula, apabila perusahaan adalah berada dalam keadaan usaha yang tidak menentu dengan gerakan pendapatan naik dan turun, maka stable devidend tidak dapat memberikan gambaran akan stabilitas perusahaan. b. Current Income Desires Faktor kedua yang mendukung stable devidend adalah bahwa investor dimana menginginkan spesific income yang periodik akan lebih menyukai perusahaan yang memberikan stable devidend daripada dengan devidend yang tidak stabil, sekalipun kedua perusahaan tersebut mempunyai pendapatan yang sama dan devidend pay-out jangka panjang yang sama pula. c. Legal Consideraties Stable devidend barangkali juga menguntungkan dari titik tolak institutional investor, untuk bisa menginvestasikan kekayaannya dalam stock ( pensiun fund, saving bank, trustee, insurance company, dan lain-lain ). Target Pay-out Ratio Akan terlihat bahwa sejumlah perusahaan mengikuti apa yang disebut target devidend pay-out ratio untuk waktu jangka panjang.
Apabila pendapatan meningkat, maka deviden juga akan meningkat hanya apabila dirasakan bahwa peningkatan tersebut dapat dikendalikan. Current Value of The Firm Tergantung dari Kebijakan Deviden npo Tidak dipengaruhi oleh Kebijakan Deviden Kesimpulan Kesimpulan MODIGLIANI MODIGLIANI & & MILLER MILLER ( ( MM MM ) ) Harga Saham hanya Dipengaruhi Oleh Total Investasi Baru, Total Net Profit Dan Jumlah Saham Baru Yang Diluar Kemakmuran Pemegang Saham Tidak Dipengaruhi Oleh Current Dan Future Kebijakan Devidned Devidend Are Irrelevant 9. Bentuk Pembayaran Devidend Bentuk pembayaran deviden kepada para pemegang saham dapat diklasifikasikan sebagai berikut ini : CASH DEVIDEND Bentuk Bentuk Pembayaran Pembayaran Devidend Devidend STOCK DEVIDEND STOCK SPLIT STOCK STOCK DEVIDEND
Stock devidend adalah pembayaran tambahan saham kepada para pemegang saham, dan menunjukkan penyusunan kembali modal perusahaan, sedangkan proporsi kepemilikan pemegang saham tetap tidak berubah. Misalkan suatu perusahaan mempunyai struktur modal sebagai berikut : Sebelum mengeluarkan Stock Devidend Saham biasa ( nominal Rp. 5,00 ; 400.000 lembar ) Rp. 2.000.000,00 Capital surplus Rp. 1.000.000,00 Laba yang ditahan Rp. 7.000.000,00 Rp. 10.000.000,00 Andaikan sekarang perusahaan membayar stock deviden sebesar 5%, berjumlah 20.000 lembar saham, dan harga pasar saham adalah Rp. 40,00. Untuk setiap 20 saham, pemilik saham akan mendapatkan tambahan satu saham. Neraca perusahaan setelah stock devidend menjadi : Setelah mengeluarkan Stock Devidend Saham biasa ( nominal Rp. 5,00 ; 420.000 lembar ) Rp. 2.100.000,00 Capital surplus Rp. 1.700.000,00 Laba yang ditahan Rp. 6.200.000,00 Rp. 10.000.000,00 Dengan adanya stock deviden Rp. 800.000,00 ( Rp. 40 x 20.000 lembar ) ditransfer dari laba yang ditahan ke saham biasa dan capital surplus. Karena nilai nominalnya tetap, peningkatan dalam jumlah lembar saham dicerminkan dalam peningkatan Rp. 100.000,00 saham biasa ( Rp. 5,00 x 20.000 lembar ). Sisanya sebesar Rp. 700.000,00 masuk dalam rekening capital surplus, jumlah modal sendiri tetap tidak berubah. Karena jumlah saham yang beredar meningkat dengan 5%, laba per lembar saham ( Earning Per Share / EPS ) akan menurun secara proporsional. Misalkan, bahwa laba setelah pajak ( EAT ) adalah Rp. 1.000.000,00. Sebelum stock devidend, EPS akan sebesar Rp. 2,50 ( Rp. 1 juta / 400.000 ). Setelah stock devidend, EPSnya akan menjadi Rp. 2,38 ( Rp. 1 juta / 420.000 ). Dengan demikian para pemegang saham akan mempunyai jumlah lembar saham yang lebih banyak, tetapi mempunyai EPS yang berkurang. Proporsi keuntungan totalnya tetap tidak berubah. Manfaat yang nyata daripada penggunaan stock devidend ini adalah bahwa stock devidend bisa dipakai sebagai informasi adanya kesempatan investasi pada perusahaan tersebut. Sedangkan kerugian yang akan muncul dari penggunaan stock devidend ini adalah terletak pada mahalnya biaya pengeluaran saham ( emisi saham ) baru tersebut, sehingga akan mempengaruhi biaya modalnya. STOCK SPLIT
Dengan stock split, jumlah saham meningkat sesuai dengan penurunan nilai nominal saham. Misalkan struktur modal suatu perusahaan sebelum pemecahan saham ( stock split ) dari satu menjadi dua adalah sebagai berikut : Sebelum Stock Split Saham biasa ( nominal Rp. 5,00 ; 400.000 lembar ) Rp. 2.000.000,00 Capital surplus Rp. 1.000.000,00 Laba yang ditahan Rp. 7.000.000,00 Rp. 10.000.000,00 Setelah Stock Split dari satu menjadi dua Saham biasa ( nominal Rp. 2,50 ; 800.000 lembar ) Rp. 2.000.000,00 Capital surplus Rp. 1.000.000,00 Laba yang ditahan Rp. 7.000.000,00 Rp. 10.000.000,00 Dengan stock devidend, nilai nominal tidak berkurang, sedangkan dengan stock split nilai nominal menjadi berkurang. Sebagai hasilnya, rekening-rekening saham biasa, capital surplus, dan laba yang ditahan tetap tidak berubah. Modal sendiri keseluruhan, tentu saja juga tidak akan berubah. Tujuan utama daripada perusahaan melakukan stock split dalam pembayaran devidennyua kepada para pemegang saham adalah untuk menjaga agar harga saham tidak menjadi terlalu mahal, sehingga tetap banyak orang yang mau memperjual belikannya. Perusahaan-perusahaan dengan pertumbuhan yang sangat cepat, dimana harga sahamnya juga meningkat dengan cepat pula, biasa mempergunakan cara ini untuk menurunkan nilai nominal sahamnya. REPURCHASE OF STOCK Apabila suatu perusahaan mempunyai kelebihan kas dan tidak ada kesempatan investasi yang menguntungkan, maka mungkin lebih menguntungkan bagi para pemegang saham untuk membagikan dana tersebut kepada para pemegang saham. Distribusi ini bisa dilakukan dengan membeli kembali saham, atau meningkatkan pembayaran saham. Dalam hal tidak ada pajak perorangan dan biaya transaksi, kedua alternatif tersebut tidak ada bedanya. Dengan pembelian kembali ( repurchase ), maka jumlah saham yang beredar akan menjadi berkurang dan laba per lembar saham menjadi lebih tinggi. Dengan demikian harga saham akan meningkat. Dalam teori, capital gain yang diperoleh dari pembelian kembali akan sama dengan deviden yang seharusnya dibayarkan. Untuk lebih jelasnya, perhatikan ilustrasi dalam perhitungan seperti dibawah ini. Keuntungan setelah pajak ( EAT ) Rp. 2.000.000,00
Jumlah saham yang beredar 500.000,00 Laba per lembar saham 4,00 Harga pasar saham setelah deviden 60,00 Perbandingan harga dan keuntungan 15,00 Misalkan bahwa sekarang perusahaan ingin mendistribusikan Rp. 1,5 juta ( tidak diambilkan dari keuntungan ), baik sebagai pembayaran deviden maupun sebagai pembelian kembali sahamnya. Apabila para investor mengharapkan deviden tunai, nilai saham sebelum deviden dibayarkan akan menjadi sebesar Rp. 63,00 yaitu yang Rp. 3,00 diharapkan dari deviden ( Rp. 1,5 juta / 500.000 lembar ) ditambah dengan harga pasar semula. Misalkan sekarang perusahaan memilih untuk membeli kembali sahamnya dan mengajukan penawaran ( tender offer ) kepada para pemegang saham dengan harga Rp. 63,00 per saham. Dengan demikian, perusahaan akan mampu membeli Rp. 1,5 juta / Rp. 63,00 atau sebanyak 23.810 lembar saham. Keuntungan per saham akan menjadi : EPS = Rp. 2.000.000,00 / 476.190 = Rp. 4,20 Apabila perbandingan antara harga dan keuntungan tetap sebesar 15, maka harga pasar saham keseluruhan akan menjadi sebesar Rp 63,00 ( Rp. 4,20 x 15 ) jumlah yang sama dengan alternatif deviden. Jadi jumlah yang dibagikan kepada para pemegang saham tetap akan sebesar Rp. 63,00 baik melalui pembayaran deviden ataupun membeli kembali saham. Manfaat yang diperoleh dari pembelian kembali saham ( repurchase of stock ) ini adalah jumlah saham yang beredar secara keseluruhan akan menjadi berkurang, sehingga keuntungan per lembar saham ( dan deviden per lembar saham apabila perusahaan mempertahankan pay-out ratio yang sama ) akan meningkat. Apabila perbandingan antara harga dan keuntungan tetap, maka harga saham akan meningkat. Di dalam melakukan pembelian kembali saham, perusahaan bisa melakukan dengan dua cara : a. Melalui pasar modal Perusahaan membeli saham perusahaannya sendiri di pasar modal sesuai dengan harga yang berlaku. b. Melalui tender offer Perusahaan langsung menawarkan kepada para pemilik saham untuk membeli saham mereka dengan harga yang lebih tinggi daripada harga pasar saat itu.